北京时间3月9日晚间，美股开盘暴跌超7%，三大股指暂停交易15分钟，熔断机制被触发。

美股上一次熔断是什么时候？

1997。

实际上，日历翻过一页的今天，3月10日，也是个不大不小的纪念日。

这是一个盛极而衰的转折点。

整整20年前的2000年3月10日，纳斯达克指数达到了互联网泡沫中的最高峰：5048点，盘中甚至一路到达5132.52的历史高点。

2000年3与10日，纳斯达克到达高点（图片来源：连线）

而此后不到40天内，由高点开始一路狂泄的纳斯达克指数在当年4月14日跌到了3321点，跌幅达32%；并在一年后的2001年4月14日达到了1638点的历史最低点，与高峰相比，已跌去了68%。

这是一场惨烈的财富蒸发运动。

而在泡沫破灭前夜，有人给出了预言，他是如今已被许多人认为过时的长寿的投资大师巴菲特。

泡沫过后20年，历史冥冥中踏着韵脚。悲伤、惨烈之余，不妨回顾一下巴菲特在1999年7月，于爱达荷州太阳谷的演讲。这是一场针对名流的小范围分享，名流的范围当然包括当时正炙手可热的互联网新贵。

他们中的大部分后来死于半年后的市场崩盘，凤毛麟角的幸存者则帮助构建了美国如今的互联网和科技经济基石；从这个角度，巴菲特后来对科技公司的过于保守不得不说是一种遗憾。

所以，这场演讲的历久弥新之处并不在于什么投资诀窍——巴菲特或者任何人都不是投资之神，在经济周期里，凡人无法成神。

但是总有些人，他们更知道如何看到规律和周期，并恰如其分地顺应和表达。从这个意义上，甚少做出任何预测的巴菲特无疑是一个优秀的“媒介”和"通道”，借由他这枚棱镜，人们可以看到一些简单、深刻的常识。

而这些被提炼之物，将在变化的环境和螺旋演进的历史中长时间有效。

以下的5000字，值得一次认真的阅读。

太阳谷演讲

1999年7月，爱达荷州

巴菲特走上讲台，穿着他最喜欢的内布拉斯加红色毛线衫，里面是一件格子衬衣。他接着克拉克（克拉克·基奥，巴菲特在奥马哈的邻居唐纳德·基奥的儿子）的话，讲完了这个故事。

基奥一家是非常好的邻居。虽然唐纳德有时的确会说，他有份工作，而我没有。但是，我们的关系非常好。有一次，我妻子苏珊去他们家，以中西部人那众所周知的方式想借一勺糖。唐纳德的妻子米基给了苏珊一整袋。我知道之后，当天晚上亲自过去拜访他们。我对唐纳德说：“你为什么不拿25000美元入股投资呢？”基奥一家当时都愣了，我的建议被拒绝了。

我之后又找他们，提出克拉克刚才提到的1万美元投资，结果还是一样，但我并不觉得被伤了自尊。因此，我后来又去找他们，提出5000美元的投资额，但再一次被拒绝。

后来，1962年的一个晚上，我又去基奥家。我还没想好自己要不要把投资额降低到2500美元，但是，我到他们家的时候，整栋房子里没有光亮，一片寂静，屋里什么都看不见，但我知道这是怎么回事。我知道，唐纳德和米基躲在楼上，所以，我没有离开。

我按门铃、敲门，都没人应我。但是，唐纳德和米基就在楼上，而屋子漆黑一片。

光线太暗，无法看书；时间太早，还不到睡觉时间。我记得那一天，当时的情景历历在目。那是1962年6月21日。

克拉克，你什么时候出生的？

“1963年3月21日。”（克拉克回答）

历史就取决于这类小事。因此，你应该很高兴，你父母没有给我那1万美元。

通过这个小小的互动，巴菲特的演讲抓住了听众的注意力，然后他将话题转到手边准备的内容上。

朋友们，我今天想谈论一下股票市场。我会讨论一下股票的定价，但是我不会对它们下个月或下一年的波动进行预测。估值不是预测。

短期内，市场是投票器；而在长期，市场是称重器。

重量最终才是有价值的，但是短期内，数量很重要。这是一种非民主的投票，也不会进行文化测试决定投票资格，这些你们都了解。

巴菲特按下一个键，在大屏幕上播放幻灯片。众所周知，巴菲特不精通电脑，此时，听众席上的比尔·盖茨屏住了呼吸，直到巴菲特展示出第一张幻灯片，他才松了一口气。

道琼斯工业平均指数

1964年12月31日 874.12

1981年12月31日 875.00

巴菲特走到屏幕前，开始进行解说。

在这17年的时间里，经济规模增长了5倍，《财富》500强企业销售额的增长超过5倍。然而，在这17年里，股票市场完完全全落在了后面。

（他后退了一两步）当你们投资的时候，你们所做的事情是延迟消费，现在把钱投出去，在一段时间之后会获得更多的钱。关于投资，只存在两个真正的问题：一是你想得到多少回报，二是你想什么时间得到回报。

