库存变化情况成关键因素

2020年海外矿山精矿产量将继续稳定增加，预计将有66.4万吨的新增量。2020年精矿产量增加主要来源于南非的Gamsberg矿山、印度的Rampura Agucha矿山、新世纪资源公司旗下Century Tailings、嘉能可公司旗下Lady Loretta矿山以及Boliden公司旗下的Garpenberg。

总体而言，2020年，锌精矿过剩的预期仍然存在，在高额锌加工费刺激下，将逐步传导至冶炼端。这将进一步压制锌价。

国内矿山方面，由于环保逐渐趋于严格，2019年国产矿实际增量有限。

2019年国内矿山产量增量主要来源于内蒙古和广西，湘西地区原计划三季度可获得相关许可逐步转入正常生产，但由于相关手续办理问题，投产时间推迟，今年预期产量将下调，预计2019年国内矿山增量在10万吨左右。由于复产以及新增矿山项目的延后，预计2020年国内矿企产能释放压力较大，且环保安全和矿山利润仍是限制国内矿山增量的重要因素。

冶炼产能保持高位

根据当前锌矿加工费和锌价，国内冶炼厂加工利润可以达到2200元/吨左右水平，为近五年锌锭加工利润高位。冶炼厂纷纷加速复产，目前国内大型冶炼厂基本上已经达到产能利用率峰值。2020年复产冶炼厂基本将会保持满负荷生产。

图为2015—2019年国内锌锭产量数据

根据SMM调研数据，2019年冶炼增量达到50.37万吨，其中大部分是新株冶、汉中锌业、湖南花垣复产带来的，其余由在产的冶炼厂提产贡献，如南方、紫金、中金岭南等。

库存仍在低位运行

2019年以来，锌价基本呈现下行趋势，下探至近两年低位。虽然冶炼厂加工费较高，但锌价的下跌使得生产锌锭利润有所降低，冶炼厂将一部分目光放在了压铸锌合金市场。由于锌合金的定价方式是采用SMM0#锌价前一个月的均价为出厂价，在锌价下跌的情况下，生产锌合金利润高于生产锌锭。且锌合金的生产相对节约人工成本，下游锌消费对低端价格的需求催生锌合金的生产。

根据上海有色网调研结果，2019年1—10月样本炼厂合金产量累计66.20万吨，约占锌品产量的17%。冶炼厂生产结构的改变成为导致今年显性锌锭库存没有增加的其中一个因素。

综上，在供给过剩、需求偏弱势的情况下，库存本应增加，但目前还没有累库情况。其后将持续关注库存情况，判断低库存对价格的支撑作用是否能持续。