宏观策略

今日市场关注：

中国12月社会融资、新增人民币贷款、M2增速、CPI、PPI

美国上周季调后初请失业金人数

全球宏观观察：

地方两会陆续召开，多地下调财政收入增速。从今年全国一般公共预算收入来看，前11个月增长3.8%，低于年初5%的预期目标，地方财政收入可能会出现短收现象。近日地方两会陆续召开，在各地方的财政预算中，财政收入增速下调引关注。其中，深圳预计今年地方一般公共收入增速在4.5%左右，厦门增速预计在2.5%，而长沙调低了预期目标至6.5%。财政收入的增速与经济增速呈现一定的正相关关系，因此在经济增速下行期间易承压，同时2019年大规模减税降费政策落地，令财政收入下行的压力进一步增强，令各地方在年初调低预算目标成为普遍现象。我们预计，面对这一情况，今年中央财政划拨地方财政的力度将会有所增大，部分缓解地方财政收入压力，同时赤字容忍度或将有所上升，以解决在财政收入增速下行的情况下还需维持一定的财政支出增速以稳增长的矛盾。

美伊紧张局势继续。日前，根据据俄罗斯卫星网报道，伊拉克西部的伊拉克-美国联合空军基地艾尔拉沙德遭到火箭弹袭击。另据法新社援引安全部门消息，有美军驻扎的伊拉克基地遭到九枚火箭弹击中。美国表示无美方人员在伊朗对伊拉克军事基地的袭击中伤亡。而在伊拉克当地8日晚间，首都巴格达绿区方向发生两次爆炸，而伊拉克安全部门表示两枚火箭弹落在美国驻巴格达大使馆附近，但没有造成人员伤亡。美伊之间仍然处于剑拔弩张之势，市场风险情绪在近期存在大起大落的可能。

金融期货

股指：外围局势负面冲击有限

逻辑：周三权益市场震荡走弱，尤其是早盘方面，受到外围美伊局势再度紧张影响，指数弱势震荡下行。不过对于市场走向，我们认为外围局势对后续指数负面影响冲击有限，短线暂时依旧偏多。一方面，昨日资金维度并未显示明显缩量，两市成交额超7000亿叠加深股通净流入30亿，同时概念板块仍有赚钱效应，尾盘指数有所企稳；另一方面，鉴于1月地方两会密集召开叠加2020年地方债投资前值，基建投资基本面也有支撑。因此，对于近期指数，更倾向于是连续上行后的短暂高位盘整，因而操作层面延续多单续持。

操作建议：多单续持

风险因子：1）限售解禁；2）商誉减值；3）外围市场

国债：资金收敛速度弱于预期，但偏空思路可延续

逻辑：昨日，债市先跌后涨。受隔夜美伊冲突升级提振开盘，但随后资金面边际收敛影响逐步显露，直到午后资金面逐步转松市场才有所回暖。短期市场方向感不强，一方面，“猪油共振”下的通胀压力以及“数据企稳”下的复苏希望使得货币政策进一步宽裕的紧迫性不高；但另一方面，资金面在地方债开闸、股市分流、节日效应的影响之下，收敛的速度却明显弱于预期，隔夜利率持续维持在2%之下，再叠加外部局势动荡下的情绪“加持”，市场也难顺利步入调整阶段。向前看，12月经济数据将陆续出炉，通胀大概率继续回升，但上涨幅度可能会有所放缓；工业增加值、投资等较11月或略有回落，社融有望保持平稳。我们认为，经济平稳收官对债市提振将较为有限，猪油共振的通胀压力反而需要加以关注。总之，资金面收敛偏慢拖慢了债市调整的节奏，但资金利率逐步回归至正常水平、经济复苏预期短期难证伪以及“猪油共振”下的进一步压力，偏空的思路可继续维持。

