年初以来，疫情下的阶段性货币政策让市场流动性大增，一场“牛市”已开始上演，下半年市场流动性的走向又将如何？

M2四个月双位数增长

7月10日，央行发布上半年新增信贷社融等重要金融数据，总体上半年金融数据高于预期。M2增速继续保持在近四年的高位，6月末M2余额为213.49万亿元，同比增长了11.1%。实现连续四个月双位数增长，增速与上月末持平，比上年同期高2.6个百分点。

此外，今年上半年社会融资规模增量累计为20.83万亿元，比上年同期多6.22万亿元；人民币贷款增加12.09万亿元，同比多增2.42万亿元，均创历史新高。

分析认为，从过往经验看，M2指标与股市上涨有着较为密切的关系。沪指在7月1日站上3000点后一路走高，目前已突破3400点，市场上已有多家机构喊出3800点的目标。

中央银行过往设置M2增速作为货币政策中介目标时，一般设置为GDP增速+CPI+2%或3%。2020年，由于新冠疫情对经济冲击较大，货币政策发挥逆周期调节作用，M2增速大幅提高，预计全年可达12%。

对此浙商证券分析师李超表示，而GDP增速+CPI相加预计在5%左右，今年M2冗余可能达到7%左右，这样的冗余必然在资产价格中给予反映，在“房住不炒”和债券收益率处于历史低位的情况下，资金最可能就是进入股票市场，因此今年形成结构性、阶段性牛市的宏观背景是非常清晰的。

(图片来源：浙商证券)

阶段性政策将退出？

央行货币政策司副司长郭凯表示，疫情发生以来央行的货币政策有两条主线：一是货币政策的逆周期调节，二是针对疫情的特殊情况，出台了一些特殊的阶段性的货币政策工具。比如，在今年2月出台的3000亿元专项贷款、后来的5000亿元支持复工复产的再贷款再贴现政策，以及两项新货币政策工具，这些措施的设计本身就是一个临时性政策措施，是针对疫情不同时点的需要来设定的。当政策设定的情形不再适用时，就会自动退出。

而对于6月的金融数据，郭凯表示，前期特殊的、阶段性的政策在完成使命后将退出。前期阶段性的政策退出，将对下半年的货币政策有什么影响？对此，央行调查统计司司长阮健弘表示，下半年金融系统将继续做好“六稳”工作，落实“六保”任务，加大对稳企业、保就业的金融支持，预计M2和社会融资规模将保持平稳增长。

此外东吴证券还在研报中提到，8月以后当经济回到正轨，月度工业增加值回到7%以上，央行可能会把7天、14天的回购利率上调5个BP。这就对未来经济和资本市场的反弹带来很大约束。货币政策一旦偏紧，对股票市场会有较大影响。

下半年流动性趋于收敛？

交通银行金融中心首席研究员唐建伟表示，6月末M2增速维持不变，主因在于货币政策已经由抗疫期间的“紧急”模式切回“稳健”模式，流动性调控更加注重精准直达。未来一段时间，利率债大规模发行融资再下放，将对M2增速形成一定程度扰动，但年内M2增速进一步回升方向不变。

民生银行首席研究员温彬认为，在流动性相对充裕的形势下，下阶段货币、信贷保持合理增长的同时，将更加注重对实体经济重点领域和薄弱环节的精准支持，防止资金空转套利，真正将资金用于所需领域。

此前在6月18日，易纲行长在陆家嘴论坛指出，“展望下半年，货币政策还将保持流动性合理充裕，预计将带动全年人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模的增量将超过30万亿元”。而这一数据，客观上已经被市场看作预期坐标。

由此广发证券认为，去年全年的新增人民币贷款是16.8万亿，20万亿意味着新增3.2万亿。如果以1-6月的12.1万亿来看，(比去年增加2.4万亿)，下半年合意水平是比去年增加0.8万亿左右，下半年市场流动性在平稳中趋于收敛。

7月LPR或下调？

此前在6月22日，最新一期贷款市场报价利率(LPR)结果出炉。1年期LPR为3.85%，5年期以上LPR为4.65%，与上个月持平。

数据显示，自去年三季度LPR改革以来，每个季度LPR依次下降11BP、5BP、10BP，而在今年二季度LPR已下降20BP。市场分析认为，6月LPR报价未变有着多方面的原因，单月的结果不改变利率整体下行的趋势。推动实体经济综合融资成本明显下行依然是当前宏观政策的主要着力点，预计后续央行仍有降息降准空间，三季度LPR依然会继续下降。

而接下来7月LPR会否再次下调？中信证券分析师明明对此指出，在LPR报价连续未调整后，年内降成本重要性更加凸显，第三季仍有降息降准机会。而LPR报价维持不变最长时长为3个月，7月LPR较大机会会下调，而这需降准或降息的驱动。

此外，市场普遍认为下半年LPR保持下行趋势。光大证券固收分析师张旭表示，今年上半年银行自身资金成本都已经出现了不同程度的降低，贷款的供需关系向着有利于借款人的方向倾斜，信用风险溢价并未明显扩大，这些因素的共同作用理应推动报价行对加点幅度的压降。不妨给予政策传导一些时间，相信在经过“蓄力”之后，未来LPR中加点幅度会再度下行。

光大证券银行业分析师王一峰则表示，今年以来，货币当局两次下调资金市场利率共计30BP，通过“逆回购—MLF—LPR”传导机制带动贷款利率下行。下一阶段，驱动金融机构对实体经济让利的主要操作不在于LPR继续大幅下行，而是通过MPA综合加点考核来压降LPR加点点差，以及部分存量信贷滚动续作和存量“换锚”，因此，下半年逆回购—MLF利率下调次数和幅度预计均有限，预计在5BP-15BP。