债市观点：当前的反弹是出货机会

上周三开始，暴跌的债市又开启了一波强势反弹，10年期国债活跃券190015收益率三个交易日累计下行14BP，再度回到2.6%以下。其中周五暴涨，10年期国债收益率下行8.25BP。

展望后期，我们认为当前的反弹是出货机会。从基本面来看，后期对债市偏利好的可能有：(1)进出口数据低于预期；(2)国内或者海外疫情反复，其中第一点发生的可能性要高于第二点。然后对债市偏利空的因素有：(1)货币信贷数据继续向好；(2)国内和全球产业链进一步协同，国内全面达到复工复产，经济增长数据继续向好；(3)特别国债集中发行。而从我们跟踪的全球疫情数据来看，我们认为全球疫情二季度会出现拐点。因此，当前来看，外贸数据偏弱可能是未来刺激债市上涨的少数几个点，但考虑到全球经济大国疫情已经逐渐可控，所以这一利好大概率持续性不强。而当前国内经济数据多数仍在正常水平以下，在补偿性需求推动下，未来仍有较多的恢复空间，经济向好存在持续性。

没有提出经济增速具体目标不等于经济增长不重要

上周2020年两会隆重召开，周五国务院总理李克强作《2020年国务院政府工作报告》。报告对2020年的经济社会发展提出了一系列目标，具体见表1。

上述目标中，2020年没有提出全年经济增速具体目标，这一举措历史上比较罕见。报告提到：“需要说明的是，我们没有提出全年经济增速具体目标，主要因为全球疫情和经贸形势不确定性很大，我国发展面临一些难以预料的影响因素。这样做，有利于引导各方面集中精力抓好”六稳“、”六保“。”六保“是今年”六稳“工作的着力点。守住”六保“底线，就能稳住经济基本盘；以保促稳、稳中求进，就能为全面建成小康社会夯实基础。要看到，无论是保住就业民生、实现脱贫目标，还是防范化解风险，都要有经济增长支撑，稳定经济运行事关全局。要用改革开放办法，稳就业、保民生、促消费，拉动市场、稳定增长，走出一条有效应对冲击、实现良性循环的新路子。”

我们认为，2020年经济目标的这一变动，的确说明：在新冠肺炎疫情背景下，2020年我国将“优先稳就业保民生”。但是正如国家发展改革委副主任宁吉喆在新闻发布会上所言，“没有提经济增速的具体目标，不等于经济增长不重要，要看到无论是保民生、保就业，还是脱贫攻坚，都要有经济增长的支撑，要用改革开放的办法稳就业、保民生、促消费，拉动市场、稳定增长。因此，虽然没有直接提GDP的增长目标，但经济增长的内容已经融在其他经济社会发展目标之中。”

另外，此次报告关于货币政策的目标提到，“引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年”。2019年M2和社融同比分别为8.7%和10.7%，如果2020年增速进一步提高，那么2020年的宏观杠杆率将较2019年显著提升，而这将有助于稳定今年的经济增长。

美国疫情曲线逐渐下行，全球疫情二季度结束的概率在加大

各国纵向对比

截至5月24日，全球新冠疫情累计确诊人数5,499,416人，其中美国占比30.7%、巴西6.6%、俄罗斯6.3%、西班牙5.1%、英国4.7%、意大利4.2%、法国3.3%、德国3.3%、中国占比1.5%。巴西和俄罗斯累计确诊人数超过英德等地区成为前三。

我们把各国每日新增病例超过100人当作T日，主要国家的新增确诊病例数据如下。

对比来看，疫情度过高峰期的国家图形都较相似。其中，韩国疫情控制效果最好，其次是中国，然后是欧洲的意大利和西班牙。上述国家每日新增确诊病例均已经进入快速下行阶段，具体见图3。

然后再对比美国、俄罗斯、巴西、印度和中国、意大利的新增数据曲线(把美国、俄罗斯和巴西作为右轴)，美国和俄罗斯疫情曲线已经逐渐下移，但印度和巴西暂未看到拐点，具体见图4。

从死亡率来看，最新各国死亡率排序如下：法国(15.5%)、英国(14.1%)、意大利(14.3%)、西班牙(10.2%)、加拿大(7.6%)、巴西(6.2%)、美国(5.9%)、中国(5.6%)、德国(4.7%)、日本(4.9%)、印度(2.9%)、土耳其(2.8%)、韩国(2.4%)、俄罗斯(1.0%)，具体见图5。