操作建议：空单持有

风险因子：1）金融及通胀数据低于预期；2）货币政策超预期宽松

黑色建材

钢材：累库加速压力仍存，钢价高位震荡

逻辑：现货价格涨跌互现，杭州螺纹3780元/吨，建材成交略有回升。找钢网数据显示，在利润仍支撑生产、检修较少的情况下，虽然部分电炉钢企已经开始年休，但总产量回落速度较缓，而终端需求继续回落，供需格局整体偏宽松，叠加钢厂借冬储向下游压货，社会库存加速累积，压制现货上涨空间。临近春节，贸易商陆续返乡，随着成交走弱，现货价格以区间震荡为主。螺纹05合约受春季需求预期支撑，在现货企稳、宏观预期向好、电炉成本坚挺情况下，维持高位震荡运行，年前基差或进一步收窄，等待年后现货需求回归的进一步驱动，考虑回调买入操作。

风险因素：废钢价格大幅下跌、产量继续攀升（下行风险）；需求持续超预期（上行风险）

操作建议：05合约区间操作与回调买入相结合

铁矿：钢厂补库进入尾声，短期防范回落风险

逻辑：今日铁矿成交放量，贸易商心态坚挺，钢厂受补库带动询盘尚可，高中低品价差持续扩大，基差再度缩小。目前长流程铁水产量同比仍有增量，铁矿需求仍然强劲，疏港保持高位。钢厂铁矿库存持续增加，支撑铁矿现货价格。中品澳矿近期库存仍然偏高，而卡粉库存不及去年同期，卡粉价格预计仍将保持坚挺。铁矿价格近期已上涨较多，钢厂补库已进入最后阶段，短期注意防范铁矿回落风险。

操作建议：区间操作

风险因素：铁水产量保持高位（上涨风险），螺纹库存快速累积（下行风险)

焦炭：现货提涨范围扩大，焦炭震荡上涨

逻辑：昨日焦炭市场稳中偏强运行，山西、河北、江苏等地焦化厂先后提涨，第四轮提涨范围扩大，北方遭遇大范围雨雪天气，焦炭运输受阻，港口贸易上涨20元至1890元/吨。供需来看，年底山东去产能已兑现，近期焦炭产量、钢厂铁水产量均相对稳定，焦化厂库存保持低位，部分钢厂仍有补库，雨雪天气或影响短期库存。受现货提涨及钢材带动，昨天焦炭期价小幅上涨，整体来看，焦炭供需仍维持紧平衡状态，但焦化利润已明显修复，雨雪天气后发运将陆续恢复正常，钢厂库存已补至中高位，焦炭仍将维持震荡走势。

操作建议：区间操作

风险因素：焦煤上涨、去产能超预期（上行风险）；钢价下跌、焦煤成本坍塌（下行风险）

焦煤：雨雪天气影响发运，年底焦煤价格探涨

逻辑：近日焦煤现货价格稳中偏强运行，海运煤远期价格上涨，山西地区焦煤受雨雪天气影响发运受阻，造成煤矿库存增加，临近年底，部分煤矿、洗煤厂已准备提前放假，国内供给仍面临减少。进入1月份，海运煤进口或逐渐放松，潜在进口量较大，而蒙煤进口由于春节因素，通关量有所下降。需求来看，焦炭产量较为稳定，年底焦化厂冬储补库，主产地焦煤库存减产，部分焦化厂转向港口拉运，进而带动进口煤需求，优质主焦煤价格探涨。总体来看，虽有进口冲击，但年底国内焦煤供给减少，焦煤期价年底较为坚挺，或有小幅探涨。

操作建议：区间操作

风险因素：煤矿停产范围扩大、进口收紧（上行风险）；终端需求走弱、进口放松（下行风险）

动力煤：产地发运减少，港存持续下降

逻辑：北方地区连降大雪，主产区因暴雪天气影响外运，加之年终安全大检查，部分煤矿提前放假，铁路外运量继续减少，港口内产调入货源受到影响，但沿海进口通关的增量抵消了部分影响，供给端基本稳定，环渤海港口处于弱稳环境；而下游需求随着春节的临近将逐步下滑，在库存高位基数下，市场采购驱动大幅下滑，结构性短缺情况有所缓和。短期来看，市场供需两端皆有所弱化，在港口低库存与终端高库存的影响下，市场处于区间震荡的格局。操作建议：区间操作

