今年以来，受新冠肺炎疫情影响，纯碱下游消费受到冲击，行业景气度进一步下降。目前，交割地区重碱送到价跌至1200—1230元/吨的历史低位，多数碱厂已经亏损。5月下旬开始，纯碱库存连续下降，华东、西北部分大厂开始挺价，市场关注现货价格能否上行。

前期供应缩减明显

纯碱生产属于放热反应，检修一般安排在夏季或需求淡季，如2019年检修高峰期出现在6、7月和12月。今年由于疫情影响，纯碱现货价格较低，整体检修产能增加，且检修高峰期提前。据我们统计，农历年后周均检修损失产能基本维持在200万吨以上，5月末最高触及800万吨。此外，今年降负厂家较多，年后降负损失产能在200万—300万吨。5月开始，随着实联化工、唐山三友等大厂先后检修，供应缩减明显，行业库存开始下降。据测算，因新增检修而减少的供应最高达到11万吨/周，而同期玻璃生产线变动引起的重碱消费仅0.2万吨/周，轻碱需求变化不大。结合同期行业库存从周均增加5万吨左右至减少7万吨左右，不难看出5月下旬以来库存减少主要是受供应缩减影响而非消费拉动。

需求拉动作用有限

近两周，随着检修高峰过去，前期损失的10万吨/周供应预计回归，若需求无明显拉动则库存还可能累积。重碱消费方面，6月中旬至7月末，玻璃行业预计点火产能7150吨/日，对应重碱消费仅1万吨/周左右。实际上，自年初以来因玻璃产能变化造成的重碱消费损失最高也才0.82万吨/周，可以看出今年轻碱消费的下滑幅度超出重碱消费。轻碱下游消费较为分散，我们观察啤酒、合成洗涤剂、氧化铝产量后发现，除氧化铝以外，4、5月同比均有明显增加，不过累计同比依旧下降。

整体上，轻碱消费确有恢复但绝对水平仍不高。综合来看，我们认为近期纯碱消费增量有限，在供应大幅恢复的情况下去库存进程可能会放缓甚至库存会增加。

库存远高去年同期

一方面当前过高的库存将削弱碱厂的议价能力，另一方面目前被动检修的产能不多，纯碱现货价格预计还将受到压制。从2018年以来纯碱价格与库存水平的变化中可以发现，库存开始累积，纯碱价格停止上涨；库存下降至相对较低水平，纯碱价格止跌。2019年10月开始，纯碱库存持续累积，目前仍高出去年同期74.72万吨，远高于过去碱价上涨对应的库存水平（20万—40万吨）。从利润的角度看，虽然多数厂家生产亏损，但因亏损而减产的企业依旧不多，加之检修装置复产，因此后期纯碱价格难以上行。

综上所述，虽然当前碱厂积极挺价，行业库存有所下降，但我们对于纯碱现货价格仍旧较为悲观。目前交割地区重碱送到价格1200—1230元/吨，而纯碱2009合约为1430元/吨，升水超过200元/吨，据我们测算，不计增值税损失的期现套利成本为103元/吨，因此期货价格无疑偏高。