贵金属：中美摩擦加剧，金价上涨延续

1）在美国经济重启后，经济指标表现出有力反弹。美国经济意外指数还在继续攀升。除了6月份美国制造业PMI回升到荣枯线以上之外，6月份的非制造业PMI更是大幅回升至57.1，美国的经济重启对服务业而言有直接的提振。其中6月份新增订单反弹至61.6，就业分项虽仍低于荣枯线，但环比已有很大改善。这也显示出美国经济依靠内需拉动的韧性，但当前由于美国疫情再创新高，部分州已经开始采取限制措施，近期内美国内需的恢复或又将面临不确定性，但长期经济恢复的趋势并不会逆转。

2）近期，美联储资产规模有在顶部持续收缩之势，美联储总资产规模一度突破7万亿，在6月下旬后开始回落，引发市场关于美联储结束扩表的担忧。但是从美联储购买的国债和MBS来看，尤其是美联储的国债规模还在持续上升，每周维持200亿美元左右的增加规模，量化宽松并没有结束。造成美联储总资产规模下降主要是来自于回购规模的减少。未偿回购协议余额从一周前的612亿美元降至零。这是10个月来银行首次没有通过回购协议向美联储寻求这一重要的短期资金来源，也印证了美国市场流动性不足基本缓解，并非是美联储开始退出QE的迹象。

3)近期由于中美的利差不断扩大，从年初的利差1.2%已经扩大到了目前的2.4%，利差的扩大主要来自于美国对利率的压制，以及中国经济反弹带动的的利率回升。由于利差的不断走阔，美国利率不断走低压力了资产回报，而中国的资本市场回报已经很具有吸引力，导致外资的流入国内股市，以及人民币汇率的快速升值，对美元指数有部分的被动拉低作用。

4）美债收益率已经保持窄幅波动，收于0.64%。客观上维持了没来拿出收益利率曲线的控制。在疫情危机完全结束之前，美联储有很大的意愿将美债利率维持在低水平，以支撑美国财政的扩张。美债利率仍将保持在0.7%附近波动，但美债实际收益率却在持续下滑，本周已经下滑至-0.76%，两者之差也印证了通胀预期的不断抬升，当前实际利率已经接近历史最低水平，但未来很有可能会突破-0.8%的历史低值，对于金价而言会有持续利好，加上近期美国疫情的二次抬升，美国政府突然要求中国驻休斯敦总领馆至周五前关闭、并指其为情报中心，该消息迅速惊扰全球，同时也铸酿成当周持续发酵的风波事件，刺激黄金的避险需求。

二、重要数据：

德国6月生产者物价指数(月率)0，前值-0.7%。日本6月全国消费者物价指数(年率)0.1%，预期0.1%。美国上周季调后初请失业金人数(至0718)141.6万，预期130万。法国7月Markit制造业采购经理人指数初值52.6，预期53.德国7月Markit制造业采购经理人指数初值50，预期48.欧元区7月Markit制造业采购经理人指数初值51.1，预期50.1。

三、交易策略：

策略：低位做多贵金属。

风险：疫情影响消退，中美摩擦缓解。

铜：宏观政治风险加剧，铜价高位震荡

主要逻辑：

1）本周铜价先扬后抑，伦铜重心小幅下移。周初受欧盟设立7500亿欧元的恢复基金，以及美国方面酝酿下一步经济刺激计划，市场为政策利好而表现乐观，铜价受提振上行。但随着中美之间因关闭大使馆事件而再度引发市场担忧，双方分别关闭境内一处大使馆，整体宏观情绪迅速降温，铜价明显回落。此外，美国经济数据表现不佳，上周初请失业金人数录得141.6万人，近几周来首次发生反弹，疫情的二次反弹对美国就业市场的影响凸显，同时7月Markit制造业PMI初值也不及预期。

2）本周安托法加斯塔旗下两座矿山的劳工谈判仍在政府调解中，而秘鲁铜矿运输再度出现干扰，Las Bambas的运输车辆遇袭，同时部分矿山至港口运输的路段也遭受到了堵塞，运输效率受到影响，矿端供应的干扰持续，TC报价仍低于50美元/吨。废铜方面，虽然本周精废价差有所减少，但仍处于2000元/吨以上的高水平，废铜持续流入市场，废铜制杆订单保持良好，冲击精铜消费，精铜制杆厂的开工因此而受到抑制，对精铜消费替代作用仍将持续。随着时间将进入8月，国内铜消费将进一步走弱，前期表现不错的铜管开工率将受空调结束外需积压订单以及国内补库后而面临下滑，预计将继续累库。而海外目前尚在复苏阶段， LME库存持续下降，且0-3价差升水扩大，表明海外需求持续改善，不过从部分市场言论来看，海外的持续去库背后存在收储的影响，从6月大幅增加的进口量来看，收储已部分完成，后续海外库存下降幅度或减小。