风险因素：库存高位维持，进口通关增量（下行风险）；煤矿减产超预期（上行风险）

中线展望：震荡

能源化工

甲醇：现货延续偏紧，甲醇短期仍维持高位

逻辑：昨日MA05合约冲高回落，但反弹走势维持，未见明显回调压力，资金表现偏多，除银河持续增仓空头，其他主力席位都转为净多；目前盘面支撑除了地缘风险溢价外，现货仍来自于偏低库存和流通货源集中下的现货偏强支撑，且近期产区价格也继续跟随反弹，现货面支撑持续，能够限制回调空间，能否继续推动或主要是看地缘发酵带来情绪的好转，至少目前资金是相对谨慎的。而从基本面去看，本周港口库存持续去化，短期港口现货支撑仍存，且1月供需面压力不大的预期不变，基本面难以促使甲醇价格出现大跌，不过目前价差压力明显增大，下游传统需求和烯烃需求的利润都大幅缩水，或限制甲醇反弹空间。因此我们仍仅维持谨慎偏多观点，重点关注情绪变化。

操作策略：短期多头继续部分止盈，但暂不建议做空

风险因素：烯烃价格持续下跌、油价大幅回调

尿素：现货无压且有补库支撑，尽管预期压力有增，尿素仍低位区间震荡

逻辑：尿素05合约收盘1745元/吨，短期反弹延续，但上影线较大,总持仓减量18%，多空都有离场，较为谨慎，短期盘面支撑主要是交割区域本身库存压力不大，近期价格低位企稳再次刺激备货意愿，进而给盘面带来支撑，不过盘面基差压力快速增大，对持续反弹或有一定压力，毕竟未来现货仍呈现宽松预期，后市供需面去看，整体供需面仍缺乏利好，近期工业需求逐步回落，而西北和西南LNG价格继续回调，西南气头装置近期将陆续恢复，1月供需压力预期有增，且近期无烟煤价格开始回调，成本支撑有下移，当然价格一旦回调，仍会继续刺激一定冬储和补库需求出现，再加上目前产区库存不高的状态，尿素价格亦难大跌，目前价格运行区间仍大概率是个底部判断。

操作策略：仍是底部区间震荡为主，不建议追涨，一季度仍是回调买入策略为主

风险因素：工业需求断崖式下降、无烟煤持续大跌、气头供应集中回升

LLDPE：短期驱动可能放缓，中线仍有上行潜力

逻辑：期货继续冲高，表面看是伊朗事件仍在发酵，实际上有其自身基本面的支撑，现货也开始逐渐跟进。短线我们认为L期价可能会有回调的风险，地缘政治是近期强势的主要驱动之一，我们判断伊美均无心开战，不过中线来看的话，供需出现缺口的概率正在升高，原因是1-4月供需基本平衡的判断是建立在新装置投产相对顺利的假设上的，最新消息显示浙石化单体仍不达标，Sibur与马油也尚未见到足够量的货源或报价，这可能会导致供应压力小于预期。05支撑7250，压力7450。

