需求即将在季节性淡季中走弱，前期冶炼利润持续处于高位使得复产和新投产产能十分可观，供需缺口不断修复。预计12月中下旬将迎来库存拐点，铝价将承压下行。

进入四季度，铝价呈现窄幅区间波动，十一假期归来，下游消费呈现复苏迹象，供应端复产和新增情况不及预期，同时中美贸易磋商传出较为积极的信号，宏观层面给予一定的信心，因此铝价迎来一波修复。随后旺季消费被证伪，铝价迅速下行，但由于仓单和现货库存双双下降，铝价获得支撑。对于后市铝价，我们认为，需求即将在季节性淡季中走弱，前期冶炼利润持续处于高位使得复产和新投产产能十分可观，供需缺口不断修复，预计12月中下旬将迎来库存拐点，铝价将承压下行。

冶炼利润维持高位

今年以来，电解铝供应端减产明显，年初因高成本铝企持续亏损而主动减产，下半年又因事故多发而导致被动减产，尽管年内新建产能及复产产能均有投放，但总体电解铝产量不如去年同期。受此影响，铝价得到有力支撑，行业平均冶炼利润水平一度高达1300元/吨以上，目前仍有1000元/吨左右的平均利润，行业盈利情况远好于2018年。

在较高水平且持续利润的刺激下，冶炼厂新投及复产诉求颇为强烈。新投方面，内蒙古新恒丰能源、四川广元林丰目前已通电投产，年内云南神火一期、云南起亚有望建成投产。复产方面，新疆信发、阿坝铝厂前期意外减产产能已开始复产，青海百河近期开始通电，12月四川广元启明星和青海西部水电也有复产计划。同时，考虑到2020年电解铝建成产能预计新增300万吨左右，供应压力逐渐凸显。近期，河南地区豫港龙泉和万基铝业受采暖季环保影响而减产10%，短期供应端缺口仍有，但中长期供应仍表现为上升趋势。

淡季需求疲弱

今年铝市内销消费持续处于低迷，经测算，2019年1—10月我国铝内销累计降速为1.1%，预计全年累计降速为1.2%，成为多年来 “首负”。对外出口情况同样不乐观，随着关税政策落地以及内外比值持续处于高位，净出口量显著下滑，2019年1—10月我国未锻造铝及铝材净出口量累计增速已下滑至2.0%。

从铝消费主要行业情况来看，目前房地产竣工和汽车产量已呈现企稳回暖趋势，在国家不断刺激消费的政策下，家电行业也保持一定增速，尽管金九银十旺季已过，但11—12月内销需求在终端行业回暖的背景下不会迅速下滑，当然，到了2020年年初，受春节假期影响，消费将进入低谷期。出口方面，海外制造业仍处于疲软态势，伦铝处于低位振荡，内外比值仍处于高位区间，并且中美贸易摩擦尚未实质性改善，出口量难以回到去年同期的“高光时刻”。综合供应和需求情况来看，供需缺口将逐步修复，预计12月中下旬迎来库存拐点。

成本端支撑下移

在经历一番大起大落后，氧化铝价格再度进入低位振荡区间。由于电解铝产量同比下滑，氧化铝需求始终处于低迷状态，然而供应端产能增量不断，即使北方高成本地区产能主动减产，供应端仍表现充裕，同时诸如魏桥沾化、国电投遵义等项目均已建成，具备投产能力。与此同时，2019年海外氧化铝产能也有放量，造成境外氧化铝价格大幅下降，并打开进口窗口，我国再度回到氧化铝净进口阶段，且在价格优势下，进口量不断攀升。内外双重供应压力下，氧化铝易跌难涨，对于电解铝成本端的支撑也将下移。

在供需缺口不断修复且逐渐转为过剩的情况下，电解铝冶炼利润将难以维持当前水平，同时成本端趋弱的情况下难以形成有力支撑，预计铝价将承压下行。考虑到仓单和现货库存持续下滑的情况，1912月合约仍存在挤仓风险，关注产能增量、库存变化情况。