第一部分 Q2铁矿行情复盘

1．二季度铁矿大幅去库，库存创近几年历史新低

二季度，全国45港口铁矿石库存从1.169亿吨下降914万吨左右，至1.078亿吨，创近四年新低。其中澳矿下降395万吨，巴西矿下降671万吨。库存下降主要由于二季度铁矿供应减少，而国内生铁产量持续大幅增长导致，供需严重错配也导致铁矿现货价格快速上行。二季度铁矿普氏指数从82美金上涨至103美金，涨幅虽不及去年同期，但上涨较为顺畅，市场一度反馈缺货。巴西矿库存降幅较澳洲矿更大，二季度国内港口巴西65%品位的卡粉上涨165元/湿吨，巴混上涨178元/湿吨，澳洲PB粉上涨146元/湿吨。

图1：45港口铁矿石库存

数据来源：银河期货、Mysteel、Platts

图2：铁矿石Platts指数季节图

数据来源：银河期货、Mysteel、Platts

2．二季度国内需求爆发式增长，生铁产量创新高

二季度疫情缓和后，国内终端需求出现爆发式增长，以建材为代表的钢材需求出现同比大幅增长，4，5月份粗钢表观需求同比增速回升至10%左右。长流程钢厂维持较高利润水平，钢厂生产积极，生铁产量不断上升，并创出新高。截至6月26日，上海钢联(300226,股吧)调研的247家钢厂铁水日产上升至248.67万吨/日，高于去年6月14日记录的241.1万吨/日。根据我们的模型测算，1-5月铁矿表观需求同比增加1220万吨左右。从今年上半年铁矿港口疏港量也可验证生铁需求的增幅，今年1-6月份全国45港口铁矿平均日度疏港量为300万吨/日，而去年上半年平均疏港量为285万吨/日，增幅为5.26%。

3．持续去库驱动铁矿近远月价差扩大，近月合约仍大幅贴水现货

铁矿09合约在大贴水背景下，叠加港口库存大幅去化，价格出现单边上涨。但期货端涨幅仍不及现货。到6月底，铁矿交割品仓单价格在820元左右，09合约仍大幅贴水。同时库存快速去化也驱动铁矿9-1价差扩大。4月初以来，铁矿9-1价差从30元扩大至80元左右。

图3：日均生铁产量

数据来源：银河期货、Mysteel

图4：铁矿疏港量

数据来源：银河期货、Mysteel

图5：铁矿期现基差

数据来源：银河期货、Mysteel、Wind

图6：铁矿9-1价差

数据来源：银河期货、Mysteel、Wind

第二部分 铁矿供需分析

1．进口矿供应：三季度铁矿供应预计环比增加，巴西仍是关注重点

根据海关数据显示，今年1-5月份，铁矿总进口量为4.45亿吨，累计同比增加2014万吨。其中澳洲矿进口量2.83亿吨，累计同比增加1892万吨；巴西矿进口量7780万吨，累积同比减少1310万吨；南非矿进口2155万吨，累计增加238万吨；印度矿进口1540万吨，累计增加844万吨，其他国家矿进口4735万吨，累积同比增加351万吨。

从发运数据来看，1-6月澳洲向全球发运铁矿4.12亿吨，同比增加1300万吨左右，其向中国发货比例在4，5，6月份为85.6%，87%，87.2%，维持在高位，1-6月份向中国发货量约为3.5亿吨，累计同比增加1270万吨左右。巴西方面，1-6月份其向全球发运铁矿1.3亿吨左右，同比减少1526万吨左右，但其二季度向中国发运比例维持在68%~69%，明显高于去年同期43%~57%的发运比例，故其向中国累计发运8666万吨铁矿，累计增加750万吨左右。可见虽然巴西总发货量下降，但向中国发货不降反增，尤其在5月份后，其发货量环比出现稳步增加。

从三季度铁矿供应来看，澳洲或出现环比下降，但巴西或等平稳增加。6月份是澳洲主要矿山财年结束的月份，一般在6月份铁矿发货会冲量。按照历史季节性来看，其三季度发货量环比二季度或下降，四季度后再度回升。按照澳洲全年发货或达到1900万吨的增强来估算，其下半年向全球发运量预估为4.13亿吨，若其下半年向中国发运比例维持在86%左右，那么下半年澳洲向中国的发运量大约为3.56亿吨。故预计澳洲向中国发货量全年将累计增加2130万吨左右。按季节性推算，三季度发运至中国的澳矿环比二季度或下降1450万吨，四季度环比三季度回升160万吨左右。

再看巴西，若今年淡水河谷能完成今年全年3.1亿吨的全年产量目标，则意味着三季度巴西铁矿周度发运可以维持在660-680万吨的发运水平，那么全年巴西铁矿向全球发运量同比降幅或在900万吨左右。但若中国价格维持高位，预计其将持续对中国维持较高的发货比例。假若下半年巴西向中国发货比例维持在67%的水平，那么全年巴西向中国的铁矿发运量同比或增850万吨左右。若欧洲生产恢复缓慢，巴西向中国发货比例再度提升，那么向中国发货比例继续上升的可能性也存在，也就是巴西向中国发货的全年增量或达到1000万吨，这意味着下半年巴西向中国铁矿发运量或比上半年增加3000万吨左右。

非主流进口矿方面，在今年全年南非矿进口量持平，印度矿进口量增700万吨，其他品种矿进口量增500万吨的评估下，今年全年铁矿进口量评估在11.07亿吨左右，同比增加3728万吨左右。从其中的变量来看，巴西矿的供应是否能持续稳定在周度660-680万吨的水平仍存在不确定性，后续需重点关注巴西铁矿发运量。