操作策略：观望

风险因素：

上行风险：原油价格上涨、新装置投产推迟、伊美冲突升级

下行风险：原油价格回落、新装置投产顺利、伊美冲突淡化

PP：供需难以进一步改善，期价已进入明显高估区域

逻辑：PP期货大幅反弹，表面是伊朗事件继续发酵，实则是在前期价格已经充分反映利空预期的情况下，借势炒作当前供需并没有那么差。就基本面而言，供需暂时看起来不差的原因是前期持续降价刺激了部分需求，平衡了PP的供应，加上丙烷暴涨引发PDH检修，使粉料与粒料的供应都有一定减少。不过我们认为供需的改善难以持续，当前状态下价格回升大概率会削弱需求而非吸引继续补库，丙烷价格也已开始逐渐降温，PDH开工会恢复正常，加上我们对中东局势的判断是伊美均无心开战，后续风险溢价即将逐渐降低，目前PP期价无疑明显高估，建议择机做空。05下方支撑7450，上方压力7650。

操作策略：做空

风险因素：

上行风险：原油价格上涨、新装置投产推迟、伊美冲突升级

下行风险：原油价格回落、新装置投产顺利、伊美冲突淡化

苯乙烯：地缘溢价消失后，成本支撑有暂时减弱的风险

逻辑：EB期货出现反弹，一方面是自身价格已相对充分反映利空预期，另一方面也是受到伊朗事件情绪发酵的影响。短期来看，我们的观点较为谨慎，认为回落的压力可能会再出现，原因是伊美均无心开战，地缘溢价会逐渐降低甚至消失，尽管EB生产利润已几乎没有压缩空间，石脑油价格却有不小的回落风险，这可能会通过纯苯向苯乙烯传导；中线而言，我们维持不悲观的观点，生产利润已基本反映新装置投产的压力，尽管即将迎来季节性累库，幅度却会明显逊于去年同期，纯苯格局大概率还是不会宽松。

操作策略：观望

风险因素：

上行风险：原油价格上涨、新装置投产推迟、伊美冲突升级

下行风险：原油价格回落、新装置投产顺利、伊美冲突淡化

PTA：供给回升，预期转弱

逻辑：PTA价格回升导致加工费出现一定的扩张；PTA供需上看，新装置陆续试车（中泰化学投产，恒力石化单线日内试车），福化工贸计划提负，同时下周逸盛大化、四川能投及珠海BP检修装置计划恢复，预计PTA供给量下周之后增量较多；而需求方面，陆续进入节前状态，检修装置陆续兑现，对PTA需求环比继续下降；综合来看，PTA库存累积速度预期加快；

操作策略：PX价格以及PTA低加工费支持下，短期逢低买入机会；1月中下旬可择机离场并尝试做空；

风险因素：PX价格下跌风险。

乙二醇：短期强势，中期转弱

逻辑：乙二醇华东市场现货价格高位，基差继续走强，短期利多期货；往后看，当前国内装置生产稳定，后期供给来自两个方面，一是检修装置恢复，如近期重启的远东联及月中恢复的红四方，二是新装置的投产；后期累库的预期相对明确（1月下旬是重要的时间节点）；我们认为，中下旬伴随着供给的增加及需求的下降，库存存在较为明确的累积预期，现货及基差也存在下修的空间，建议关注逢高沽空的机会；

操作策略：当前现货稳定，高基差支撑期货价格，但受制于供给过剩的压力，后期乙二醇基差及期货价格均有走弱的预期，建议关注逢高沽空的机会。

风险因素：乙二醇新装置投产不及预期、存量装置负荷调整。

PVC：外部利好拉动盘面上涨，等待为主

逻辑：昨日，PVC作为化工产品受美伊冲突消息刺激上涨，上涨幅度相对有限，主力依旧在前期的震荡区间内。技术上，增仓放量上涨，短期略偏强格局确定。但基本面没有变化，供应增加以及淡季来临仍是当前主要现状，现货价格的下跌仍将持续，期货贴水已经兑现一定利空，且近期原油市场大涨、国内证券持续上涨带来了价格拉动情绪。PVC维持震荡盘面，震荡区间调整为6490-6650。操作上，短期震荡偏多但不交易，等待外部利多的释放后区间高位放空。

