——沪深300股指期货盈利模式

　　股指期货自诞生之日起就显示出无比强大的生命力，不但成为金融期货中发展最快的品种，也成为上世纪最后二十年金融衍生品革命的敲门砖，可以说没有股指期货的成功运行为全球衍生品的繁荣开辟了道路。那么为什么作为金融期货中最晚出现的股指期货能够成为发展速度最快的金融期货品种呢？这就归功于股指期货盈利模式的多样性。

　　股指期货是一种“金融衍生工具”，能够与股指期货进行组合投资的金融产品非常多，因此股指期货不但会像股票和商品一样做投机交易，而且被众多大型投资机构（如基金、券商、保证公司、银行等）用作股票系统性风险管理工具和其投资组合的工具。股指与债券和外汇相比波动性更强，更受投机者的青睐；股票也比证券和外汇有更强的风险管理需求。总说来股指期货也与其它期货品种一样具有“套期保值、投机和套利”三种基本的交易模式，但股指期货的“套利模式”比其它品种要丰富的多，与其它品种相比套利交易在股指期货中占有较大的比重。

　　一、套期保值交易模式：

　　“套期保值”需求是期货市场产生的最原始最根本推动力量，套期保值是从国外翻译过来的一个词汇，个人认为这个译法含义并不完全贴切，用“风险管理”一词可能会更为贴切，股指期货产生的动力也是基于对股市系统性风险管理的需求。

　　对股票投资来讲其风险管理通常有两种基本的手段：一是通过相应的“投资组合”来分散投资风险；二是通过股指期货的对冲机制规避股市的下跌风险。“投资组合”的优化只能规避股市的非系统风险即个股风险，如果遇到宏观环境恶化等系统风险，则通过股指期货、期权等衍生工具就更为理想，同时“指数”本身就是一个股票投资组合，兼有管理个股风险的功能。

　　以西方发达国家和我国香港等地股市实际情况来看，以“股指期货”为代表的系统性风险管理工具是基金、券商等机构壮大业务规模实现业绩稳定的必须手段。如香港股票市场上股指期货为证券发行环节的承销商提供了规避风险的工具，股票承销商在包销股票的同时，可通过预先卖出相应数量的期指合约以对冲风险、锁定利润。2004年以来香港交易所连续出现规模特大的IPO，例如2005年在香港上市的中国建设银行筹集资金达716亿港元，神华能源和交通银行筹资额分别为264亿港元和176亿港元，中国工商银行在港IPO更是创出了天量。如果没有股指期货这一对冲系统性风险的工具承销商恐怕不敢去承销这些特大IPO时市场风险。

　　股指期货的套期保值交易通常指通过阶段性的买入或卖出与现货市场价值相等的股指期货合约来回避现货市场价格风险（系统性风险）的一种避险交易模式，其目的是对冲所持有的股票现货风险，或锁定未来购入股票价格的成本，套期保值交易能够实现不同市场参与者之间的风险转移。与商品期货一样根据套期保值的目的股指期货套期保值与分为买入（多头）套期保值和卖出套期保值两种基本类型。

　　1、买入（多头）套期保值：是为了规避股票价格上涨风险，锁定股票购入成本而采取购买与股票现货等值的股指期货合约的方式。主要用于以下几种情况：

　　（1）股市行情看涨，利用股指期货控制购入股票的时间；

　　（2）机构投资者只能定期收到资金的情况下，利用股指控制购入股票时间；

　　（3）海外投资者投资于国内股市，在资金没到位的情况下，锁定股市上涨带来的交易成本增加；

　　（4）在对被收购公司进行收购期间，被收购公司的股票价格可能会随总体股市上涨而上涨，可以买入股指期货减轻上涨压力。

　　2、卖出（空头）套期保值：是为规避股票价格下跌风险，在期货市场上卖出股指期货合约，以达到锁定利润的目的。主要用于以下情况：

　　（1）股票承销商在包销股票时，为了规避股市总体下跌的风险；

　　（2）上市公司股东、证券自营商、投资基金、其他证券投资者持有股票时，在继续享有股东权益的同时，为保持股票资产的原有价值；

　　（3）大型机构为了减轻集中性抛售对股票市场造成影响，需要分期卖出股票。

　　（4）证券投资基金预期未来分配红利，需要变现股票。

　　影响股指期货套期保值实际效果的因素主要有两个：一是现货市场“股票组合”与所交易的指数的贝塔系数（β）；二是指数期货合约价格与现货指数的“基差”变化。由于股指期货是现金交割，股指期货合约到期后必然与现货指数的基差缩小为“零”。所以在交易之前就基本可以确定基差风险，所以这里不再详细介绍基差。

　　在利用股票指数期货进行套期保值时，通常用贝塔系数来确定和调整套期保值所需要的期货合约数，以尽可能地使系统风险得到防范。贝塔值(Beta coefficient)是用来衡量整个证券市场的风险程度对于某一种证券(或一组证券)风险的影响程度的指标。在操作实务中，各种股票(或证券组合)的贝塔系数通常可从经纪公司或某些数据库获得，也可根据历史资料，利用回归方法求得。