伊索称不上是一位金融家，但是他说过“一鸟在手胜过双鸟在林”。不过，他并没有提到时间。

巴菲特解释说，利率——借贷成本——是对“时间”的定价。金融领域的利率就如同物理学当中的重力。利率变化，所有金融资产，包括房子、股票、债券的价值都会发生变化，就如同鸟的价值会波动一样。“这就是为什么有时手里的鸟比林子里的鸟值钱，有时林子里的鸟比手里的鸟值钱。”

巴菲特说话音调平稳，带着鼻音，吐字快得如连珠炮，他将伊索和20世纪90年代的大牛市联系到了一起，而他认为这个牛市纯属瞎闹。利润的增长远远低于前期，但林子里的鸟却变得昂贵，因为利率处于低水平。利率水平如此低，想持有现金的人数在减少。因此，投资者正在向林中鸟支付闻所未闻的价格。有时，巴菲特会将其称为“贪婪作祟”。

听众席里坐满了IT业的领军人物，在从大牛市中攫得大笔财富的同时，他们也改变着世界。此刻，他们坐在那里，一言不发。投资组合里充斥着各种估值过高的股票，而他们的公司股票处于资产组合的第一线。他们认为这是很了不起的事。这是新模式，互联网时代的黎明。他们的态度是，巴菲特没有资格说他们贪婪。巴菲特，这个聚敛钱财数年、几乎不往外拿的人，这个从车牌就能看出其“节约”的吝啬鬼，这个将大部分时间用于思考如何赚钱的人，这个打破IT泡沫、没搭乘IT列车的人，正在往他们的香槟里吐口水。

巴菲特继续他的发言。只有三种方式，股票可以保持一年10%或10%以上的增长。一是利率下降，保持在历史低位。二是投资者，而不是雇员、政府或其他主体，在经济中所占份额高于历史已有水平。[1]他说，还有就是经济的增速开始快于正常情况。[2]诸如此类的乐观假设被巴菲特斥为“痴心妄想”。

巴菲特说，有些人并不认为整个市场会繁荣，他们只是认为自己能够从中挑选出胜利者。巴菲特解释说，虽然创新可能让世界摆脱贫困，但是历史上创新的投资者后期都没有以高兴收场。他一边说，一边像乐队指挥那样挥舞着手臂，成功地换上了另一张幻灯片。

这张幻灯片上的内容来自于一份长达70页的清单，里面包括了美国所有的汽车公司。

这清单上面有2000家汽车公司：汽车是20世纪上半叶最重大的发明。它对人们的生活产生了巨大的影响。如果你在第一批汽车诞生的时代目睹了国家是如何因为汽车而发展起来的，那么你可能会说，“这是我必须要投资的领域。”但是，在几十年前的2000多家汽车企业中，只有3家企业活了下来。[3]而且，曾几何时，这3家公司的出售价格都低于其账面价值，即低于当初投入公司并留存下来的资金数额。因此，虽然汽车对美国产生了巨大的正面影响，但却对投资者产生了相反的冲击。

巴菲特放下清单，把手放进口袋。“有的时候，找出失败者要容易得多。我想，在此之后，大家能得出显而易见的结论。你应该做的事就是卖空经营不好的公司。”[插图]巴菲特点击了一下，一张相关的幻灯片跳了出来：

美国经营不善的企业数量

1900年——1700万

1998年——500万

坦白说，我很失望，因为巴菲特一家在这期间都没有进行卖空。其实，一直都有经营失败的公司。

听众中有一些人轻笑起来，虽然声音不大。他们的公司可能正在亏钱，但是他们心里都确信自己是胜利者。超新星在遥远的天空闪耀着星光。毫无疑问，某一天，他们将在史册上留下美名。

巴菲特再点击一下，又出现一张幻灯片。

现在我们再来看看21世纪另一项伟大的发明：飞机。从1919年到1939年，美国约有200多家航空公司。想象一下，当你处在小鹰号[4]时代，你是否能预见航空业的未来发展。你可能会看到一个你做梦都想不到的世界。不过，假设你有此远见，你预见到所有这些人要么希望坐着飞机走亲访友，要么希望离家远走高飞，或者你预见到了任何可以在飞机里做的事。然后，你决定这就是你要投资的领域。

