冠状病毒正在全球施虐,短期对全球经济/棉纺行业形成致命打压较为明确,但是中期对未来经济的影响高度不确定性，也很少有历史参考点可以参照。

本文从疫情对全球棉纺产业链条的打压从就业层面进而需求端进行切入考量，5月中上旬以前对郑棉维持空头思路，疫情拐点出现后如果产业去库存进行，有望在绝对低价进行反弹，如果在未来棉花种植期天气不发生问题，长期棉价依然不看好。

为了更好阐述上面观点，本文分为几个部分：

第一、疫情背景下：全球棉花供应宽松、就业负面压力会继续压制需求端

第二、中国棉纺产业链条最坏的时候还没有到

第三、未来郑棉绝对低价格反弹潜在驱动

最后就郑棉操作策略做概述

第一、疫情背景下：全球棉花供应宽松、就业负面压力会继续压制需求端

1、全球棉花供应宽松

从全球棉花供需平衡表来看,全球棉花在疫情发酵背景下,2019/20棉花年度全球棉花供应宽松，这主要源于用棉消费的大幅萎缩，美国农业部3月份棉花供需预估报告来看，继续调减全球消费预估，下调至2572万吨，而全球棉花总供应端略有调增，全球棉花库存消费比增至70.6%，但是我个人认为美国农业部对全球棉花消费的预估还是过于乐观，未来全球棉花消费量有望继续被调减，冠状病毒全球施虐以来，作为非必须消费品的纺织品服装终端消费受到的负面影响首当其冲，而其背后的核心除了多个国家封城、封国带来的直接影响，短中期的核心影响是全球的就业负面冲击给全球用棉消费带来的影响

2、全球就业情况与全球用棉需求极高度相关

冠状病毒爆发以前，全球整体就业形势已经显示出较大脆弱性，疫情施虐之后使的就业形式短期雪上加霜，全球纺织品服装终端需求最差的时候还没有到来，进入4月甚至5月全球用棉消费有望继续下行，而中期全球就业形式在疫情过后有望好转，但是大概率是疫情过后的修复，但是是否具有实质性持续好转具有高度不确定性，也就是说疫情过后即便就业形式有所好转但是对于全球棉花消费量带动有限（后面部分会进行进一步研讨）

美欧是全球纺织品服装终端消费的主要贡献者，因此需要聚焦这两大经济体的就业情况，进而推演全球用棉量

（a）美国：

疫情爆发以前，美国就业市场整体呈现“强劲”，但是隐忧已经重重，因为“强劲的就业市场”具有泡沫化，这个泡沫化形成的轨迹是：美国非金融企业杠杆不断攀升，尤其是低等级债超发，所募集资金大部分用于股票回购，形成了股市泡沫，美国的财富效应叠加非金融企业泡沫的形成推动了就业市场“强劲”

但是美国就业市场泡沫化背后的隐忧已经显现并对美国服装消费进而全球棉花价格形成的压制已经显性化，体现之一就是美国薪金增速从2019年1季度开始实际上已经开始显性走低，对美国服装国内服装消费进行了打压，对全球棉花用量形成压制，进而压制全球棉花价格

当下美国成为全球疫情新的“震中”，美国就业形式急速恶化，美国3月28日当周初请失业金人数644.8万，相比上周翻倍创历史新高，按照当前疫情在美国施虐现状，4月大概率仍会维持当前的严格防控措施，，4月失业数据预计更差。如果在6月底得到基本控制，5月份甚至6月份美国就业形式依然严峻，整个2季度失业率有望大幅攀升，这里我们透过一个“窗口”来探究疫情前美国已经泡沫化的就业市场以及恶化后的就业市场对于全球棉花消费的负面影响，这个窗口就是“越南”，越南作为全球主要用棉经济体，是对美主要服装输出国。在疫情爆发之前，越南的用棉消费预估已经连续被调减，主要是美国国内服装消费趋弱所致，疫情在美国施虐后，美国就业市场进一步堪忧，对全球服装需求量有望断崖式减少，这对越南以及中国等其它服装出口大国打压会持续，至少持续2个月

