摘要：

2019年回顾：淡水河谷溃坝影响产能5500万吨，供给端缩量明显价格飙升。从2019年全年来看，铁矿石全球需求量下降3%，供给端由于突发事件影响缩量明显，进口铁矿石每吨平均价格95.7美元，较2018年同期上涨34.8%，最高价到了126美元，8月均价达到115美元，价格上涨明显。

供给端：加速恢复，弥补溃坝缺口。随着铁矿石价格暴涨，预计铁矿石2020年增产6400万吨。四大矿山方面，预计2020年增产7400万吨。非主流矿方面预计减产2000万吨，印度地区减产风险大。国产矿方面，明年随着铁矿价格重心的进一步下移，国内矿山利润水平将再次回落至100元以下，进一步增产空间有限，预计增产1100万吨。总体来讲，预计2020年全球铁矿石供应量增加6400万吨。

需求端：小幅增加。全球范围内来看，世界钢铁协会预测，2020年全球钢铁需求将继续增长1.7%，达到18.057亿吨。2019年由于世界范围内的经济下行，预计铁矿石需求量下降2.8%。2020年，中国的钢铁需求预计增长1.2%，世界其他地区的钢铁需求预计增长2.5%。在钢铁需求增长的拉动下，全球生铁产量将保持小幅增长，预计增加生铁产量2500万吨，增加铁矿石需求量约4100万吨。

废钢：供需变化不大。在一定程度上，废钢为铁矿石替代品。2017年下半年，随着高炉限产，钢厂为了提升钢材产量，在转炉里大量添加废钢，使得废钢大受关注。目前，钢厂原料比调整已经基本成型，转炉废钢比约10%，相当于9000万吨．。

展望2020：供需偏松，价格下行。预计2019年全年铁矿石价格均价在95美元/吨左右。2020年在全年供应将再次大于需求的预判下，预计价格将较2019年有所下降，将在70~100美元/吨之间波动，全年均价会在75美元/吨左右。

风险提示：宏观经济风险，钢铁产量大幅上升等。

一、回顾2019：淡水河谷溃坝，铁矿石价格飙升

1.1淡水河谷矿难，共影响铁矿石产量约6400万吨

当地时间1月25日，巴西淡水河谷（Vale）位于米纳斯吉拉斯州的Mina Feijão矿区发生矿坝决堤事故。Mina Feijão矿属于南方系统帕拉奥佩巴矿区（Paraopeba）的一部分，Paraopeba矿区2017年总产量约2630万吨，Mina Feijão矿2017年产量为780万吨 。此外，由于担心溃坝的风险，淡水河谷还陆续关闭了年产3000万吨的Brucutu矿区，年产1300万吨的Vargem Grande矿区以及年产1280万吨的Timbopeba矿山等。公司于一季度停产9300万吨产能。随着部分矿区复产弥补，预计19年全年影响产量约6400万吨。

1.2矿难逐步升级，产量影响大

本次事件影响全球铁矿供给2.5%，影响较大。6000万吨相当于淡水河谷vale16%，全球的3.7%——目前全球铁矿石年供应量23亿吨，其中中国7.6亿吨（折算精矿不到2亿吨）、四大矿10亿吨、非主流矿5亿吨，即全球折算高品位供应量16亿吨左右。铁矿石扩产周期提前结束。19年全年铁矿石供需缺口在2400万吨左右。

1.3 库存加速下降，铁矿石价格飙升

矿难发生以后，另一个铁矿石主产区澳洲受到飓风影响，铁矿石运输也受到了很大影响，使得铁矿石库存加速下降。供需缺口加大，铁矿石价格飙升。1到11月份，我国累计进口铁矿石9.7亿吨，同比下降0.7%；进口铁矿石每吨平均价格95.7美元，较去年同期上涨34.8%，现货、期货市场互动，最高价到了126美元，8月均价达到115美元。