操作策略：短期震荡偏多但不交易，等待外部利多的释放后区间高位放空。

风险因素：

利空因素：下游开工的快速回落；新增装置的投产；宏观预期大幅转弱

利多因素：宏观预期大幅好转，供应或成本因为政策原因受限。

纸浆：主力大幅上涨，现货更随情况是核心

逻辑：昨日纸浆期货明显波动，单日波动在100个点，属于近3个月最大波动幅度。昨日行业消息主要有如下：1、澳大利亚大火影响了当地一家浆纸企业的生产。2、市场多传闻阔叶浆下月报价上调10美金。3、第2轮外废进口额度公布，前两轮额度较去年下降了40%。消息多偏利好，对产业供需影响缓慢。昨日的上涨更多的是工业品市场氛围偏暖下的纸浆做多情绪的释放。由于期货的大幅升水，现货的增长与否就是期货能否继续快速上涨的重要核心。从昨日市场反映看报盘有所上涨，但采购端并没有明显的追涨行为。因此预计主力上涨过程仍有波折。技术端近期阶段走暖的格局已经奠定，并且再次确认。操作上，短期可在回落后谨慎小仓位偏多，中期仍维持观望。

操作策略：短期可在回落后谨慎小仓位偏多，中期仍维持观望。

风险因素：

利空因素：宏观或金融市场走弱；需求持续下滑；进口大量到港；套利盘获利解锁。

利多因素：宏观预期好转，市场风偏提高；下游加大采购；临近交割带来的盘面价格巨幅波动

原油：美伊热战风险降温，或将转入外交博弈

逻辑：昨日油价大幅下行。昨日事件频发。伊朗向伊拉克美军基地发射数十枚火箭弹，据称目标区域无美军驻扎未造成美军伤亡。数小时后，乌克兰国际航空公司一架搭载至少170人的客机在德黑兰国际机场附近坠毁，机上人员无幸存。夜间特朗普发布声明，称美国不愿使用武力，将加大经济制裁迫使伊朗达成新协议。总体而言，美伊双方表态均避免事态进一步升级，两国开启战争概率降温。短期战争高额溢价回落，中期地缘风险低额溢价仍存。若事件影响得以平息，油价或回归底部上移的宽幅震荡走势。

策略建议：Brent 1-6月差多单持有（8/2日入场）；SC多单持有（12/6日入场）

风险因素：全球政治动荡，金融系统风险

沥青：东北现货延续强势，当周开工、库存继续下降

逻辑：伊朗导弹袭击美军驻伊拉克基地原油飙升，但并未造成人员伤亡，油价夜盘回落，沥青期价大涨后回落。受东北低硫资源紧张带动，昨天东北现货价格推涨50元/吨。当周炼厂开工继续下降，炼厂库存、社会库存继续下降，十一月2020年一万亿地方债提前下达，重点布局2019年冬2020年春项目，且项目不允许是土地储备和棚改，此时间段基建项目大概率施工，11-12月沥青真实需求大增或印证了地方债对基建的支撑，早发行，早使用或意味着早结束，沥青利多因素集中爆发后期涨势延续性存疑。十二月委内瑞拉原油出口大幅增长（亚太地区出口大幅增加），马瑞原油贴水或有进一步下降预期。

操作策略：空沥青2006-燃油2005价差

风险因素：上行风险：沥青需求超预期，燃油需求未有明显好转

燃料油：地缘动荡原油大涨后大跌，燃油波动剧烈

逻辑：伊朗导弹袭击美军驻伊拉克基地原油飙升，但并未造成人员伤亡，油价夜盘回落，但5-9月差大幅走强。新加坡高硫380贴水走弱，高硫燃油远期曲线远月贴水加深，一月欧洲-亚太高硫燃料油供应或不及预期；当周新加坡低硫燃油价格已超过500ppm柴油，亚太低硫燃油供需缺口超预期驱动低硫燃油价格飙升，后期或刺激柴油需求带动柴油裂解价差反弹。地缘局势紧张叠加IMO高低硫转换，运费上涨驱动较足，内外盘价差将受到支撑。

