宏观策略

今日市场关注：

美国10月新屋销售、11月谘商会消费者信心指数

全球宏观观察：

中国人民银行发布2019年《中国金融稳定报告》。昨日，中国人民银行官网发布了《中国金融稳定报告(2019)》，对过去一年我国金融体系的稳健性进行了全面评估。过去一年，中国经济中的一些深层次矛盾逐渐暴露，金融风险易发高发，经济增长面临的困难居多，而全球经济的不确定性也在上升。金融风险由前几年的快速积累逐渐转向高位缓释。报告要求金融供给要提高对实体经济的适应性和灵活性，加强对股债汇的实时监测，平衡好稳增长和防风险的关系。同时，制定出台《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》实施细则，积极探索以存款保险为平台，建立市场化法治化的金融机构退出机制。根据金融稳定报告，我们认为，央行动用政策工具将会保持克制，增强政策的精准性。从短期调控来看，如果市场因避险情绪急升或者跨季而产生流动性紧张，央行将视流动性紧张程度通过定向降准或者全面降准加以补充；从中长期调控来看，引导公开市场操作利率下行将是明年央行的主流操作，如果出现极端市场情况或者经济下行风险急速上升，我们亦不排除央行释放终极大招，进行全面降息进行调节。

金融期货

期指：MSCI扩容将生效，短线增量资金支撑或有限制

逻辑：周一权益市场呈现分化态势，三大期指风格偏向IF/IH，而IC明显偏弱。对于风格偏向大盘，一方面在于受央行货币工具利率的接连调降影响，市场对货币政策预期已经边际变化，周期、地产等相关强周期板受到带动，同时银行周一止跌也带动指数上移；另一方面，则是在周二收盘后MSCI扩容正式生效前，配置资金加速流入，其中北上资金周一合计净流入约70亿。对于后续走势，在流动性边际变化且12月政策确认前，维持偏强观点；但在资金维度层面，需注意周二MSCI扩容生效后，外资流入大概率减缓，增量资金支撑或有限制。

操作建议：多单续持

风险因子：1）IPO集中申购；2）中美贸易

期债：莫名大跌，市场谨慎

逻辑：昨日，债市早盘承压，10点左右突然跳水，原因未明。市场对此众说纷纭，周期股及黑色系期货大涨、中美第一阶段协议可能尽快达成等均被作为触发调整理由。尽管触发点未明，但在消息面相对冷淡的情况下，收益率下行至前期整理平台附近再度遇到阻力，暗示当前市场仍较为谨慎。从央行发布的金融稳定报告来看，报告指出我国金融风险由前几年的快速积累逐渐转向高位缓释。未来要平衡好稳增长和防风险的关系。因此，稳增长压力下逆周期政策发力，但整体将保持相对克制。目前看债市料维持方向感不强的状态，操作上，以观望态度应对。

操作建议：观望

风险因子：1）经济数据超预期；2）货币政策大幅宽松

黑色建材

钢材：电炉利润已至高位，钢价冲高回落

逻辑：现货价格继续上涨，上海螺纹维持4180元/吨，建材成交再度攀高。随着利润继续扩大，长短流程供给均有所回升，但由于长流程钢企废钢添加比例已接近上限，产量回升速度较为缓慢；地产企业持续赶工，终端需求保持高位，供需格局整体偏紧，库存较快去化对现货价格形成较强支撑。但目前螺纹价格已经超过电炉峰电成本，电炉产能利用率回升预期对钢价有一定压制，今日钢价冲高回落。后期重点关注边际供给回升以及需求季节性转弱的时间窗口。

操作建议：区间操作。        

风险因素：废钢价格大幅下跌、终端需求转弱（下行风险）

铁矿：卡粉溢价继续提升，期货价格宽幅震荡

逻辑：昨日港口成交放量，现货价格大幅上涨，卡粉和pb粉价差继续扩大。当前铁矿供需缺口已经弥补，淡水河谷尽管下调年度目标，但由于前期发货不及预期，四季度发货压力颇大。钢材高利润背景下，12月份临近钢厂必然存在补库需求，但铁矿后续走势仍需关注成材强弱。

