9月初的反弹行情，市场对于沪胶能否由熊转牛猜测增多，一度有“复宠”之势。但在沪胶主力价格反弹至12000点后，利多预期兑现，加上自身缺乏有效利多因素推动，沪胶随即展开了振荡回调走势。基于当前橡胶基本面处于供需双弱格局，后市或将延续底部振荡态势。

年内供需均偏弱，筑底状态难改

从橡胶主产国供应状况来看（各国官方的出口量体现供应能力），泰国、马来西亚、印尼和越南是全球最主要的天胶出口国，出口量占到全球天胶产量的80%以上，同时中国每年天胶进口的90%以上来自以上四个国家，可见此四国主导了天然橡胶的供应量。

泰国、印尼、马来和越南天胶出口量

泰国今年以来天胶出口量出现了下滑。从月度出口量图中可以看出，年中各月的出口量基本在近五年的低位区间。数据显示，1—7月泰国共出口天然橡胶265.18万吨，同比去年减少近27万吨，降幅达9%。由于上半年4—5月份泰国处于停割季，并且受干旱和雨季的连续影响，供应量偏紧。此外价格低迷也影响了胶农割胶的积极性进而影响产量，另有老胶树更新砍伐亦有影响。更重要的是，第一大出口去向的中国进口需求降低，因此泰国今年天然橡胶出口量同比去年大概率降低。

马来西亚今年的天然橡胶出口量表现尚可，是我国第二大橡胶来源国。1—7月份马来西亚橡胶出口量达37.88万吨，同比增加5200吨，增幅1.4%。马来西亚橡胶出口表现平稳，一部分利益于进口加工后复出口，因此受国内产量的影响较小。由于马来西亚近年来的橡胶产量不断萎缩，因此转向了橡胶下游制品的发展，如乳胶手套的生产。

印尼今年遭受了地震、病虫害等的影响，天然橡胶的出口量也出现了下滑。根据印尼海关的数据，1—7月印尼天然橡胶出口总量为155.50万吨，较去年同期下滑12.93%。在四个主产国中，印尼是出口量下滑最多的国家。国为印尼也是欧美轮胎企业主要的天胶供应商，因此此数据也能反映出欧美对轮胎需求的降低。

越南出口数据来看，2019年1—8月天然橡胶总出口量为96.21万吨，同比去年同期增加9.7%。其中1—8月出口至中国62.39万吨，同比去年同期增长11.32%。越南是四个主产国中，出口量增长最多的国家，同时我们还注意到，8月份越南橡胶进口总量为6.42万吨，环比上涨7.1%，可见越南天前锋出口量中，有一部分是通过进口别国橡胶再出口的。据了解，越南会从老挝进口一部分原料橡胶用于加工出口。目前越南已经是我国第三大橡胶进口来源国。

相对应的，今年中国天然橡胶进口需求整体处于下滑态势，1—8月中国进口天然橡胶及合成橡胶共计416.6万吨，同比下跌7.7%。可见国内的橡胶工业需求表现低迷。

四国出口与中国进口供需平衡表

由此对可对全年进行判断，2019年主产国出口量降低，小国出口量增长是亮点，但泰国、印尼两大国出口量下滑表明供应收紧。而在汽车行业整体低迷的大环境下，中国天胶进口量基本已确定为减少。在需求缺乏增量，供应增量放缓的局面下，天然橡胶价格难以有趋势性上涨，形成了底部振荡反复的筑底形态。

持仓底与技术底

从当前的橡胶期货持仓量来看，整体活跃度居于5年内较高的位置，仅次于2018年。2018年是盘面价差大幅回吐和价格再度触底的一年，套利持仓量较高，仓单库存也创出历史的最高峰，但是在今年的情况却有不同。

天然橡胶期货主力合约持仓量

沪胶期货主力合约今年的持仓量表现为近五年中相对偏高，说明目前沪胶期货市场参与的活跃度提升。另外，其持仓量的季节性也比较明显，我们看到一般是每年3月下旬之后，持仓量开始大幅增加，6月份前后达到年内最高，此时的主力合约也是博弈最多的9月合约。9月合约总是有很多“故事”发生，因为这时是交割品全乳胶产量增长、入库增加的时段。

那么对于1月合约，其对应的将是国内11月份后停割期，新交割品产量降低，叠加1月到5月的移仓换月，因此持仓量低于9月合约，相应的交割做空压力较低。另外，今年的仓单库存低于去年，亦对当前主力2001合约的底部形成支撑，因此该位置可以理解为持仓底。

结论：关注供需和替代品两大主线，底部参与低多

天胶当前仍处于底部振荡的结构当中，并且形成了两大振荡主线，分别为供需主线和替代品主线：

供需主线

天胶当前已经形成了供需双弱的底部形态。供应面需关注四季度主产国的气候状况，10月份开始是泰国等东南亚国家的旱季，台风和降水影响减少，也是当地的产胶旺季。中国在11月中下旬将会进入停割期，因此从供应季节性上来看，利多沪胶全乳胶，利空20号胶。但如果主产国出现反季节持续降雨或病虫害，则会成为影响供应的变量。

需求方面暂时很难看到有反转性改观。下游汽车的需求增速将持续低迷，但是需要关注国内汽车消费政策的边际刺激，虽然政策可能很难短时有效，但由于国家政策上目前是对房地产政策收紧，那么扶持汽车产业或是将房产投资转移到消费上的必选之路，因此需关注进一步的政策边际利好，这也成为需求上的变量因素。

替代品主线

受原油价格大幅上涨的影响，合成橡胶上游原料丁二烯价格大幅上涨，上周累计上涨1350元/吨，自11100元/吨上涨至12450元/吨，大幅升水丁苯橡胶价格约1500元/吨。丁二烯的价格暴涨，未来可能会导致丁苯橡胶和顺丁橡胶的价格大幅上涨，而且当前丁苯橡胶价格还贴水全乳胶，因此合成胶的上涨空间值得期待。

同时，合成橡胶的价格上涨，可能会快速兑现丁二烯成本上涨带来的利多，同时对于天胶会形成替代品的联动作用。因此需注意后市合成橡胶价格上涨的联动作用，也能成为沪胶或者支撑反弹的一大原因。

筑底振荡，底部参与试多

橡胶在筑底过程中，基本面尚未形成有效转势。因此在供需双弱的环境下，橡胶底部形态还需继续巩固，产业链也面临套利利润收缩的局面。当前在利多因素边际走弱的情况下，多空矛盾不突出，可以振荡整理走势对待，但不建议追空。中长期关注底部抬升的机会，回调企稳参与试多，但仍需谨慎，以看长做短的振荡思路操作。另外，需密切注意国际形势的联动影响、宏观经济压力、产区气候变化等风险因素。