历史上，对航空企业的所有股票投资都赚不到钱，和几年前的情形如出一辙。

因此，我想告诉你们：我真的宁愿这么想——当我回到小鹰号时代，我会有足够的远见和“见义勇为”的精神，把奥维尔·莱特给打下来。但我没做到，我有愧于未来的资本投资人。

下面又是一阵轻笑。有些人开始对这种毫无新意、过时的例子感到厌烦，但是出于尊敬，他们继续听巴菲特讲下去。

这时，巴菲特正在谈论他们的公司业务。“推广、宣传新行业是好事，因为新行业很容易推销出去。而要推销现存的产品则非常艰难。相比之下，推销没什么人懂的产品要容易得多，即使是亏损的产品，因为不存在量化的要求。”这番话直接针对席上听众，很有杀伤力。

但是，你知道，人们还是会不停地投资。这让我想起一个关于石油勘探商的故事。这人死后到了天堂。“我核对过你的情况，你符合所有条件，不过有一个问题。”上帝说，“我们这里有严格的居住区法律规定，我们让所有石油勘探商待在一个区域。你也看到了，这里已经完全满了，没地方给你了。”

这位石油勘探商说：“你不介意我说句话吧？”

上帝说：“不介意。”

于是石油勘探商把手拢在嘴边，大声叫道：“地狱里有石油。”

结果可想而知，地狱之门开了，所有的石油勘探商们开始直往下冲。

上帝说：“这真是一个妙计，那么，你进去吧，就跟在家一样，随意些。这片地方都归你了。”

这位石油勘探商停了一会儿，然后说：“不，我想我还是跟他们一起吧，毕竟，空穴不来风啊。”

这就是人们认识、感受股票的方式。人们很容易相信“空穴不来风”这个道理。

这番话引起一阵不大不小的笑声，然后笑声戛然而止，因为听众一下明白了巴菲特的话中之意——他们就跟石油勘探商一样没脑子，听信传言，跑到地狱去找石油。

巴菲特的话锋一转，回到林中鸟。他说，根本就不存在新模式。股票市场的最终价格只反映经济的产出。

巴菲特换上一张新幻灯片，显示出过去几年的市场价值已经大大超过了经济增长。巴菲特说，这意味着之后17年时间的市场状况不会比1964~1981年的情况好多少，在这段时间，道琼斯指数完全没有增长。“如果我必须给出这段时间最有可能的收益率，那可能是6%。”不过，最近潘恩韦伯–盖洛普公司的调查显示，投资者们预期的股票收益率为13%~22%。

巴菲特走到投影幕前，浓密的眉头动来动去，他指着一张有一对赤身男女的漫画——摘自一个关于股票市场的传奇故事《客户的游艇在哪里？》。漫画上男人对女人说：“有些事儿没法对一名处女说清楚，无论是说给她听还是拿图片给她看。”听众听明白了，意思就是买互联网股票的人被忽悠了。但大家都僵硬地坐在那儿，一声不吭。没人笑得出来，连轻笑、窃笑都没有。

巴菲特回到讲台，告诉听众们他从伯克希尔–哈撒韦给他们带来了“糖果包”。

我刚刚买了一家叫奈特捷的公司，它出售可分权所有的喷气机。我本想送你们一人一架湾流IV型飞机的1/4股。不过，当我到了机场，我就意识到对你们大部分人来说，这实在是委屈你们了。

这个时候，大家笑了起来。巴菲特继续说，作为替代，他准备一人送一个珠宝商用的小型放大镜，他们应该用来看看彼此太太手上戴的戒指——尤其要注意看第三任太太的。

此话颇有点睛之效，听众席上的人大笑起来，鼓掌欢呼。然后，人们又不做声了。一股怨气在整个房间暗暗涌动。在1999年太阳谷年会上，关于股票市场过度膨胀的演讲就像是对一屋子名声不好的人宣扬贞洁。巴菲特的发言也许对听众产生了吸引力，让他们坐在椅子上不离去，但是，这不意味着他们会示弱。

不过，有些人认为他们听到了很重要的事情。“很了不起，这是关于股票市场的基础教程，一节课就涵盖了一切。”这是盖茨的想法。手握资金的投资经理则发现这次演讲令人感到安慰、身心通畅。

巴菲特举着一本书向大家示意：

这本书对1929年狂躁的股市进行了细致深入的分析，充满了智慧。埃德加·史密斯的《用普通股进行长期投资》一书证明了股票收益总是高于债券。史密斯发现了5个原因，但是其中最新颖的一个原因是，公司可以保留一部分盈利，然后以同样的回报率进行再投资。这就是收益再投资——1924年的创新理念。但是，正如我的导师本杰明·格雷厄姆以前一直说的，“好主意带给你的麻烦多于坏主意”，因为你会忘记好主意是有限制条件的。凯恩斯在他的书的序言中写道：“用历史的眼光对未来进行预测，是非常危险的事。”