按照以上评估，全年铁矿进口量同比增量或达到3700-4000万吨左右。下半年环比上半年进口增量或达到1700万吨左右。

图7：澳洲铁矿发运量

数据来源：银河期货、GTAS

图8：澳洲-中国发运比例

数据来源：银河期货、GTAS

图9：澳洲—中国发运量

数据来源：银河期货、GTAS

图10：巴西铁矿发运量

数据来源：银河期货、GTAS

图11：巴西-中国发运比例

数据来源：银河期货、GTAS

图12：巴西—中国发运量

数据来源：银河期货、GTAS

2．国产矿供应：产量持续增加，日产创新高

我们用Mysteel调研的266家矿山样本作为统计基础，测算国产精粉产量。用该样本数据测算2019年国产精粉产量大约为2.82亿吨，全年日均产量为77.4万吨。2020年上半年以来，国产精粉日均产量不断攀升，截至6月中下旬已达到80-82万吨/日，按照该生产效率持续向后推算，全年精粉产量或2.89亿吨左右，同比2019年增产730万吨左右。下半年较上半年增产1200万吨左右。

图13：全国铁矿进口量（虚线为预估量）

数据来源：银河期货、海关、Mysteel

图14：全国精粉产量（虚线为预估量）

数据来源：银河期货、海关、Mysteel

3．需求：长流程钢厂利润被压缩，生铁产量或见顶

虽然今年长流程钢厂平均利润不及前两年，但今年行政限产动作较少，钢厂在二季度利润恢复后生产积极性较强，铁水产量也不断升高。高炉产能利用率也上升至93%~94%的水平。根据Mysteel统计的247家钢厂的生铁产量来看，1-6月生铁产量为4.18亿吨，累计同比增量700万吨，折算铁矿需求增加1140万吨。

截至6月24日，长流程钢厂成本线在3500元左右，利润在150-300元/吨左右不等，热卷利润小幅高于螺纹利润，部分钢厂开始从热卷转产至螺纹。目前看，铁水减产检修的消息尚不多，但钢厂利润已开始逐渐被压缩，预计后期生铁产量增幅有限，甚至日产或已见顶。

从进口矿和国产矿的下半年供应增量来看或存在2900万吨铁矿供应的增量。若生铁产量维持在6月下旬的最高水平，那么下意味着下半年生铁产量环比上半年将增加2000万吨产量，折算铁矿3200万吨左右。这种情况下铁矿将持续去库。但若生铁维持该产量，对应粗钢平衡表，我们认为即便下半年粗钢需求当月同比可以维持在4，5月份的10%的水平，粗钢整体将面临过剩。故我们认为独立电弧炉和高炉或均面临一定程度的减产。但由于独立电弧炉成本线高于高炉，电炉减产幅度或大于高炉。若下半年粗钢需求增速降至7%或5%，生铁产量需进一步下降，届时铁矿或出现持续累库的可能。

从目前铁矿供应增量的评估来看，对应的7-12月份的日均生铁平衡产量大约和二季度的生铁日均产量持平。按照Mysteel247家钢厂铁水日产口径来推算，三季度生铁产量需降至236万吨/日，而目前生铁产量大约为248万吨/日。由于当前独立电弧炉成本线高于长流程钢厂，预计高炉生铁产量降幅较慢，待澳洲铁矿发运放缓时，三季度仍有可能出现降库。但铁矿上行空间受制于废钢，一旦铁水成本高于废钢，或长流程钢厂出现亏损幅度大于电炉厂时，长流程钢厂可一样承担减产。按照目前独立电弧炉谷电成本线3450元左右的成本来测算，焦炭1800元的价格对应的62%铁矿价格在800元左右或是顶部，若有再向上的空间或是情绪导致，交易安全边际不高，除非终端需求超预期。

图15：247家钢厂生铁产量

数据来源：银河期货、GTIS、Mysteel

图16：长流程钢厂现金利润

数据来源：银河期货、GTIS、Mysteel

第三部分 铁矿供需推演

年度及季度铁矿平衡推演及结论

从目前铁矿供应增量的评估来看，对应的7-12月份的日均生铁平衡产量大约和二季度的生铁日均产量持平。按照Mysteel247家钢厂铁水日产口径来推算，三季度生铁产量需降至236万吨/日，而目前生铁产量大约为248万吨/日。由于当前独立电弧炉成本线高于长流程钢厂，预计高炉生铁产量降幅较慢，待澳洲铁矿发运放缓时，三季度仍有可能出现降库。但铁矿上行空间受制于废钢，一旦铁水成本高于废钢，或长流程钢厂出现亏损幅度大于电炉厂时，长流程钢厂可一样承担减产。按照目前独立电弧炉谷电成本线3450元左右的成本来测算，焦炭1800元的价格对应的62%铁矿价格在800元左右或是顶部，若有再向上的空间或是情绪导致，交易安全边际不高，除非终端需求超预期。但向下看，我们认为在粗钢终端需求不出现大幅走弱的情况下，铁矿下方空间并不大。国产矿成本线仍是其重要支撑。但从时间上来看，铁矿企稳需要两个条件，第一是外矿发货出现明显下降，第二是国内终端需求出现环比明显好转，支撑住钢厂利润才能进一步支撑住矿价。

策略上，在近期铁矿累库阶段可以参与多卷空矿策略，但若出现外矿发货明显下降和国内需求环比增加的情况下，仍可考虑重新入场铁矿9-1正套。风险在于铁矿持续超预期的高发货，以及国内终端需求环比增量较小。

表1：铁矿年度、季度平衡表

数据来源：银河期货、Wind、Mysteel、海关、统计局