操作建议：区间操作

风险因素：成材价格大幅上涨（上行风险），港口库存持续累库（下行风险）。

焦炭：供给端扰动因素较多，焦炭价格大幅上涨

逻辑：昨日焦炭现货偏强运行，港口贸易价格上涨50元，各地焦化厂继续提涨，唐山少数钢厂已接受提涨。近日焦炭供给端扰动较多，包括山西地区环保限产加强，唐山市要求14家无排污证焦化企业的停产，山东潍坊地区去产能可能年底执行等，供给端扰动主要影响市场情绪与预期，真正对产量的影响尚需观察，而需求端总体稳定。而下游长流程钢厂利润较高，打压原料减弱，焦化厂库存继续减少。原料成本方面，煤矿连续发生事故，短期焦煤价格或将企稳，焦炭成本有支撑，预计焦炭现货短期偏稳偏强运行。总体来看，焦炭供需边际改善，受环保、去产能等多项供给端因素扰动，焦炭期价大幅上涨，已升水港口现货，短期内将维持震荡走势，关注焦化厂停限产执行情况。

操作建议：区间操作

风险因素：钢价上涨、去产能超预期（上行风险）；钢价下跌、焦煤成本坍塌（下行风险）

焦煤：煤矿安全大检查，焦煤供给短期收紧

逻辑：昨日焦煤价格偏稳运行，25日贵州织金再次发生煤矿事故。由于近日煤矿事故频发，煤监局要求国内煤矿安全检查，供给将有小幅收紧，进口端同样有所收紧，焦煤供给宽松格局将有部分缓解，另外明年长协价总体偏稳，矿难后焦化厂采购意愿有所恢复。市场整体情绪好转，焦炭价格上涨后，焦煤价格已企稳。总体来看，煤矿事故收紧短期焦煤供给，将提振市场情绪，期价短期内期货价格将维持震荡，关注煤矿的停复产情况。

操作建议：区间操作

风险因素：煤矿减产、进口收紧（上行风险）；终端需求走弱、进口政策放松（下行风险）

动力煤：现货连续维稳，郑煤窄幅震荡

逻辑：迎峰度冬旺季开启以来，主产地煤炭供应充足，部分煤矿开始以销定产，且由于年底保障安全的要求，部分煤矿开始收紧生产，生产增速有所下降，但总体库存仍然充足；而下游电厂在长协保障的前提下，库存持续居于历史较高位置，可用天数均达到25天及以上水平。综合来看，山西及山东两起煤矿事故后，市场涨价预期增强，部分贸易商惜售报价较上周上涨，但鉴于下游库存高、需求乏力，实际成交有限，短期煤价仍以震荡偏弱为主。

操作建议：区间操作。

风险因素：库存高位维持，进口通关增量（下行风险）；进口政策大幅收紧，下游需求超预期（上行风险）

能源化工

原油：多空制衡，延续震荡

逻辑：昨日油价延续震荡。1）短期来看，现货市场暂时偏强，重油表现强于轻油，布油月差强于美油。美国原油延续累库存，即将进入冬季去库。非美市场开工回升支撑原油需求，炼厂利润大幅走弱。价格价差格局或暂时维持：宏观情绪改善提振单边，原油需求回升提振月差，成品产量增加压制利润。2）中期来看，油价或将维持宽幅震荡。震荡区间上方压力来自特朗普对油价压制，下方支撑来自欧佩克挺价意愿。今年供应降幅大于需求，供需同降小幅去库。明年供应增幅大于需求，或将供需同增小幅累库。供需总体相对均衡，油价或延续震荡。

策略建议：Brent 1-6月差多单持有（8/2日入场）；ROBO-ULSD空单持有（10/31日入场）

风险因素：全球政治动荡，金融系统风险

沥青：炼厂利润转负驱动期价上涨式回归，马来调和油到港下降

逻辑：当周沥青现货企稳，期现回归带动主力期价小幅上涨，基差季节性高位小幅回落，沥青-WTI小幅上涨，沥青炼厂加工利润已转负，远低于去年同期，山东柴油库存季节性低位，炼厂焦化转产驱动进一步增强，沥青炼厂高开工预期减弱。当周社会库存去化良好，炼厂库存配合开工下降而小幅下降，利润转负对开工的影响或超预期，山东厂库库存虽在高位但交割驱动减弱，帮助期货价格向现货价格回归，但需要注意华东-山东当周套利空间拉大，华东市场仍受压制。传统委内-国内马瑞原油降幅明显，十月后国内马瑞原油均为转口，马来西亚Nemina调和油国内到港量不断下降。