3）继疫情影响后，南美劳工谈判、运输等方面问题层出不穷，供应干扰持续存在，而需求方面，虽然国内进入淡季但海外复苏的情况下，全球库存仍在下降，基本面对铜价的支撑有力且持续。而近期宏观波动较大，尤其是中美间的关系带来的政治风险提高，尽管美国疫情反弹给复苏造成阻碍，但可以看到政府的刺激政策仍不断加码，对宏观情绪的干扰有限。短期宏观情绪重点仍放在中美关系上，预计铜价仍将高位震荡。

市场调研：

1）消费：某大型铜管厂预计8月消费将环比下滑10%-20%，空调厂结束外需积压订单的出口及国内补库后，铜管订单季节性回落；某大型铜杆加工厂表示近期电铜铜杆开工压力凸显，一方面淡季影响，另一方面受到废铜杆冲击；

2）废铜：周中国际主要航运公司宣布9月1日起不再向中国和香港承运固体废物，主要是响应国内新出台的固废法，避免受到处罚，若再生铜海关编码公布后，预期可以正常运输；

3）供应：秘鲁Las Bambas的运输车辆遇袭，且部分矿山至港口运输路段受到堵塞，影响铜矿运输效率。

二、重要数据：

1）TC：本周铜精矿指数49.8美元/吨，较上周下降0.05美元/吨。

2）库存：本周LME环比上周下降1.56万吨，SHFE较上周下降了0.1万吨。COMEX增加0.06万吨，保税区库存增加0.5万吨，全球四地库存合计约59.95万吨，较上周下降了1.1万吨，较去年年底增加6.86万吨。

3）比值：本周洋山铜溢价环比上周下调6美元，报88-98美元/吨。三月比值8.02，环比上周上涨0.01。

4）持仓：伦铜持仓31.4万手，较上周减少0.5万手，沪铜持仓32.2万手，环比上周下降0.9万手。

5）废铜：本周五精废价差为2397元/吨，较上周减少191元/吨。

三、交易策略

策略：观望

风险：无

铝：淡季累库不畅，铝价维持高位

运行逻辑：

1）本周铝价小幅上行，周内铝锭仍维持去库，尽管周中中美关系再起波澜对宏观情绪扰动较大，但目前主力合约仍为当月合约且库存不断下降的情况下，市场多头仍具有优势，铝价并未受此影响而明显回落；

2）铝锭仍处于去库节奏，最新库存录得70.2万吨，环比上周下降0.6万吨，而铝棒库存则有所回升。本周铝材加工企业开工率继续下滑，随着夏季气温进一步升高，型材开工率有所下滑，板带和线缆方面新增订单方面显示下降，即将进入8月，消费环比将进一步走弱。进出口方面，6月国内进口原铝12.35万吨，同比增长4060%，环比增长574%，进口量大增但小于此前市场传言，由于目前进口窗口仍有盈利空间，且内外比值的修复过程在海外疫情二次反弹的影响下将较为缓慢，7月进口量仍将保持同等水平或进一步提高。海外需求本周略显修复，LME库存迎来拐点。供应端，下半年云南地区仍是新投主力，从三季度开始产能投放提速，此外内蒙、山西也有部分新建产能有投放预期，供应持续走高。

3）成本方面，本周氧化铝价格迎来拐点，在北方产能提高的情况下，氧化铝反弹之势受阻，转而小幅下降，一方面北方持货商挺价意愿减弱，小幅调低报价；另一方面，买方采购意愿仍不高，观望心态较浓。目前供应端调节速度较快，缓解了国内偏紧的局面，氧化铝价格反弹受抑制，但考虑后续需求仍将继续回暖，氧化铝价格下跌空间也较为有限，预计短期将处于震荡格局。

4）国内市场的累库预期迟迟未能兑现，尽管宏观情绪扰动下，铝价回调，但低库存的支撑十分坚挺，当月与隔月的价差仍维持在200以上的水平，市场对于低库存的担忧持续存在，在此情况下铝价难持续下行，关注库存变化以及现货升水的走势。