(b)欧洲：

疫情没有爆发之前，欧洲整体经济就很低迷，欧洲就业市场隐忧已经出现，无论就业还是工资收入在2018年2季度之后同比增速处于下行通道，作为全球主要纺织品服装进口经济体，欧洲服装进口受此打压明显，这给2018/19棉花年度中后期以及2019/20棉花年度大部分时期给棉花价格带来了实质性压制

尽管2019年4月开始全球开启的全球新一轮货币宽松使欧洲经济在2020年初略有企稳迹象，但是疫情从意大利开始蔓延其它欧洲国家后，欧洲经济再次陷入泥潭，这种背景下，由于欧洲大多数国家债务水平已经在历史高位，而2020年4月-7月又是欧洲主权债务偿还的高峰期，这里就包括疫情最为严重的意大利，同时2020年也是欧洲企业债偿还的高峰期，尤其是6月和9月规模最大，如果疫情在欧洲持续时间过长，那么要警惕欧洲债务风险，尤其是企业债务违约风险给就业带来的实质性打压，

从各个机构所做的疫情模型上来看，欧洲疫情高峰拐点有望在4月中下旬出现，这不排除带来资本市场包括期货市场人气拐点的出现，但是就实体层面，疫情峰值拐点出现和疫情实质性得到控制进而经济有效恢复是两码事，围绕欧洲经济/就业压力的阴霾不会消散，对应的全球纺织品服装终端消费压制不会消散，全球用棉量减少进而棉花现货价格走低的压力依然不减。

第二、中国棉纺产业链条最坏的时候还没有到

1、中国国内棉花需求断崖，供应宽松！！

截止2020年2月底全国棉花商业库存为497.26万吨，未来几个月还有进口棉花到港，在2019/20棉花年度剩余6个月（算上3月份），即便按照最乐观的估计，也就是按照每个月平均60万吨用棉量，到2020年9月底，国内结转库存有望达200万吨甚至以上，也就是说未来不用抛储，国内的棉花是过剩的

当下棉花现货价格跌跌不休，328现货指数已经跌至11000元/吨，这个价格也难以保住，因为下游需求最恶化的时候还没有到来。

2、纺纱厂利润萎缩、棉纱库存有望累积、开机率有望降低

如果按照月度的数据来看，棉纱与棉花价格均大幅下跌，但是棉纱与棉花价差有所拉大，这是因为棉花价格跌幅大于棉纱，但是这并不意味着纱厂利润好转，这个静态同步价格，如果按照纺纱厂1个月前的棉花原料价格，绝大部分纺纱厂是亏损的，即便是按照同步价格，从日度数据上看，纱厂跌幅今日开始大于棉花跌幅，棉纱与棉花价差在3月底开始走低。

从华瑞统计的数据来看，由于消费断崖，棉纱库存开始累积，这与我们一线产业调研吻合，由于终端消费不畅，棉纱库存累积速度有所加快，进入4月份以后，产成品库存有望持续增加，目前很多纺织厂停机限产甚至放假意愿开始增加

3、坯布利润萎缩、坯布库存有望继续累积、开机率有望降低

就当下而言，棉坯布与棉纱价格同步下跌，坯布库存已经累积，进入4月份，甚至5月份上旬有望进一步累积，而对应的开机率有望降低，

就未来，我更关注坯布企业开机情况，作为连接终端的一环，对其上游棉纱和下游印染/服装都有重要意义，从一线调研反馈来看，后市坯布企业最坏的情况恐怕还没有到来，以下是部分近期一线产业调研反馈：

（a）   浙江绍兴**贸易商：棉纱和布最近走货不好，价格也都降了，普梳40支喷气20200-20500元/吨含税，但如果量大的话20000也卖。布也降价了，0.5-0.8元的降幅，走的量也不大，下游客户有做出口的，没单子，都已经退回来。

（b）   陕西**布厂，2月中旬开始复工，满打满算就干了一个月的活，现在又没什么定单了，目前只有两个两万米的混纺布定单，以前这么点活厂里都不接。现在全是喷气织机，成本高产量大，小单子也确实没法干。目前厂里纱原料不多，但是资金紧张，资金全压在布上了，纱基本都是赊来的了。