操作策略：空沥青2006-燃油2005价差

风险因素：上行风险：沥青需求超预期，燃油需求未有明显好转

燃料油：新加坡380裂解价差企稳，关注2001合约持仓变动

逻辑：当周新加坡380贴水企稳，新加坡-宁波运费上涨，外盘上涨带动内盘上涨，内外盘套利空间维持。当下新加坡380裂解价差弱势是否将IMO高硫燃油需求断崖式下滑预期反映充分还有待讨论，但内盘大概率把贴水崩塌式下跌充分反映，Fu2005走强是否是反映了高硫燃油需求韧性还不得而知。Fu2001最后交易日、交割期均提前，临近交割空头主动减仓，期价小幅上涨，对当下空头占优的2001合约来说，减仓的趋势延续或对多头更有利，但交割仍是潜在的压制，最终注册的仓单量或能决定反弹的高度。

操作策略：空沥青2006-燃油2005价差

风险因素：上行风险：沥青需求超预期，燃油需求未有明显好转

PTA：累库预期下，逢高沽空

逻辑：供给端看，前一周国内装置负荷总体稳定，本周嘉兴石化、海南逸盛检修装置已重启；另外，12月下旬中泰石化120万吨、恒力石化4#250万吨PTA装置计划投产，供给端存在较大的压力；需求端看，当前聚酯生产保持稳定，产品库存降至年内低位，市场较为关注的是后期聚酯端因春节假期而出现的调整；

操作：PTA价格低位弱势震荡，操作上，仍以逢高做空价格或加工费为主。

风险因素：需求放缓，PTA供给冲击。

乙二醇：期货走弱，谨慎参与

逻辑：供给端来看，国内乙二醇生产装置恢复，开工率近期持续回升，与此同时，乙二醇进口量有所扩张，船期预报数据显示，本周乙二醇到货量显著提升，预计短期市场流通货源紧张局面将有所缓解；往后看，虽然市场对12月份后有库存转向的预期，但从总量来看，预计单月库存累积的程度相对有限，对1月合约价格冲击也相对有限；5月合约方面，投产预期的影响反应相对充分，短期难以走出趋势行情；

操作：逢低做多近月合约，或逢高沽空远月合约。

风险因素：乙二醇供给恢复，库存超预期累积。

甲醇：阶段性供需好转，但长期矛盾未解，短期甲醇反弹仍谨慎

逻辑：夜盘MA01合约2000附近震荡，多空均有离场，相对谨慎，近期反弹主要是盘面企稳带动现货氛围好转，形成短期正反馈，且持仓方面，日盘永安净空继续减仓3.27万手至10.23万手，资金压力持续缓解，但同时持仓风险也同步下降，支撑逐步减弱，不过我们认为短期仍维持谨慎偏多看法，主要关注下游阶段性补库和现货跟涨情况。基本面去看，阶段性供需面有所好转，首先是近期港口库存持续下降，现货压力明显下降，其次是预期去看，气头检修仍还没有放量，且11月日均到港量明显低于10月，再加上取暖需求和烯烃需求回升预期，阶段性利好仍有释放，不过长期的供需矛盾仍没有得到解决，因此我们认为反弹仍偏谨慎，上方关注套保压力和中下游接货是否出现放缓迹象。

操作策略：短期反弹谨慎，关注现货走势和下游接货情绪

下跌风险：供应超预期回升，原油大跌

尿素：阶段性补库支撑，尿素反弹谨慎

逻辑：尿素01合约昨日收盘1660元/吨，01空头大幅减仓所致，而减仓的主动驱动是低价企稳刺激了现货成交好转，我们认为短期仍有持续可能，但边际或有减弱，且盘面再次升水的情况下，部分现货将继续抛到盘面，进而带来压力。后市基本面去看，短期仍是持续积累的现货库压叠加盘面升水与阶段性供需好转预期之间的博弈，不过我们认为目前多头赢面有增，主要是预期利多逐步兑现，首先是前期中下游买涨不买跌叠加需求淡季，导致库存压力多集中在厂商，因此一旦价格低位企稳，阶段性补库就开始出现，其次1月底就是春节，氮肥和复合肥冬储某种意义上也是刚需，在目前偏低价格和期货工具加持的情况下，不排除冬储需求释放的可能性，目前看到复合肥企业开机率已有回升，第三，11月份印标进入兑现期，产区货源会陆续集港，库存压力得到缓解，且气头检修有待兑现，从而对冲掉煤头尿素重启，供应端或难有明显增量。整体中短期供需预期好转的情况下，尿素价格支撑仍存。

