10月CPI继续快速上行，符合我们的判断，之前在年度展望《【国君宏观】“滞胀”的迷离，结构的风采 ——2020年经济形势展望和投资逻辑》中，我们重点提示，滞胀将是2020年经济和政策上最大的风险点，10月数据表明，滞胀风险继续加大。

10月CPI仍受猪价拉动，PPI继续走弱。当前CPI继续分化，其拉动因素主要为猪肉等肉类价格，而在经济增速放缓下，非食品通胀持续走弱。PPI方面，经济动能尚未企稳下，增速放缓显著，其中生产价格回落明显，在食品价格拉动下，生活资料价格有所回升。

后续滞胀风险加大，警惕猪肉价格对其他CPI分项的拉动。

(1)观察2019年以来的食品分项CPI，当前猪肉已带动畜肉类和禽肉类的相关食品价格上涨，鲜菜和鲜果对整体食品CPI起到一定压制。

(2)此外，酒类价格增速也开始加快。

(3)非食品中，历史数据看，其他用品和服务分项与猪肉CPI较为相关，近期也开始加快。

CPI高点达5.5%的概率在加大，我们利用两种情形进行测算：

温和假设：假设11月猪肉价格回落至10月全月的平均水平，2020年1月因春节效应，猪肉价格上涨5%；其他月份符合季节性波动，则11月CPI或达4.1%，2020年1月CPI或达4.6%。

高通胀假设：假设11月猪价维持在10月末的水平；在2020年1月因春节效应，猪肉价格上涨5.6%达60元/千克；其他月份符合季节性波动，则11月CPI或突破4.5%，2020年1月CPI或达5.5%。

政策上面，逆周期宽松基调不会变，MLF下调5个bp是最好的说明。

我们认为，政策空间在一定程度上受限，但政策对通胀的容忍程度也明显提高，不至于过渡到收紧，11月5号下调MLF利率就是最好的说明。后续，逆周期宽松基调不变，结构性政策可期。