（c）   山东潍坊昌邑**布厂，当地目前放假的有50%左右了，计划这2-3天就放假，客户都不要货了，不是价格问题，往南通走的斜纹和平纹都没人要。

（d）   广东中山**布厂，现在开机率3成左右，没有定单只能织一些常用坯布和牛仔，目前布的库存已经超过一个月，暂时看不到希望，现在最大的问题是现金流，库存压款不怕，但工人工资水电费少不了，当下手里的资金最多也就是能撑一个半月，如果五月中旬货套不了现，就只能关门了。

4、服装内销、外销均断崖

2020年1-2月限额以上企业服装鞋帽针纺织品零售额1534亿元，同比下降30.9%，线下门店大量闭店，客流大幅减少，2020年1至2月纺织品出口金额137.73亿美元，同比下降19.9%，服装出口金额160.62亿美元，同比下降20.0%。

进入4月乃至5月，全球“封球”局面难以缓解，中国服装内销外销有望在4、5月份进一步走弱。

5、疫情发酵给全球棉纺供应链条带来致命打击

印度疫情已经开始蔓延，根据印度卫生部官方网站公布的最新数据，截至当地时间4日上午9点（北京时间11点30分），印度境内新冠肺炎确诊病例升至2902例，其中死亡68例，治愈出院183例。据统计，自3日上午9点至4日上午9点的24小时内，印度境内新增601例确诊病例，创下印度自疫情暴发以来单日最高增幅，印度国内纺纱厂开机率目前在10%以下，不仅仅印度，巴基斯坦和越南纺织业都受到全球疫情负面冲击，外销出口大幅下滑（欧美纺织品服装下滑）、以及出口到中国的棉纱受限，印度疫情从目前相关信息来看，4、5月份失控的概率较大，这会给全球棉纺产业链条包括中国带来进一步压力。

对于很多新兴经济体而言, 这里就包括很多新兴纺织大国，对资本流动和外商直接投资的依赖程度很高，疫情施虐背景下使这些经济体的资产普遍具有脆弱性,尽管疫情发酵后,几乎所有新兴经济体都采取积极的货币和财政举措来稳定经济,但是欧美本身当下处于疫情”震中”,新兴经济体资金外流情况有所加重,这对这些新兴市场国家短期融资带来巨大压力,从目前来看,疫情正在加速在印度和南美等新兴市场国家扩散,而这些国家政府掌控力不及中国,公共卫生体系远不及欧美等发达经济体,新兴市场国家短期经济堪忧，这对全球棉纺产业链条潜在负面冲击力量不能小觑。

第三、未来郑棉绝对低价格反弹潜在驱动

任何风险资产包括棉花在内，当绝对价格受系统性风险打压至绝对低价位区间的时候，逆向向上驱动力也在积聚力量，这种力量有望超出商品自身基本面或者提前基本面，未来郑棉潜在反弹动能主要来自欧美疫情拐点峰值出现带来的风险偏好有所抬升、疫情发酵后全球协同货币+财政宽松对经济后滞提振、以及棉花种植期供应端减少（种植面积+潜在天气炒作）。

1、全球主要经济体疫情峰值拐点的确立

从各个机构所做的疫情模型上来看，欧洲疫情高峰拐点有望在4月中下旬出现，美国有可能是4月底甚至5月上旬，如果出现，这不排除带来资本市场包括期货市场人气拐点的出现，会带来风险偏好间歇性提振，对棉花期货带来一定上冲动能，但是就实体层面，疫情峰值拐点出现和疫情实质性得到控制进而经济有效恢复是两码事，围绕欧洲经济/就业压力的阴霾不会消散，对应的全球纺织品服装终端消费压制不会消散，全球用棉量减少进而棉花现货价格走低的压力依然不减，也就是说疫情峰值拐点出现难以成为郑棉持续反弹的动能

2、全球就业情况的好转

疫情对全球就业带来的负面影响是短期内压制棉花消费的主要驱动力，就未来来看，如果疫情得到控制，市场会将关注点聚焦在刺激政策对就业/进而全球用棉需求后滞作用上，全球货币宽松对全球就业提振后滞时间是1年左右，2019年4月开始的全球再次货币宽松应该在2020年年初开始对疫情进行提振，但是疫情带来了这一时间点夭折，如果全球疫情峰值拐点在4月中旬，那么最快在6月底全球就业有望一定好转，风险偏好提前在5月中下旬或6月份启动也是可能的，