1.4 铁矿石利润增加，国内外矿山加速复产

主流矿山在2019年第2季度开始努力复产，使得部分产能得到恢复。三季度，必和必拓产量回升至去年同期水平，力拓产量超过去年同期，创出了近5年同期产量的最高值。淡水河谷在三季度产量也出现明显恢复。此外，非主流矿山以及国内矿山也在积极复产。预计非主流矿今年的进口增量将达到2000万吨左右，而国内铁精粉增量约为2000万吨。

其中，发生溃坝事件的淡水河谷复产明显。4月Brucutu矿山1000万吨干法选矿产能复产，6月2000万吨湿法选矿产能复产， Brucutu 3000万吨/年产能全面恢复。7月，巴西国家矿业局允许恢复的Vargem Grande Complex干法加工作业，为2019年额外提供500万吨的产量，相当于1200万吨的年产能。截止7月4200万吨产能复产，产能缺口从9300万吨/年减至5100万吨/年。经过前期努力复产，三季度淡水河谷的铁矿石总产量出现了年内的首次回升，三季度铁矿石与球团总销量达8510万吨，环比增加20.2%，同比下降13%。但整体来看，今年前三季度总产量仍低于历史同期，同比去年减少6002万吨。

二、供给端：加速恢复，弥补溃坝缺口

随着铁矿石价格暴涨，预计铁矿石2020年增产6400万吨。四大矿山方面，预计2020年增产7400万吨。首先，淡水河谷2020年预计铁矿石产量为3.4亿至3.55亿吨。2020年淡水河谷将逐步恢复在19年停产的产能，其产能主要来自于Vargem Grande、 Timbopeba等矿区，并且其S11D项目在明年年底前达产。S11D项目2019年预计产量7500万吨，2020年达到满产产量9000万吨，约增加1500万吨产量。而之前由于矿难停产的矿区将在2020年逐步恢复产能，Vargem Grande、 Timbopeba等矿区复产产能约为2000-2500万吨。预计Vale2020年增加发货量4000万吨。必和必拓公司新财年即2020年的计划发货量为2.73-2.86亿吨，较2019年的2.696亿吨，2020年增加发货量约1000万吨。力拓公司最新财报看2020年的计划发货量为3.36-3.46亿，一旦新矿区 Koodaideri 项目第一期完工（预计在 2021 年后期），它就可以实现这一目标（实际产量还需根据市场需求等因素而定），2019年发货量约为3.25亿，2020年增加发货量1600万吨。FMG新财年计划发货量为1.7-1.75亿吨，2019年发货量约为1.69亿吨，2020年增加发货量800万吨。四大矿山预计2020年新增产量7400万吨。

非主流矿方面预计减产2000万吨，印度地区减产风险大。非主流矿在今年供应短缺情况的也未出现大幅增产，在明年矿价可能下跌的预期下，增产较难。其中印度铁矿石有较大减产风险。印度大部分铁矿石租约将在2020年3月31日到期，印度钢铁行业担心届时或可出现原材料短缺，从而出现行业危机。尽管目前邦政府正在大力拍卖铁矿山，但拍卖后仍需其他法定许可，例如森林砍伐、环境许可和其他许可，要很长时间，预计影响产量2000万吨。

国产矿方面，明年随着铁矿价格重心的进一步下移，国内矿山利润水平将再次回落至100元以下，进一步增产空间有限，预计增产1100万吨。总体来讲，预计2020年全球铁矿石供应量增加6400万吨。

三、需求端：小幅增加

3.1全球范围内来看，钢铁需求增长1.7%

世界钢铁协会预测，2020年全球钢铁需求将继续增长1.7%，达到18.057亿吨。2019年由于世界范围内的经济下行，预计铁矿石需求量下降2.8%。2020年，中国的钢铁需求预计增长1.2%，世界其他地区的钢铁需求预计增长2.5%。其中新兴和发展中经济体（中国除外）需求预计增长4.1%。在钢铁需求增长的拉动下，全球生铁产量将保持小幅增长，预计增加生铁产量2500万吨，增加铁矿石需求量约4100万吨。

3.2从中国来看，需求端预计增长1.2%

截至2019年11月份，中国2019年生铁产量7.4亿吨，预计2019年全年生铁产量8亿吨，同比 18 年增加 4360 万吨，同比保持 5.7%的高增长。预计2020年，生铁产量增长1.2%。

