在本系列开篇，我们对生猪的存栏情况进行了梳理。数据表明，非洲猪瘟发生的这一年以来，生猪产能（用生猪存栏来衡量）和生猪潜在产能（用能繁母猪存栏来衡量）都出现了大幅下滑，同比分别减少了25.8%和26.7%。但上半年我国生猪的出栏量和猪肉产量整体来说下降幅度并不大。数据统计显示，我国上半年生猪出栏总量3.1亿头，相较去年同期3.3亿头下降仅6.1%，与16年水平相似。同样，从定点企业屠宰量来看，上半年生猪屠宰情况保持稳定，在春节节前还还因恐慌创出屠宰量历史新高，因此，上半年，尤其是春节前后，生猪价格处在适中位置。

【图表一：生猪存栏屠宰节奏和生猪价格走势】

数据来源：农业农村部，中信建投期货

前期猪肉的供给得到了保证，反而导致今年下半年更大的缺口。从历史存栏-屠宰数据来看，每一年年内的存栏高点应该在第四季度，或者至少在下半年有足够的存栏储备来对应年前的屠宰高峰。而今年的生猪存栏毫无疑问是在以比较快的速度下行的，在19年春节期间消费刺激加上恐慌出栏之后，存栏的不足导致出栏屠宰的“后劲”已经出现了明显松动。12-1月，正常的定点屠宰量（统计数据，非全部屠宰量）一般在4500~4800万头，预计今年这一数量将下滑至3800万头以下，即使考虑可能出现的压栏情况，推断全国春节期间的生猪供给将会同比减少15%以上。

【图表三：价格的季节性展现】

数据来源：博亚和讯，中信建投期货

风暴总会来临，6月开始，肉价上涨加速，全国生猪出场价格相继突破20元/公斤的大关，向上趋势猛烈，不断创出新高，广东部分区域的生猪价格已经超过16年猪周期顶部价格。过去的市场研究关注猪周期，四年左右的长周期表现比较明显，对于产业发展的指引作用很大，而今年特殊状况之下，关注短期生猪价格，我们还要回到年度周期，根据过去的供需平衡价格以及存栏出栏情况，来做出对于生猪价格更准确的顶部判断。

按照正常年度的价格规律来看，年内生猪价格的高点一般出现在中秋和春节两个消费高峰，消费高峰前期的备货阶段是价格上涨的主要通道。结合我们给出的存栏数据，可以看到，其实在年度周期之内，生猪的存栏量与价格基本上是成正向关系的（排除2015-16年猪周期反转的情况），也就是说，消费高峰期的价格实际上是被足够的供给所抑制的。而今年可能出现，消费高峰期反而供应偏少的情况。在非下行的猪周期通道中，18、15、14、13年的中秋涨价都在4元左右，而今年6月以来，平均价格上涨也来到4元。考虑到往年存栏和屠宰量都呈现上升趋势，而今年存栏与屠宰可能难以支撑，价格上涨的幅度突破4元是相对容易的，现货上方或许可以来到16年周期顶部的位置并创下历史新高，当前，广东等地的价格已经超过了16年的历史高价。

原本在冬季应该有的高存栏和高屠宰大概率不会出现了。而如果养殖户选择压栏赌后市行情，一方面将继续减少当前供给拉抬猪价，加速价格上涨，另一方面也降低养殖效率提高成本；这都将会对未来猪价产生继续向上的推力。因此，我们预期，今年秋冬季节的价格上涨不仅会在中秋形成阶段性高点，而在中秋之后，仍有温和上涨的空间。

利高一丈/超越周期

1、数量：企业出现分化，策略各有不同

在正常的猪周期中，养殖企业的利润水平跟随生猪价格呈现明显的波动。由于养殖具有明显的连续性，想要通过控制补栏、出栏数量，完全避免猪周期波动的影响是很困难的。

非洲猪瘟发生之前，养殖企业的主要工作在于提高养殖效率和降低原料成本，产品同质化的条件下，企业的核心竞争力就在与出栏成本的高低。在非洲猪瘟发生之后，养殖企业的核心工作就是要严防猪瘟，尤其是避免种猪场受到感染，确保存栏和出栏情况的稳定。随着当前总体情况的平稳，现在市场中更加看重的是，在猪价走向高峰的情况下，未来生猪出栏的潜力。

【图表三：正邦与牧原生猪销售量及同比情况】

数据来源：根据公司公告整理

在非洲猪瘟发生之前，无论是正邦还是牧原，都保持着较高的销售增长，同比数据在2018年2~3季度达到顶峰。这应证了在规模企业前期大举扩张的事实。然而非洲猪瘟发生之后，不同企业的应对方式有所不同。

牧原整体销售增速下降比较明显， 12~2月加速出栏之后，出现了连续半年的存栏环比下滑和近期的同比下滑。可以看出，在非洲猪瘟发生之后，企业的评估是相对谨慎的，有借助春节快速出栏的动作，而当前又面临前期储备产能的一定限制。不过，据了解，牧原等企业出现销售数量下降还与公司增加预备种猪存栏有一定关系。相对于其他养殖企业，牧原在商品代、父母代之间的培育差距较小，有一定的育种和成本优势，对于后期存栏和销售量的回升仍保持较为乐观的预期。

【图表四：主要猪企18年以来销售情况】

数据来源：根据公司公告整理，中信建投期货估测

正邦、新希望、天邦和温氏上半年的出栏数量得到维持。正邦和新希望在七月份仍能维持较高的环比增速，表明其前期受到非洲猪瘟影响之后，仍然采取相对乐观的措施，增加了仔猪育肥数量，在价格上涨前期受益较多。正邦与头部两家企业的销售数量的差距也来到历史最低位置。天邦和温氏7月环比出现一定回落，表明受到春节前后猪瘟影响较为严重，去产能所导致的销售数量偏低可能还会持续。

数量上，对于大型养殖企业来说，今年三季度应该是受猪瘟冲击最为严重的时间段，同时，企业已着手应对4季度出栏和需求高峰，预计大型上市公司总体来看，未来存栏和销售数量上将恢复到前期峰值并继续扩张存栏的趋势。

2、毛利率：价高一尺，利高一丈

当前生猪养殖的主要成本为仔猪成本和饲料成本，大型养殖企业一般采用自繁自养模式，总体成本控制优势明显。相对于生猪价格的波动，原材料价格的波动相对平稳，玉米方面，期货市场近期出现明显下跌，尽管豆粕方面受到中美关系的影响有所走强，但玉米豆粕综合来看，对整体成本的影响基本不大。相较往年来说，防疫上增加的成本在逐步体现。

【图表五：主要猪企利润与销售情况和预测】

数据来源：根据公司公告整理，中信建投期货估测

在成本稳定的情况下，任何价格的上涨都能轻易带动毛利率的上涨。以某公司为例，其盈亏平衡价格约为11. 5元/公斤，在价格为14元时，其毛利率为 21.7%，当价格上涨28%至当前18元/公斤水平时，毛利率上涨为56.5%，翻了一倍还多，价格每上涨3.5元，企业的毛利率都会较14元时增加100%。正所谓价高一尺，利高一丈。

从二季度开始，猪价上涨带动的利润回升开始兑现，三季度开始，这一趋势还将加速。利润的顶点由销售数量和价格高度来决定，养殖企业的利润，将超越此前所有周期的高点。