美国每日新增确诊曲线5月以来逐渐下行

美国方面，每日新增确诊病例5月以来逐渐下行，但下行速度偏慢。4月美国日新增确诊平均为30254人，5月前24天平均为24543人。死亡率方面，继续抬升至5.9%。

截至5月23日，美国新增确诊病例前五地区分别是伊利诺伊州、加利福尼亚州、纽约州、马里兰州和德克萨斯州，占比分别为11%、9.1%、8.0%、5.0%和4.0%；累计确诊病例前五地区分别是纽约州、新泽西州、伊利诺伊州、加利福尼亚州和马萨诸塞州，占比分别为22.2%、9.3%、6.5%、5.6%和5.5%。累计确诊靠前的新泽西州和马萨诸塞州已经退出新增前五。

然后分地区来看，确诊病例第一和第二多的纽约州和新泽西州每日新增确诊病例曲线已经出现拐点，拐点时间大致在4月中旬；确诊病例排名第五的马萨诸塞州5月4日新增数量明显下降，近日每日新增确诊下降到1000人以下，逐渐退出全美新增前五名；确诊病例排名第三的伊利诺伊州和第四的加利福尼亚州每日新增确诊仍在高位徘徊；另外两个进入新增前五的马里兰州和德克萨斯州也暂未看到明显拐点。

其他地区来看，弗吉尼亚州、明尼苏达州、北卡罗来纳州、威斯康星州每日新增病例仍未攀升，但密歇根州、康涅狄格州、路易斯安那州和佛罗里达州每日新增仍处于逐渐下降态势。

总的来看，5月以来全美新冠肺炎新增确诊人数呈缓慢下行态势，然后不同州疫情发展进程存在一定差异。其中，伊利诺伊州和加利福尼亚州确诊曲线在高位徘徊，德克萨斯州、马里兰州、弗吉尼亚州、明尼苏达州、威斯康星州及北卡罗来纳州确诊曲线仍快速增长，前期疫情较严重的纽约及周边地区新增确诊人数继续快速下降。

俄罗斯疫情曲线拐头逐渐下行

截至5月24日，巴西和印度新冠肺炎疫情每日新增确诊曲线仍处于上升态势，但俄罗斯疫情曲线逐渐出现拐点。

当前武汉市人群中的无症状感染者数量非常少

5月11日武汉启动“十天大会战”，在全市范围内开展全员新冠病毒核酸筛查以来，5月11日至5月21日，武汉市总共检测410.7万次，共检出无症状感染者161人。数据显示，当前武汉市人群中的无症状感染者数量非常少，武汉疫情形势明显好于预期(5月下旬以来的无症状感染者数据明显上升，主要是武汉市主动全员检测所致)。

另外5月下旬以来本土确诊病例每日新增回到个位数或0增长状态，国内疫情防控形势向好。

总的来看，虽然各国疫情进程存在差异，但是二季度全球疫情结束概率在加大。首先，5月以来美国新冠肺炎疫情曲线逐渐下行，美国疫情防控有效性得到验证；其次，俄罗斯5月下旬疫情曲线也逐渐下行；再次，随着巴西、印度、沙特阿拉伯等国进入快速爆发期，疫情潜在扩散国家越来越少。

国内经济高频数据跟踪：5月前20天发电量同比增长5.2%

电厂日耗煤日同比继续提升

我们使用剔除国电后的5大发电集团日耗煤作为扩散指数的计算基准。5大发电集团本周日耗煤量均值为59.3万吨，上周日耗煤量均值为56.5万吨，本周较上周继续抬升2.9万吨。从周度耗煤量周度同比来看，本周电厂日耗煤量同比为20.9%，较上周的19.3%继续抬升1.6个百分点，明显高于去年5月周同比均值-20.8%。

另外国家发展改革委秘书长丛亮在记者会上提到，目前来看，随着相关政策措施的落地，政策效果正在显现，企业的复工复产正在逐步接近或达到正常水平。发电量的统计最能说明问题，据行业统计的发电量，3月份同比下降了4.6%，4月份同比增长0.3%，目前5月份前20天同比增长5.2%，比3月份提高了接近10个百分点。

货币市场利率低位震荡，短端收益率下行受阻

货币市场利率方面，近期R001在1%附近徘徊，R007在1.5%附近徘徊，均处于低位震荡态势，未出现明显回升，也未进一步回落。货币市场利率低位徘徊，短端收益率下行受阻，国债10-5期限利差小幅回落。