操作策略：短期谨慎反弹，关注现货价格和现货采购情况

下跌风险：工业需求恢复预期未兑现，无烟煤价格超预期大跌

LLDPE：供需过剩或暂时收窄，关注新装置压力何时再升

逻辑：期货继续反弹，一方面是主力合约换月临近，现货仍不充裕，空头主动离场，另一方面也是受到市场氛围整体偏暖的带动。展望后市，由于海外装置投产节奏阶段性放缓，PE进口增速将相较2019年前三季度明显下降，加上过去2年国内投产有限，后续供需过剩会大幅收窄，压力何时再升取决于新装置的投产时间，包括国内与海外的部分，在有更确定消息之前我们暂作中性震荡的判断。上方压力7350，下方支撑7000。

操作策略：观望

风险因素：

上行风险：中美谈判初步协议超预期、新装置运行不稳定

下行风险：进口压力回升、中美谈判再度恶化

PP：基差修复接近尾声，中线建空机会已现

逻辑：期货反弹，主要驱动还是期货主力换月临近，空头基于基差的考虑在01合约主动离场，现货方面并没有太亮眼的表现。展望后市，随着期限价差逐渐收窄，贴水修复对期货的推动力会越来越弱，在目前国内供应已接近满负荷开工的状态下，需求并不能完全匹配，累库压力会持续体现，此外，考虑到后续新装置进度仍然较快，以及需求在上半年相对较弱，明年上半年的供需过剩可能会更加严重，05合约将长期偏空。

操作策略：做空PP 2005，做空P-L 05价差

风险因素：

上行风险：中美谈判初步协议超预期、新装置运行不稳定

下行风险：新装置顺利投产、中美谈判再度恶化

苯乙烯：短期扰动不改中长线偏空格局，EB进一步上行空间有限

逻辑：期货大幅反弹，一方面是长江封航导致到港再度推迟，港口库存继续去化，纸货市场有逼空的现象，另一方面则是自身价格接近成本支撑后，市场继续看空的意愿暂时下降。不过展望后市的话，我们维持看空的判断，认为成本支撑可以视作伪命题，到港推迟只是短期影响，下游及终端对于原料涨价的响应并不积极，累库压力马上就会再升，浙石化与恒力的投产预期也会持续压制产业链的库存意愿，中长期偏空格局并没有改变，在对生产利润和市场氛围短暂修复后，反弹可能是在为空单入场与加仓提供机会。

操作策略：空单入场

风险因素：

上行风险：中美协议超预期、装置检修增多、新装置投产推迟

下行风险：到港压力超预期、中美谈判再度恶化

PVC：库存大幅走低，PVC上涨未改

逻辑：昨日PVC期货大幅上涨，现货也同步出现上涨。今日各资讯公司公布的库存数据均大幅下降，市场社会库存接近历史低位。现货偏紧的局面没有丝毫改变。驱动角度看，PVC当前期货持续上涨的主要驱动是库存偏低情况下的主力基差回补及01合约交割临近交割标品可能不足的带来买入现货需求。在这两个因素推动下，PVC主力首先有向现货价格靠近的需求，当前华东现货6880点，期货仍有上行空间。技术端，01合约依旧有增仓上涨的迹象，显示在近月合约上多头依旧意犹未尽。趋势角度，01合约与05合约上涨趋势未变。

操作：做多为主

风险因素：

利空因素：下游开工的快速回落；新增装置的投产；宏观预期大幅转弱。

纸浆：纸浆短期方向不明，观望为主

逻辑：昨日纸浆依旧弱势整理，盘面减仓反弹，预示反弹力度不足，下跌趋势未改。11、12月的进口供应市场预期减少，而下游文化纸由盛转弱的迹象有所体现。因此，供需呈现双弱变动趋势，对现货价格支撑减弱。临近月末，如港口库存大幅降低则可能改善弱势氛围。就纸浆自身供需看，当前处于偏弱，但下跌空间有限的情况。技术端，指引不明显，纸浆期货下跌趋势尚未结束，近期正处于下跌中的反弹期，能否形成反转并不能确定。01合约与05合约的走势有所差异，05合约技术形态强于01合约。05合约同时对应明年上半年的销售旺季。操作端，基本面与技术端都指引不强烈，建议近期多看少动，多空均设好止损。

