报告摘要

供应和成本为近日驱动商品价格的主要因素。在围绕OPEC12月会议各种预期结果的博弈下，上周原油价格先扬后抑，但原油始终未摆脱震荡区间，在此条件下化工品由各自的供需逻辑驱动，近期PTA新产能投放预期较强，而乙二醇库存维持去化，且上周进口因质量原因暂时受阻，上周聚酯产业链呈现PTA弱乙二醇强格局，预计在乙二醇累库预期兑现前该格局维持；美豆持续下行带动国内大豆进口成本回落，近日成本端对连豆粕的压制明显，预计在中美贸易谈判达成协议前美豆仍有下行空间；市场对棕油减产周期的预期较为一致，而减产幅度将为市场的矛盾点，近日油脂市场情绪出现一定分化，棕油上行动能有所减弱，近期重点关注马棕11月总体产销数据，若马棕减产幅度维持高位，则棕油继续走强概率大，否则，棕油将面临阶段性回调的压力。

一、策略回顾

1、豆油、棕油多单持有。在马棕出口走弱的影响下，上周棕油、豆油呈现回调。ITS和SGS数据显示，11月1-25日马棕出口较10月同期减少2.1%和3%。但是，随后在马棕减产预期不断验证的提振下，棕油再次带领油脂偏强运行。预计后期在棕油减产预期持续落地的驱动下，棕油继续领涨油脂市场。

2、PTA空单持有，乙二醇空单暂时止盈。上周，供应端的差异驱动PTA、乙二醇走势分化，其中PTA主力周线收跌0.42%，乙二醇主力周线收涨1.63%。PTA新装置陆续投产，新风鸣剩余110万吨上周投产运行，12月下旬新疆中泰120万吨、恒力石化4#250万吨也将投产；而12月仅有蓬威石化90万吨处于降负中，三房巷240万吨装置有轮修计划，因此，检修难抵挡供应增量的释放压力。乙二醇则是供应增量不及预期，主要是12月乙二醇新产能投产仍有较大的不确定性，以及进口货到港有限。上周三来自沙比克的4.7万吨乙二醇货源受污染事件提振了现货市场，令乙二醇偏紧炒作加剧。

展望12月，在供应压力叠加需求转弱的背景下，PTA前期空单续持，主力合约换月后，远月仍维持逢高沽空加工费的思路。乙二醇在国内开工恢复，进口到港恢复的情况下，供应压力将再度增加。需求方面，聚酯负荷虽然目前维持高位，但12月20日之后聚酯将进入春节检修高峰，届时乙二醇的供应压力叠加需求转弱将对其价格形成偏空拖累。因此，前期乙二醇空单可止盈离场，配合主力合约的换月，可逢高布局远月空单。

风险因素，一方面，警惕原油价格在OPEC会议利好的影响下大幅回升，提振能化品的走势。另一方面，阶段性累库或投产不及预期的利空因素兑现不足。

3、塑料中长期逢高沽空，前期空单谨慎持有。上周LLDPE价格继续走高，主力周线收涨1.53%。供需面变化有限，中长期逢高沽空仍是较为理想的选择，前期提示的空单谨持有，可继续参与反弹空的操作。风险在于，原油价格大幅上涨对化工品的连带利好影响；以及新产能的投放不及预期，低库存引发市场供应偏紧炒作；此外，若中美达成初步协议对需求的潜在利多或支持价格。

4、白糖多01空05正套持有，上周原糖震荡偏强、郑糖震荡回落。上周广西糖厂开榨加速，10月食糖进口量达45万（同比增加11万吨），但近月受供需影响下方支撑较强，而郑糖远月面临进口成本下降的压力，郑糖近多远空格局维持。