操作策略：空沥青2006-燃油2005价差

风险因素：上行风险：沥青需求超预期，燃油需求未有明显好转

有色金属

铜观点：特朗普释放和平信号，铜价尝试小幅反弹

逻辑：美国总统特朗普就伊朗问题发表讲话称美国不会使用军事力量，市场风险清晰显著降温，产业上，持货商出货意愿增加，现货跟涨力度受限，阻碍铜价短线反弹高度。CSPT联合减产预期短期落空，但铜矿紧张引发的减产担忧仍在，锁定铜价下方空间，使得短期铜价呈现区间震荡态势。中期看，铜矿及废铜等原料紧张持续，中央政治局释放稳增长信号，逆周期政策发力有望使得经济在明年一季度企稳回升，流动性改善进一步预期将继续推高铜价。 

操作建议：多单兑现利润，区间操作；

风险因素：消费转弱；库存大幅增加

铝观点：产量增幅转正，铝价略微承压

逻辑：春节累库拐点逐渐清晰，给铝价带来短期下行压力，但是由于铝锭现货总库存数量偏低，现货处于高升水，沪铝back局面强化等因素制约，铝价下跌难以顺畅。中长期看，电解铝供应回升的路径清晰，特别是最近新投的产能将在1、2月流入市场，春季累库数量预计50万吨左右，意味着绝对库存大概在110万吨左右水平去迎接旺季去库，这会推迟铝价趋势性下跌的时点。因此，操作上以春节前后的逢高短空为主，或关注02-03合约正套机会。

操作建议：以春节前后的逢高短空为主，或关注02-03合约正套机会；

风险因素：消费持续改善；供应回升缓慢

锌观点：上海现货升水开始高位调整，短期锌价上行空间或受限

逻辑：春节临近，国内锌锭暂未累库，加上专项债发行节奏明显前倾，提振近日锌价止跌修复回升。但锌市场基本面偏弱格局未改。国内部分冶炼厂硫酸库存偏高，尚未对锌冶炼生产形成实质性影响。春节期间部分炼厂计划小幅检修，高冶炼利润维持下，同期来看检修影响量不大，冶炼供应上升预期仍在延续。下游开工季节性转弱，补库需求已部分完成。尽管国内锌锭库存仍在小幅去化，短期有望开启春节累库周期。此外，昨日上海锌现货升水开始高位小幅下调，其它地区贴水明显，预计上海现货升水有再度下调可能。在供需转向过剩预期下，短期锌价反弹高度将受限，存再度调整压力。

操作建议：沪锌空单持有；中期买铜卖锌

风险因素：宏观情绪明显变动，国内锌供应不及预期

铅观点：关注沪铅期价万五关口表现，短期偏弱运行格局或难改

逻辑：废电瓶价格开始弱企稳，但终端消费迟迟未回暖，节前下游备库需求偏弱，铅锭库存持续累积。供需疲弱态势下，铅市场情绪难好转，短期铅价偏弱运行格局或延续。

操作建议：暂时观望

风险因素：环保限产超预期

贵金属观点：避险需求恐将回落，贵金属震荡偏弱

逻辑：昨日中东地缘冲突恶化，伊朗空袭美军在伊拉克的军事设施，导致贵金属全面走高，黄金盘中升破360元/克大关，沪银上刺4600元/千克。但美方暗示可能没有人员伤亡，导致美伊进一步爆发冲突的担忧缓解，贵金属冲高回落。如果美军伤亡在美方可接受范围，美国做出新一轮空袭的概率较低，市场避险情绪存在继续回落的倾向。