操作：多看少动，多空均设好止损。

风险因素：

利空风险：宏观或金融市场走弱；需求持续下滑；进口大量到港；套利盘获利解锁。

利多因素：宏观预期好转，市场风偏提高；下游加大采购；临近交割带来的盘面价格巨幅波动

有色金属

铜观点：注册仓单下降大幅，沪铜短期获得向上动力

逻辑：因市场预期中美贸易谈判将取得进展,且LME铜注册仓单大幅下降，隔夜铜价上涨。短期关注伦铜注册仓单下降22%,至127,850吨,为3月14日以来最低，这将为铜价上涨提供催化剂。中期来，欧美公布了11月制造业pmi初值，pmi整体超预期回升，制造业数据持续改善，消费回暖将改变铜价上涨预期。

操作建议：短期沪铜47000附近逢低买入；

风险因素：库存大幅增加

铝观点：持续去库，阻碍短期铝价下行空间

逻辑：LME库存再度大增近5万吨，叠加美元持续走高，隔夜铝价未能继续反弹。短期，由于产量释放进度相对缓慢，暖冬使得去库在延续，加上1911挤仓的记忆清晰，现货维持近100元升水吸引仓单流出，1912挤仓的风险并未消除，这使得短期铝价下跌幅度有限。但是，我们需要看到的是中期，电解铝供应回升的路径清晰，消费的可持续性存疑。因此，维持高位空单持有或以逢高沽空的建议。

操作建议：逢高布局空单或高位空单持有；

风险因素：消费持续改善；供应回升缓慢。

锌观点：国内锌锭库存小幅波动不改后期累积预期，短期内外锌价弱势不改

逻辑：在国内产出释放不断增加，10月进口锌量略超预期，供应上升预期的压力下，内外锌价弱势不改。国内锌锭库存仍小幅波动，随着今年后期消费季节性的转弱，国内锌锭库存仍有望缓慢累积。此外，近日关注LME锌进一步交仓的可能。宏观方面，重点跟踪中美贸易协议的进展动态。总的来看，短期内外锌价仍有望进一步下探。

操作建议：沪锌空单持有；中期买铜卖锌

风险因素：宏观情绪明显变动，国内锌供应不及预期

铅观点：国内铅锭库存出现松动回落，关注短期铅价低位波动加剧可能

逻辑：环保因素影响有所反复，加上冶炼利润已收窄至低位，再生铅生产有继续收紧可能，而再生精铅对电解铅贴水幅度已收缩至较低幅度。铅矿加工费上涨下，原生铅开工维持稳中有升趋势。消费上，电动车电池消费淡季凸显；随着气温下降，关注汽车电池置换需求回暖的表现。此外，国内铅锭库存累积速度已放缓，开始出现回落迹象。而LME铅期价维持小Contango结构。目前来看，内外铅价弱势未改，但需关注铅价低位波动加剧的可能

操作建议：沪铅空单止盈离场，暂时观望

风险因素：环保限产超预期

贵金属观点：周初宏观数据相对平淡，贵金属延续弱势

逻辑：美国经济韧性犹存，资金向风险资产回流，贵金属抛压加强。投资者继续关注贸易局势的进展。美联储在连续三次降息之后，结合美国目前强劲的就业市场，服务业与制造业的复苏，通胀在合理范围之内，12月议息保持不变概率很高。短期意味着美联储由6月的偏宽松向中性的转换，利于美元价值的体现不利金价。