3、棉花供应端的“被关注”

疫情一旦得到控制，如果4月份需求恶化落地，最快5月中旬以后，市场有望弱化需求而聚焦在未来棉花供应端，美国和中国植棉面积减少较大概率，最新的美国农业部公布美棉种植面积预估为1370万英亩,此前市场预估为1270万英亩,美国2019年所有棉花种植面积为1373.78万英亩，对于这一预估需要认真进行考量。

美棉包括其它农产品种植面积3月预估与随后的实际种植面积误差很大，但是美棉与美豆与美玉米比价之间关键较为关键，从下图可以看到，历史上当美棉与美豆/美玉米比价处于低位的时候，美棉最后的种植面积往往低于3月份预估的棉花种植面积，而美棉与美豆/美玉米比价处于高位的时候，美棉最后的种植面积往往高于3月份预估的棉花种植面积，就当下而言，美棉与美豆/美玉米比价处于低位，昨日美棉公布的种植面积预估如果从比价角度过于乐观，未来实际种植面积较大概率要低于这一数值。

中国新年度植棉面积按照相关机构统计，也是减少的，国家棉花市场监测系统于3月中旬展开全国范围棉花种植意向调查。调查结果显示，2020年中国棉花意向种植面积4550.1万亩，同比减少244.2万亩，减幅5.1%，较2019年11月份意向调查结果减少0.8个百分点，如果疫情得到控制，新年度种植面积减少，一旦棉花种植期天气恶化，资金会在郑棉当下绝对低价进行买入。

4、中长期棉花价格依然维持审慎

疫情如果在6月得到有效控制，2020年3季度全球经济反弹是极大概率的，包括棉花在内大宗反弹甚至提前也较大概率，但是2020/21棉花年度棉花即便疫情得到控制后有反弹，但是对长期棉花价格维持非常审慎的态度，

疫情爆发后，货币刺激举措更多在于纾困，疫情得到控制后，疫情本身对经济活动的抑制会得到缓解，刺激政策会对经济产生积极向上刺激，会带来经济在快速下行后的反弹，但是持续度存疑，疫情只是提前引爆了全球潜在的一些风险，尤其是债务危机，美联储不设上限的量化“掐死”了大型金融机构流动性枯竭这个金融危机导火索，但是依然难以改变中期全球高企业债务所带来的潜在企业债务流动性危机以及由此带来的连锁反应，2021年以后美国垃圾债到期量就达到全部债券到期量的30%以上。

针对大宗商品而言，全球供应链条被疫情打断而在疫情得到重新恢复对大宗商品带来的持续上冲非常值得怀疑。

同时就棉花本身而言，我们必须看到，抛去中国收储的那几年，2019/20棉花年度,全球棉花库销比均在高位，也就是棉花本身不缺，尤其是3月和4月份传统旺季被由于“疫情”而“消失”对于棉花消费量具有不可弥补性，下一个棉花年度的全球棉花库存消费比也不会低，而欧美中长期企业债流动性压力/危机带来未来就业隐忧+中国居民高杠杆持续对国内纺服消费内销压制，也使中期全球用棉消费难见实质性好转，也就是说如果未来棉花生长期天气不发生变化，如果棉花期货加工在3季度大幅反弹，可以考虑进行做空布局。

因此就郑棉本身而言，在5月上旬之前，郑棉依然维持空头思路，背靠期现价差，当5月合约较现货贴水300左右尤其以内时候，可以对5月和9月合约进行短空，同时1月合约在棉纺产业4月份甚至5月上旬利空发酵落地后，密切关注疫情峰值拐点是否出现以及所带来的人气拐点，如果发生并且产业链条产成品再库存后出现去库存迹象，可以对1月合约进行买入，但是，欧美中长期企业债流动性压力/危机带来未来就业隐忧+中国居民高杠杆持续对国内纺服消费内销压制，也使中期全球用棉消费难见实质性好转，也就是说如果未来棉花生长期天气不发生变化，如果棉花期货加工在3季度大幅反弹，可以考虑进行做空布局。