综合12月各项PMI指标来看，生产持续改善，需求端外需表现强于内需，或源于发达经济体企稳与春节较早带来的出口前置双重影响，建筑业指标由于专项债发行真空期与双节临近因素出现回落。PMI在11月重返荣枯线上后继续持平，经济弱企稳进程延续，四季度表现大概率强于三季度。

12月制造业PMI持平11月50.2%，供需表现均有所优化：

制造业去库良好，12月原材料库存指数小幅回落至47.2%，同时产成品库存荣枯线下继续下行至45.6%，制造业去库进程延续。

两大价格指数回升。原材料购进价格指数显著回升，回到荣枯线上，反应PPI 12月环比面临改善。

12月PMI新出口订单指数与进口指数双双回升，前者上升1.5个点，后者上升0.1个点，分别达50.3%，49.9%。出口重回荣枯线上，外需改善显著。我们认为一方面全球制造业企稳带来支撑，另一方面由于2020年春节较早，出口或存在一定的前置，两方面共同对出口回升带来支撑。12月进出口均存在显著的低基数效应，贸易数据层面大概率也将出现改善。

12月中国非制造业商务活动指数为53.5%，较11月回落0.9个百分点，仍位于扩张区间，主要拖累因素在于业务活动预期与新订单。内部分项来看，虽然服务业与建筑业均出现不同程度回落，但二者仍然位于较高的景气区间。

12月PMI指标总量平稳，但细分结构指标也有一些隐忧。一是小企业恶化显著，除2018年2月外，达到2017年3月以来的低点。二是反应就业的从业人员指标连续三个月位于47.3%，仍低于今年年初水平。三是建筑业超季节性回落，后续地产投资下行压力仍然存在，建筑链条活跃度维持有待基建修复发力，上述因素也对政策支撑提出诉求。

当前宏观环境景气修复的核心动力源于四个方面：中美缓和带来信心改善、逆周期政策发力、PPI企稳与库存周期筑底、全球发达经济体动能企稳，但由于关税仍然较高、地产投资先行指标出现恶化，内外需改善仍存在一定的制约，我们判断整体回暖进程或将比较缓慢且动能偏弱。短期来看，相较于宏观经济企稳进程中的小幅波动，2020年小康收官，我们认为开年的政策开门红更加值得期待。