巴菲特赞同这一观点：人们不能因为前几年股票价格的加速上涨就以此类推。

“现在，还有没有什么人没被我挖苦到？”他反问了一句，没人举手。

“谢谢各位！”巴菲特以此结束了发言。

巴菲特的信条是“表扬单个人，批评一类人”。他并不是故意要让演讲这么具有挑衅性和令人倒胃口，因为他也非常在意别人怎么看他。他并没有对始作俑者指名道姓，他认为这些人不会把他的笑话当回事。巴菲特的观点陈述强大有力，几乎无懈可击，他认为，即使是有人不喜欢他的观点所传递的信息，他们也必须要承认其威力。听众们感受到的所有不适均未被明确地表达出来。之后，巴菲特一直回答提问，直到会议结束。人们起立，对他的演讲报以掌声。无论他们对巴菲特的演讲持何种态度，无论以什么标准衡量，这次演讲都堪称体现功力之作。

在投资行业，5年的杰出业绩足够表现出不凡的眼光，巴菲特在这个行业浸淫了44年，一直处在一流的位置。但是，随着纪录的保持，问题也在逼近：巴菲特什么时候会停止脚步？他会宣告结束其主导地位吗？或是会发生某项重大变动颠覆其位吗？有些人认为，现在是时候了，也许可以用个人电脑这样的发明，再加上互联网这样具有说服力的技术，来说服或反驳巴菲特。但是，巴菲特显然对可以免费获取的信息置之不理，而且无视新世纪正到来的现实。当人们礼貌客套地说“沃伦，演讲非常精彩”的时候，这些年轻的名流们其实心不在焉，对巴菲特的观点不以为然。

重点不在于巴菲特错了，而在于他最后被证明是对的，而他对未来投资的严肃预期和他传奇的过去形成了鲜明的对比。在巴菲特早期辉煌的日子里，股票价格很便宜，巴菲特把股票一把一把地积攒到一起，几乎就他一个人注意到了地上无人问津的金苹果。而随着时间的推移，障碍越来越多，进行投资、保持优势、发现人所未见的价值，这些事情的难度都在增大。既然现在是新生力量登场的时间，何必在意那个对他们进行说教的巴菲特是何许人？何必理会那个声称他们会断送牛市、挣不到钱的人呢？

在下午剩余的慵懒时光里，赫伯特·艾伦的客人要么享受最后一场网球或高尔夫，要么去达克池塘边的草坪闲聊一会儿。巴菲特整个下午都和他的老朋友待在一起，他的朋友们都祝贺他进行了一次成功的演讲。巴菲特认为他以令人信服的方式动摇了听众的想法。他并不是发表了一次充斥着权威腔调的演讲，只不过是坚持了自己一贯的观点。

巴菲特希望得到人们的喜爱。他通常很受人们欢迎，而不是被人暗地里嘀咕。但是，他怎么没能说服那么多人呢？这些人认为，巴菲特在为他错过IT繁荣找理由。看到他做出了如此明确的预期判断，他们感到非常吃惊，在他们看来，那些预言肯定会被证明是错的。巴菲特背地里被称为“新好男人沃伦”。“沃伦错过了这班车。他怎么可能错过这班车呢？他可是比尔·盖茨的朋友。”

那天晚上的晚些时候，在离滨河度假酒店（River Run Lodge）几英里远的地方，结束晚宴的客人聚在这里商讨计划。赫伯特·艾伦作了最后的发言，他感谢了不同的与会人员，回顾了活动情况。之后，苏珊·巴菲特坐到窗户旁边的演唱台上——从这里可以俯瞰布满卵石的比格伍德河——再一次唱起了经典老歌。然后，客人们回到太阳谷住所的露天平台，那儿正举行周六晚间冰上秀，奥运会滑冰选手正在表演花样滑冰，以及舞姿动人的冰上芭蕾。

午夜，烟花绚烂地划过天际，太阳谷1999年年会成为又一件令人愉悦的豪华盛事。然而，大多数人所记住的不是划水或滑冰表演，而是巴菲特关于股票的演讲——确切地说，这是30年时间里他发出的首次预言。

注释：

1．当时，公司利润占美国GDP的份额是6%左右，超过了4.88%的长期历史平均水平。

2．在战后相当长的时间里，美国的实际经济增速稳定在3%左右，名义增速则在5%左右。

3．演讲发表前的1987年，“四大汽车公司”中体量最小的美国汽车公司（American Motors）被卖给了克莱斯勒公司，于是3家存活的汽车公司分别为通用、福特和克莱斯勒。

4．小鹰号是莱特兄弟发明的飞机之一。