操作建议：逢高试空

风险因素：美伊全面战争风险强化

农产品

油脂油料观点：油脂油料震荡为主，国产大豆一枝独秀

逻辑：【蛋白粕】供应端，10月供需报告或下调美国和全球大豆期末库存。南美天气适宜大豆生长，丰产概率大。中美关系向好，中国加大美豆采购力度。需求端，随着年猪出栏，春节前后蛋白粕需求下降，蛋白粕库存走高。中长期，高利润刺激下生猪存栏仍有望见底回升，刺激蛋白粕需求增长，但今冬疫情控制是关键。总体上，短期警惕春节前急跌风险，中长期跟随生猪修复周期上涨。

【油脂】国际市场，关注10日MPOB报告，12月马棕产量环比降幅预计超20%、出口环比降幅或超10%。马棕油减产周期和生柴添加比例提高仍在持续兑现，供需预期偏紧，价格上涨的逻辑未变。国内市场，油脂整体库存同比下降，豆、菜油库存走低。春节备货逐渐结束，油脂短期存在调整压力，不过中长期看，油脂间价差可能导致油品轮动上涨，印尼出口关税使得棕油重回龙头地位。马棕进入减产周期，预计油脂价格震荡偏强。

操作建议：【蛋白粕】短期关注节前出栏急跌机会，中长期逢低布局多单。

【油脂】前期多单续持；中期关注节后马棕减产幅度，长期看印尼、马来生柴政策执行力度。

风险因素：美豆继续下调单产，南美大幅减产；下游养殖恢复不及预期

白糖观点：外盘中期仍偏强，郑糖略显曲高和寡

逻辑：郑糖近期大幅上涨，主要或因外盘带动导致，且前期期货低于现货，近期基差基本修复。截至目前，广西已经全部开榨，其他甘蔗产区逐步进入开榨旺季，后期新糖大量上市，现货压力较大；11月进口量同比基本持平，全年进口量大幅增加。后期，我们认为，关税是否下调仍是不确定事件，后期或对盘面仍有压制。外盘方面，原糖或已见底，中期仍处于低位震荡偏强态势，目前配额外进口利润较前段时间有所下滑；巴西方面，制糖比及糖产量仍处于历史低位，且逐渐进入收榨，对原糖形成支撑；印度方面，压榨进度同比偏慢，但本榨季库存量预计依旧较大。    

操作建议：观望。

风险因素：产量不及预期、极端气候、贸易政策变化

棉花观点：郑棉短期震荡 关注下游成本传导

逻辑：供应端，USDA连续下调美棉产量，同比增幅收窄；印度棉花增产预期存在分歧；新疆棉花加工进度不断推进，产量逐步明朗，统计局公布数据减产约3.5%。需求端，中美经贸关系预期向好，下游后续订单有待观察；郑棉仓单+预报数量整体增势减缓，下游纱线价格企稳。综合分析，新年度全球棉花产量未来新增变数不大，消费端继续恶化的概率降低，棉市阶段性底部基本确认。短期内，中美第一阶段协议预期良好，预计郑棉震荡上行，关注下游成本传导。

操作建议：多单持有

风险因素：棉花调控政策，中美经贸前景，汇率风险

玉米观点：小年临近，上市进度加快施压市场

逻辑：供给：年度产量市场仍有分歧，但我们认为同比变化不大，黑龙江粮质同比下降；当前上市进度偏慢，节前售粮窗口短；需求：长期看饲料需求预期增加（源于生猪产能恢复及禽类存栏继续增加）；节前看，恢复需时间传导，节前生猪集中出栏，需求仍有下跌空间。长期看，深加工行业红利期已过，刚需犹存，但产能增幅下降，总体对市场的影响力下降；节奏看，阶段性备库及开机率变化影响市场。进口方面，配额已发，中美贸易政策暂时平稳，对盘面影响不大。综上，长期看，我们维持需求恢复驱动行情向上观点不变，阶段看，阶段上市进度变慢加下游企业备库驱动行情反弹，但考虑上市压力仍未释放，盘面或仍有所反映，但远期的乐观或致期价反映幅度低于预期。

操作建议：多单持有

风险因素：中美贸易政策，猪瘟疫情