钢铁下游需求中，房地产和基建占比约55%，是最重要的一环。对于2020年的需求展望，我们认为，制造业20年大概率触底反弹，而建筑业方面，基建部分对冲地产，地产见顶回落。投资品持续性较强，滞后性加周期被拉长。消费品方面，向下有底，中期小幅波动。

从地产方面，土地成交面积增速一般领先地产新开工面积增速6个月左右，去年年底百城土地成交占地面积增速大幅回落，虽然较为充足的待开发土地面积可以在一定程度上延缓拿地向新开工的传导过程。预计2020年地产新开工也有所下滑，但幅度有限。地产方面，预计2020年新开工增速2%，投资6%增长，并不十分悲观。地产仍具有韧性。2020年最悲观的假设，新开工下降10%，投资增长0-5%。

对于基建方面，我们认为2020年基建稳增长的效果，2020年一季度基建有望提升。对于2020年的需求，我们判断，2020年钢铁总需求同比增长1.2%，地产具有韧性叠加汽车等工业品触底反弹。2020年需求不会大幅下滑的原因：出口基数下降，一旦价格下跌，出口将会弥补一部分需求。

此外，汽车和机械以及家电也是钢铁行业重要的下游需求。数据显示，1-11月，我国汽车销售2311万辆，同比下降9.1%，根据往年的翘尾行情，全年预计销量为2583万辆，增速为-8%。我国居民杠杆率从20%到50%仅用了10年时间，受经济大环境的影响，汽车消费进入了萎靡期。中国汽车工业协会表示，2020年预计销量为2531万辆，降幅将所有收窄，而正增长拐点或出现在2023年。

总体来看，预计2020年，地产小幅下滑，基建小幅上升，汽车降幅收窄。钢铁供给消费增加1.2%，对于铁矿石的需求量约增加1080万吨。

总体而言，我们认为，2018年钢铁行业产能利用率最高。2019年之后缓慢下滑，但很难出现大面积下降。同时，未来几年，只要产能未大量投放，钢铁景气度仍可高位维持。

四、废钢供给量变化不大

废钢在一定程度上，是铁矿石替代品。从2017年上半年打击地条钢之后，市场流出很多废钢资源，短期废钢供应过剩，钢厂大量添加废钢。2017年下半年，随着高炉限产，钢厂为了提升钢材产量，在转炉里大量添加废钢，使得废钢大受关注。目前，钢厂原料比调整已经基本成型，转炉废钢比约10%，相当于9000万吨．。

国内废钢的供给一直比较稳定，主要原因是国内废钢的结构和国外不同。国内废钢主要来源于报废的汽车，家电以及钢材的边角料等。国外的废钢主要来源于钢结构建筑的拆除。由于国内多采用钢筋混凝土结构，废钢收集困难，限制了废钢供给的提升。预计2020年废钢供给保持稳定略有增长，增速2%。总体来说，废钢供应较为稳定，2020年小幅上涨。

五、展望2020：供给偏松，价格下行

2019年由于淡水河谷溃坝不可抗力的影响，使得铁矿石供给大幅收缩，1-9月进口量同比下降2.26%。而需求方面，1-9月生铁产量同比增长2.2%。供需错配下，港口库存出现大幅下降，推动价格大幅上涨。2020年，预计铁矿石需求小幅度上升，供给上升，行业议价权重新回到成材部分。2020年总体来看，国产矿和非主流矿有很强增产动力。然而矿山复产周期长，国内矿资源禀赋差，供应量释放缓慢。铁矿石增产主要还是来自于四大矿山。

预计2019年全年铁矿石价格均价在95美元/吨左右。2020年在全年新增铁矿石6400万吨的情况下，预计供应大于需求。价格将有所回落，预计在70~100美元/吨之间波动，全年均价会在75美元/吨左右。

六、风险提示

宏观经济风险，钢铁产量大幅上升等。宏观经济下滑导致需求下滑风险。未来不排除宏观经济进一步下滑的风险，进而影响铁矿石下游需求不达预期等。