　　二、投机交易模式：

　　投机是针对股指期货合约价格高低的变化，根据对后市价格涨跌方向的判断通过单边做多或做空以达到获利的期货投资模式，这是期货市场中数量最多最常见的一种投资类型，投机交易为期货市场提供了足够的流动性，是影响市场人气的主要力量。投机交易主要分为以下三种类型：

　　1、日内短线交易：指主要针当日期货价格的波动进行交易并不留仓过夜，期货市场由于实行T＋0交易，每个交易日内可以进出无数次。日内交易在国外又称“抢帽子”，过去善长这种交易类型的绝大多数是“交易所场内”的交易员，由于直接在场内他们能够比场外的人更快的看到市场的变化，并拥有比场外人员更方便的下单通道和更为低廉的交易手续费，年深日久逐步形成了一个专门从事日内交易的短线炒手群体。近年来随着网络电子平台和通讯传输手段的进步，场内和场外价格变化的同步性越来越强，许多场外交易者也逐渐根据日内分时图的变化规律，研究出日渐成熟的日内短线交易体系。

　　2、中线波段交易：由于日内短线交易需要投资者具有比常人更快的反映能力，而且在开盘时段长时间的高度集中精力，多数人的性格和身体精神状况并不适合。而且日内短线交易需要比常人更低的交易手续费和更快捷的下单通道，对硬件和通讯设施也没有特别的要求。这样更多的人倾向于选择较为稳定的交易模式，中线波段交易应运而生，波段交易是针对几个交易日或二、三周的波段行情进行进行操作的模式，其操作经常依据15分钟K线或1小时K线图的买卖信号进出。

　　3、长线趋势交易：所谓“趋势”也即大级别的“牛市”或“熊市”这种趋势一旦产生持续的时间往往可以达到一年甚至几年。由于期货市场的保证金杠杆作用，和行情极强的时效性，做期货很少有人能够象做股票那样多年的持有一只或几只股票进行长线价值投资。但这并不是说期货市场不能够进行长线的趋势投资，在进行了充分的基本面研判和周密的资金运作规化的前提下一些机构和个别个人投资者也可以通过不断的“向远月移仓”来实现长期趋势投资的意图。

　　根据际市场经验和沪深300指数期货合约设计情况分析，股指期货投机的“短线”特征将会更加明显，一方面股指期货的价格波动幅度和频率都比商品期货要大，同时合约价值也远高于商品期货，股指的短期波动产生的盈亏数额巨大，使得短线机会的把握更为重要。另一方面股票指数具有天然的不断抬高的趋势“牛长熊短”将是常态，而牛市中投资者持有股票会更为安全，而且可以获得“股息”收益。不必在股指期货市场上做长线投资，只有大熊市中才有长线投资的需要。股指期货的投机交易成功的关键在于时机选择和资金管理，技术性很强。

　　三、套利交易模式：

　　与商品期货相比套利交易将会是股指期货的“重头戏”，机构投资者更倾向于通过各种形式的套利来获取低风险或无风险价差利润。由于股指期货是金融衍生产品，可以组合获利的品种很多。本文只介绍以下几类套利模式：

　　1、期现套利：期现套利就是期货和现货进行对冲交易的一种套利交易，这种套利实际上也分为正向和反向，由于会有一定的溢价和缩水，如果这种价差和基差超过一定的成本或者远远超过了成本的时候应该就存在这很好的正向期现套利的机会，也就是买入现货卖出期货。当然也存在反向的套利，如下市场看跌当前的现货价格有可能是高于两个月或者三个月以后，或者第二个季月以后的期货的价格。但从实用性角度看我们认为股指期货的期现套利不应拘泥于传统的“期现基差”思想，对于普通投资者而言更为可行的模式是阿尔法套利模式

　　关于“阿尔法收益”

　　阿尔法的含义简单来说就是超额收益，阿尔法套利是指买入具有超额收益的投资组合，同时卖出股指期货以获取该超额收益的方式。如在石油价格持续下跌时，航空类上市公司应该明显相对大盘有一个溢价，但又不知道现在的行情是涨还是跌，买一批航空类的股票做一个组合，同时把其中系统性的部分做个计算，卖掉相应的股指期货，剩下的部分就是纯粹油价溢价就是阿尔法收益。该方法不但适用于行业与股指间套利还适用于自主选择的投资组合与股指间的套利。

　　2、与其它金融品种的套利

　　目前国内股市已经有许多组合理财产品，这些产品均与大盘指数有着一定的相关性，不同产品波动与大盘出现较大偏差时容易出现低风险套利机会，其中ETF基金和封闭式基金均可与股指期货进行套利。

　　当指数与ETF基金套利时，基金价格变化与大盘的差异难以完全消除因为基金需要留有现金以预付赎回，基金现金持有比例的高低变化将会影响其与指数变化的相关程度。所以与ETF的套利仍存在无法消除的风险。

　　封闭式基金与股指之间存在着低风险套利机会，封闭式基金随着到期日临近折价率会逐渐走低，到期日折价率自然归零。因此寻找高折价率封闭式基金进行做多，同时做空股指期货可以在低风险条件下获取高折价率的收益。

　　以上是几个最基本的套利模式，随着股市上各种交易产品的丰富，会有越来越多的品种和品种组合可以与股指期货进行套利。