春节后白糖价格一度较为坚挺，但之后国内外出现多重利空因素，内忧外患下，五一前白糖期价快速下行。随着利空效应的释放，白糖期价底部已经出现。

前期低点偏离成本的幅度达到极限

数据表明，糖价走势具有较好的周期性，且通常围绕成本波动。在周期转换的年份，糖价相对于成本会有超涨或者超跌的现象，幅度一般在15%—20%。本榨季和下榨季，广西糖厂的成本预计在5600元/吨，五一前的期价低点偏离成本的幅度达到了历史极限。

消费最差的时间段已经过去，4—5月国内白糖消费逐步恢复到往年正常水平，像3月那样销量大幅萎缩的情形不会再出现。另外，美糖继续下跌的空间不大，五一前白糖期价的快速下跌已经基本上把上述利空预期消化了。

新榨季甘蔗种植面积有望维持高位

中长期来看，国内糖价上涨的阻力在于新榨季广西甘蔗种植面积、白糖产量可能维持在一个较高的水平。

3月31日，广西发布《广西壮族自治区人民政府关于印发广西糖料蔗良种良法技术推广工作实施方案的通知》，对使用脱毒、健康种苗的按新植面积补贴350元/亩，且主要补贴供种企业和农民。政策实施后，农民种植积极性提高，未来广西的种植面积有望保持在相对高位。

2019年广西进行了甘蔗价格改革。改革后，甘蔗价格长期处在较高的水平，国内糖价的运行规律发生了变化。糖价三年一个周期背后的核心是产量的周期变化，而甘蔗和白糖之间的价格传导是产量变化的主要原因。当糖价低廉的时候，价格传导到上游，导致甘蔗价格下降，甘蔗种植面积、白糖产量就会减少，糖价就会上涨。反之亦然。

因此，虽然目前白糖期价已经跌破成本价，但糖价的下跌并没有传导至上游，甘蔗价格依然维持在较高水平。如果天气不出现问题，那么新榨季广西白糖产量也不会明显减少，这是压制糖价上涨的主要原因。

天气方面，一季度广西降雨情况较好；云南前期干旱，但近期出现明显降雨。后期需要继续关注主产区的天气变化。

消费最差的时段已然过去

受疫情影响，3月，国内白糖工业销量大幅收缩。中糖协的数据显示，当月销糖75.23万吨，同比减少75.79万吨；工业库存为504.23万吨，同比基本持平。从社会消费品零售额的细项数据来看，3月，国内社会消费品零售额呈全面回升格局。虽然食品饮料类增速相对其他项目来说并不突出，但后疫情初期消费回暖的趋势明显。

其实，国内疫情高峰出现在2月中旬，3月已经进入平稳期，消费较2月有所提升。3月白糖工业销售数据表现较差，主要是下游使用自有库存或从贸易商处补货。4月开始，全面复工复产，白糖销量进一步恢复。因此，消费最差的时间段已经过去。虽然疫情期间损失的消费量无法弥补，但像3月销量大减的情形应该不会再出现了。目前，中下游库存比较薄弱，随着消费旺季的到来，将会有一系列补库动作。

疫情导致企业经营状况变差，个人收入减少，白糖消费随之大幅下滑。但是，含糖食品属于必选消费，白糖消费存在韧性，故后疫情时期需求下降的幅度不会太大。

图为国内白糖销量

图为社会消费品零售额分项当月同比

巴西和印度疫情值得关注

近期，巴西疫情有扩散的迹象。此外，位于南半球的巴西即将进入秋冬季，病毒更容易扩散，巴西的防疫形势面临严峻挑战。

目前，巴西正处于新榨季的生产阶段，虽然当地政府将甘蔗压榨列为必要的经济生产活动，没有采取限制甘蔗收榨的措施，但如果疫情持续发酵，那么将不可避免地波及甘蔗产业，进而对全球糖市产生重大影响。

受疫情影响，巴西汽车燃料需求大幅下滑。由于政府规定汽油中必须掺兑27%的无水乙醇，故巴西国内无水乙醇需求也大幅下滑。含水乙醇方面，目前，醇油比在0.68附近，含水乙醇相对于汽油并没有太大的价格优势。与此同时，糖醇比依然较高。总的来看，乙醇需求不佳，糖醇比较高，新榨季巴西糖厂将把更多的甘蔗用来制糖。

市场预期本榨季巴西平均制糖比同比调高11%，白糖产量相应增加900万吨。4月上半月，巴西制糖比同比提高16%，但目前零星压榨，后期才进入压榨高峰，需要继续关注生产情况。

图为巴西双周甘蔗制乙醇比例

印度从3月25日开始实施全国封锁措施，目前封锁延长至5月17日。近期，印度新增病例有增加趋势。目前来看，疫情对白糖产业的影响主要体现在需求端，疫情期间印度食品商店关门，白糖下游生产企业也普遍停工。在近两个月的时间内，印度国内白糖需求大幅减少，美国农业部预计，其损失的需求量在120万吨。另外，疫情也放缓了印度白糖的出口速度。若后期疫情得到控制，则白糖出口也将恢复。

图为巴西、印度新冠肺炎疫情新增病例

综上所述，随着白糖期价的快速下跌，前期积累的利空因素基本得到释放。期价大跌后进入价值洼地，糖价的底部已经显现。虽然目前缺乏中长期上涨的动力，但继续下行的空间有限。待国内进入消费旺季，糖价将迎来反弹行情。