二、本期重点推荐策略

2.1 PVC：PVC短多逐步止盈，中期逢高沽空

市场分析: 10月下旬以来，PVC演绎了一波单边上涨走势，截止上周，PVC主力期价11月已收涨4.48%；现货价格也突破7000元/吨，PVC厂家不断上调出厂价，且基本是预售货。从驱动看，PVC价格上涨主要是来自现货偏紧的提振，10月以来PVC库存加速下降，截止11月25日，PVC社会总库存在9.9万吨，降至2017年以来同期新低，其中华东库存8.5万吨，华南库存1.4万吨；PVC企业库存在3.95万吨（隆众样本统计数据）。且库存的下降并未结束，根据上周我们对华东地区PVC市场的调研了解，华东奔牛库的库存仅3.5万吨左右。且由于华南库存相对更低，有部分PVC现货流入华南，加上上游厂家多为预售货，短期华南和华东的到货量有限，整体看PVC低库存的影响在持续发酵。

基本面看，PVC低库存反映的是供应偏紧而需求稳增。供应方面，今年以来PVC的整体开工率较2018年下降2.9个百分点，虽然今年PVC产能小幅增长，一定程度弥补全年供应的萎缩，1-10月PVC的产量增速在4.3%。但就阶段性而言，特别是下半年PVC供应较去年同期有明显下滑。开工下降的原因是由于今年环保和安全事故令PVC厂的检修增加。以往的检修持续的时间并不长，且一年一检修。但今年在安全事故频发的背景下，PVC企业对待检修也较认真，时间基本是在2周，有些企业甚至一年两检。数据显示，下半年PVC的检修损失量较去年同期明显增加。

需求方面，PVC需求与宏观经济的关系密切，虽然经济增速有所放缓，但PVC下游需求仍固定增长。今年1-10月国内塑料制品产出同比增长4.5%（2018年同期增速为-13.5%），略超过PVC产量的同比增速。从我们近期对PVC下游企业的调研情况看，管材企业表示今年的需求并不差，能够维持正增长；地板企业增长就较为明显，虽然中美贸易的影响利空，但PVC地板的出口却有显著提升，1-10月出口量同比增长18.7%。

然而我们需要警惕的是，由于库存低、现货紧，使得PVC现货价格上涨带动期货价格回升的情况是阶段性的。下游行业以及贸易商对PVC现货偏紧的持续性并不看好。虽然近期PVC基本是预售，且实际货源确实在12月中旬之前仍难有显著改善。但累库也难避免，从驱动看，一方面在于供应回升，PVC企业前期的检修已经恢复，且12月-1月的检修计划较少，春节期间也维持正常生产。而年底仍有新产能投产预期，供应将阶段性恢复。另一方面在于需求转弱，下游预计12月中旬之前仍会维持高开工，但今年春节较早（1月中下旬），下游工厂将陆续放假，需求将面临走弱。因此，春节之后市场货源较目前宽松是大概率事件。此外，从华东贸易商了解，1月合约交割前将有几万吨的PVC现货流入。因此，PVC库存的转折点或临近。

此外，从库存的同比看，虽然目前的库存低于2017-2018年同期，但仍略高于2016年同期。2016年10月，在PVC快速去库的情况下，当时价格也呈现快速上涨，由6000左右突破7300，但随着11月后库存的小幅回升，PVC价格快速回落。今年的情况与2016年四季度的情况非常相似，不排除在市场预期由去库转为累库后，PVC价格呈现快速回落。

综上，我们认为短期去库之下，PVC价格坚挺，远期合约在基差修复的驱动下有继续向上的动力。但12月中旬前后，PVC的强势有扭转的可能。由于市场主要交易的还是预期，若近期PVC华东华南的现货到货量上升，或PVC进口窗口打开，都将对价格产生压力。因此，PVC有高位回落的风险。操作上，我们前2周策略报告中提示的PVC配多操作，建议可分批止盈，待PVC再现累库预期后，可阶段性逢高沽空。