操作建议：前期空单继续谨慎持有

风险因素：中美贸易和谈进程

农产品

油脂油料观点：马棕11月出口环比或降，油脂面临调整压力

逻辑：蛋白粕：供应端，11月供需报告变动不大，无亮点。美豆供需相对平衡。当前美豆收割近尾声，低温过程是否影响产量仍需确认，或在12月供需报告中下调单产。南美新作大豆播种进度加快，后续生长期天气至关重要。中美“第一阶段”协议签署仍扑朔迷离。需求端，东北疫情复发导致部分地区抛售行为增多，冲击蛋白粕需求，且影响补栏积极性。预计12月中旬杀年猪后蛋白粕需求还将进一步下降。中长期，高利润刺激下生猪存栏仍有望见底回升，但今冬疫情控制是关键。总体上，短期内蛋白粕延续弱势，中期警惕春节前急跌风险，长期跟随生猪修复周期看涨。

油脂：国际市场，11月马棕产量预计环比走低，出口量预计环比走低，同时印尼B30和马来B20提前推行，印度恢复采购马棕油，供需预期偏紧强，利多马棕油价格。国内市场，油脂整体库存同比下降，豆、菜油库存环比走低。春节消费旺季来临预计油脂库存延续下降趋势。近期油脂现货成交仍处于高位。综上，多重利好刺激棕油破位上行，带动油脂上涨。中长期看马棕将进入减产周期，预计油脂价格震荡偏强。

操作建议：蛋白粕：短期区间操作，中期关注节前出栏急跌机会，长期逢低布局多单。

油脂：多单减仓持有

风险因素：美豆继续下调单产，南美种植面积大增；下游养殖恢复不及预期。马棕产量超预期，中美中加贸易摩擦结束，拖累油脂价格。

白糖观点：持仓持续下降，短期震荡

逻辑：10月进口量同比大幅增加，超市场预期。广西本月逐渐开榨，预计11月，广西开榨糖厂数量将达到50家左右，后期新糖上市量将增加，现货价格或有回落，短期期货或维持高位震荡态势。政策面，广西糖协或申请保障措施延期，为郑糖带来不确定性。而市场预计到2020年5月配额外恢复50%，若下调，进口糖成本或大幅下降。我们认为，近月受整体供需及现货季节性影响，支撑力度较强，远月受关税下调影响，后期或有大幅回落可能，近多远空格局持续。外盘方面，原糖或已见底，中期仍处于低位震荡偏强态势，目前配额外进口利润大幅上升；巴西方面，制糖比及糖产量仍处于历史低位，且逐渐进入收榨，对原糖形成支撑；印度方面，新榨季库存量预计依旧较大。

操作建议：单边观望；1-5正套持有。

风险因素：关税政策变化、抛储、走私增加

棉花观点：新疆棉减产预期修正 郑棉震荡运行

逻辑：供应端，USDA连续3个月下调美国棉花产量，同比增幅收窄至13.3%；印度棉花增产预期存在分歧；国内棉花减产预期随加工进度不断修正。需求端，中美新一轮经贸磋商预期整体向好，下游后续订单有待观察；郑棉仓单+预报持续增加，下游纱线价格止涨。综合分析，长期看，新年度全球棉花增产预期暂缓，消费端存在不确定性，棉市长期难有趋势性上涨行情。短期内，轮入政策整体利多，棉市减产预期修正，预计郑棉价格重心上移。

操作建议：震荡偏多思路

风险因素：储备棉轮换政策，中美经贸前景，汇率风险

玉米观点：现货震荡偏弱，期价低位窄幅运行

逻辑：供应端，新作产量同比变化不大，今年新粮上市进度略偏慢，近期东北产区遭暴雪天气，物流运力受影响，或再度影响收购进度，带动期价反弹。需求端，10月生猪数据有所好转，带动需求乐观预期恢复，但猪瘟疫情仍未得到有效遏制，且需求恢复仍需时间传导，长期看，政策鼓励加高利润刺激，利多消费需求，需注意的是，当前生猪压栏惜售使得需求饲料需求好于预期，节前的集中出栏或致需求大幅下降。深加工方面，阶段开机率回升，补库对市场略有支撑，长期看开机率同比下滑对冲产能增加，需求增幅有限，深加工红利期已过难对行情形成驱动。综上在短期需求难有改观的前提下，市场交易的逻辑依旧围绕新粮上市进度，短期天气或带动反弹，但新粮上市压力释放前，期价反弹空间受限，长期看，政策及养殖利润刺激需求恢复，国内玉米产需缺口仍存，我们仍对玉米价格持乐观态度。

操作建议：暂时观望

风险因素：贸易政策，猪瘟疫情