节后市场对新冠肺炎疫情的负面情绪的反应一步到位，股指一次性调整到位，国债则一次性上涨到位，之后随着国内财政和货币政策同步发力，金融市场呈现股市连续反弹、国债价格高位调整的表现。目前市场对疫情带来的负面情绪已经基本完成定价，但对经济基本面走弱的准备不足，未来经济数据受到的影响将会逐步确认，市场风险偏好也存在反复的可能，我们认为债市运行的中长期逻辑尚未改变，国债期货中期仍可持乐观态度对待。

经济受到阶段性影响

在疫情并未充分体现的情况下，1月官方制造业PMI降至50.0%，重新回到枯荣分界线。由于生产下降、在手订单积压以及进口量下降，节前生产放缓令PMI总体呈现回落态势。预计疫情对国内经济将形成2—3个月的阶段性影响，国内各项经济数据将出现一定回落，债市运行节奏将改变，市场收益率水平有望继续走低。

国内政策对冲力度提升

在疫情暴发后，国内迅速出台各项政策，2月7日，央行等五部门联合发布通知，一是提供专项再贷款，二是建立重点企业名单制，为疫情期间实体企业提供低成本融资资金，支持抗疫工作。根据测算，通过专项再贷款提供给企业的融资，叠加中央财政贴息后，实际融资成本将降至1.6%以下。目前财政和货币政策同步发力，未来还有较大的发力空间。

央行下调政策性金融工具利率

从流动性角度来看，一是看央行表态，二是看具体操作。从表态看，2月7日，央行官员表示，中国有充足的政策工具来应对经济下行的压力，会继续发挥定向降准、再贷款、再贴现等结构性货币政策工具的引导作用。从操作上看，节后央行通过逆回购以及MLF向市场投放大量流动性，而且在2月2日破天荒地提前公布2月3日的操作额度，稳定了市场情绪。本周一，央行开展2000亿元1年期MLF操作，中标利率3.15%，下调幅度达到10个BP，这也是本轮政策性金融工具利率调整周期的第2次真正意义上的下调。

消费品通胀压力减轻

中国1月CPI同比涨幅继续扩大，达到5.4%，猪肉价格依然是CPI上涨的主要因素；PPI同比上涨0.1%，较前值继续改善。随着生猪产能逐步释放，供给忧虑将逐步减小，肉价加速上行的步伐不可持续，中期看消费品通胀压力已明显降低。目前产出端受到的扰动相对更大，国际能源价格回落、新冠肺炎疫情影响叠加基数走高等因素作用下，上半年PPI回升的幅度将会明显受限。因此，从物价方面来看，国内货币政策受到的制约减弱。

国内债券相对配置价值较高

从现券市场来看，节后10年期国债收益率跌破3%的关键位置，综合经济与政策条件，预计10年期国债收益率将降至2.6%以下。考虑到2019年在全球债市收益率普遍下行的情况下，我国国债收益率水平几乎没有变化，反映国内外利差水平扩大。受疫情影响，我国国债收益率明显走低，但全球主要经济体国债收益率同样下行，目前国内外利差水平仍然处于相对高位，国内债券的相对配置价值仍然较高，这种估值优势和目前国内股市的逻辑一致。

总体来看，预计疫情对国内经济将形成阶段性影响，债券收益率会保持在低位水平。政策上，对冲力度会进一步提升，财政和货币政策同步发力，国内降准和降息空间都比较充足。资金面上，流动性充裕，资金价格下行，主要政策工具利率会进一步下调。我们认为，国债市场收益率水平仍有下降空间，国债期货还可以继续乐观对待，操作上，建议等待调整后买入。