操作建议：前期多单谨慎持有，可逐步止盈离场，后期可阶段性逢高沽空。

风险提示: 原油价格大幅上涨，带动化工品板块集体走强；新产能投产延后，PVC下游到货量不及预期。

2.2 油脂油料：关注豆粕下方支撑有效性，减产幅度为棕油上行关键因素

市场分析: 在马棕11月1-25日出口数据走弱的影响下，上周初油脂出现明显回调，但随着马棕减产预期不断得以验证，棕油再次带领油脂市场走强。目前来看，棕油上涨幅度较大，市场情绪出现一定分化，而豆油和菜油缺乏继续上行的动力，油脂市场还要由棕油领涨。棕油上涨的主要驱动为减产，市场对马棕的减产周期较为一致，而后期的不确定性在于棕油的减产幅度，若马棕减产幅度维持高位，则棕油上行动力将会较强；若棕油减产幅度低于预期，则棕油将会面临回调的压力。另外，后期产地生物柴油政策的执行情况和马棕的出口情况将会成为扰动市场的重要变量。短期来看，我们需要重点关注马棕11月总体产销数据。

豆菜粕方面，近期市场呈现内强外弱格局，驱动美豆及美豆粕下行的因素为中美贸易谈判持续，但尚未有达成协议的迹象，而南美豆种植进度加快，天气条件转好，以上两个因素对近日美盘压制明显。国内方面，随着美豆价格的下跌，国内大豆进口成本持续回落，成本端对豆粕具有下行压力，但目前国内油厂大豆和豆粕库存较低，而豆粕现货成交尚可，技术上M05合约在2700-2750区间具有较强支撑。目前豆粕期价不具有上行动力，但下方技术支撑也较强，短期豆粕或维持震荡格局。

重要因素及数据分析如下：

1、美豆周度出口继续增加，但由于中美贸易谈判尚未有结果，且南美天气条件好转，南美大豆种植进度快速推进，美豆价格持续偏弱调整，我国大豆进口成本下降。据USDA数据显示，截止11月21日当周美豆出口量224.58万吨，环比36.15%，同比146.80%；2019/20年度美豆累计出口1462.57万吨，同比22.87%。另外，据AgRural称截止11月27日巴西大豆播种进度为79%，前一周为67%，去年同期为89%，与五年均值基本持平；据布交所周报显示，截止11月20日的一周，阿根廷大豆种植进度为31.3%，前一周为19.7%，但较去年同期低1.7%。此外，但受美豆价格下跌影响，美豆和南美豆到港成本分别下降1.54%和1.49%。未来2周巴西大豆产区降水基本正常，而阿根廷大豆产区降水偏少。

2、马棕减产预期不断被证实，而出口有走弱迹象。据SPPOMA数据显示，11月1-25日马棕产量较10月同期减少14.9%（前20日为下降11.55），与历史同期比，2012年以来11月较10月减产最大幅度为18.82%，这也是唯一的减产幅度超过10%的年份，故当前反映的减产幅度仍处历史同期高位；另外，ITS和SGS数据显示11月1-25日马棕出口分别环比减少2.1%和3%，从历史同期马棕出口数据看，2008年以来11月马棕出口量达到155万吨的仅有2011年和2012年，若按照11月马棕出口较10月减少3%推算，则今年11月马棕出口仍有159万吨，仍处历史同期高位。

3、国内大豆、豆粕、豆油库存较低，近期油厂豆粕、豆油、棕油成交量增加。据天下粮仓数据显示，第47周油厂大豆库存为296.98万吨，环比-4.37%，同比-55.41%；豆粕库存37.13万吨，环比4.56%，同比-62.91%；豆油库存108.58万吨，环比-4.33%，同比-40.16%。上周油厂豆粕累计成交91.51万吨，环比7.75%，同比59.72%；豆油累计成交14.39万吨，环比14.85%，同比92.72%；棕油累计成交2.91万吨，环比97.96%，同比8214%；另上周油厂大豆压榨量为177.54万吨，环比0.26%，同比5.05%；未来两周大豆压榨量预计分别为172万吨和181万吨。

操作建议：豆油、棕油多单持有；

豆粕、菜粕观望，关注M05合约2700-2730元/吨支撑有效性；RM05合约2200-2250元/吨支撑有效性。

风险点：进口美豆集中到港，美豆出口低于预期，南美豆丰产预期增强施压粕类市场；马棕减产和出口不及预期。