产业调研：

1）（07-26）下游消费方面，铝龙头加工企业开工率整体继续下滑，型材方面因夏季高温来临而开工下滑，板带和线缆均表现订单下滑；

2）（07-26）冶炼厂方面，云南文山铝业一期计划50万吨产能，目前一段已完成投产，二段近期开始通电投产。

二、重要数据：

1）氧化铝价格反弹受阻，且环比小幅下降，国内各地价格在2472—2500元/吨范围，均价为2484元吨，环比上周下降3元/吨，氧化铝平均生产处于小幅盈利；

2）电解铝成本端氧化铝价格下跌，当前完全成本微降至12848元/吨附近，但现货价格有所上涨，经测算国内冶炼厂整体利润水平抬升至1681元/吨；

3）铝社会库存77万吨（铝锭70.2万吨，铝棒6.8万吨），环比上周增加了0.1万吨，去年同期为113.3万吨，同比下降36.3万吨；

4）截至7月24日，上海现货与当月合约基差为升110-升150，基差较上周明显收窄；本周华东市场部分仓单货源流入，流通货源宽松，同时进口铝锭持续流入，大户每日正常采购，而下游仍按需采购，中间商接货平平，整体成交一般；华南地区进口铝锭数量减少，同时入库减少，大户每日仅单批采购，贸易商间交投较弱，下游周初观望，随后采购略有增加，整体成交同样一般；

5）LME库存本周表现去库，环比上周减少1.51万吨至164.93万吨，较年初增加17.63万吨，较去年同期增加66.13万吨；注册仓单下降1.43万吨至137.61万吨，较年初增加46.36万吨，较去年同期增加64.83万吨；LME铝0-3升贴水在贴37美元/吨至贴36美元/吨区间，价差小幅扩大。

三、交易策略

策略：观望

风险：无

铅：海外交仓激增 铅市外弱内强

运行逻辑

1、上周市场风险偏好整体回落，主要系近期中美贸易局势恶化，市场宏观情绪悲观，整体风险偏好降低，伦铅回至1813美元。

2、上周连续交仓导致伦铅库存已升至10.7万吨，铅价承压回落。市场预期交仓量或在5万吨左右，库存后续增长或相对有限。国内经历7月交仓，炼厂库存逐步显性化，资金扰动下现货向少数现货商集中，短期价格波动加剧，20日波动率达19.45%，明显走高。由于伦铅累库明显，国内外比价升至8.5一线。

3、因废电瓶价格坚挺导致再生铅利润持续低位，再生成本支撑渐显。随着下游铅酸电池涨价节奏加快，季节旺季预期增强，铅价调整幅度或相对有限。此外，再生铅与原生铅价差收窄或带动铅市场短暂去库。

4、在当前节点，市场基于宏观预期走强给铅市场定价，随着下游铅酸电池涨价节奏加快，季节旺季预期增强，铅价调整幅度或相对有限。沪铅价格主要波动区间[14500,15200]，伦铅波动区间[1780,1850]。

产业调研

（7.24）河南、贵州地区废电瓶供应偏紧，再生利润微薄，生产积极性下降。

（7.24）河南大型炼厂新产线投产，但尚未满产日产量900吨，另一炼厂因设备故障日产小幅下调。

（7.17）近期南方地区洪水灾害，从江西主要铅冶炼厂调研情况来看，暂未影响其生产。其一冶炼厂维持常备库存水平，另一冶炼厂暂无库存。

市场矛盾及策略调研

短期交仓压力，连续累库使得库存大涨，阶段性供过于求；中美摩擦升级，市场宏观情绪悲观。再生铅利润过薄，支撑铅价。

二、重要数据

1、比值：上周沪伦比价下移，从前周8.24升转为上周8.51，现货进口亏损648元，免税品牌进口亏损约196元，三月比价8.40。

2、现货：伦铅现货贴水小幅扩大，上周贴水19美元。国内现货贴水扩大，SMM1#铅报15025元/吨。

3、价差：再生铅较之原生铅贴水150元，贴水幅度周度缩小。铅价上涨废电瓶价格上涨至8325元/吨，再生铅利润转亏损225元/吨。

4、库存：伦铅上周库存大涨4.4万吨至10.76万吨。国内社会库存上周减5111吨为4.45万吨，国内外库存合计14.2万吨。

5、TC：上周进口精矿加工费环比持平，国产精矿TC报2200-2600元/金属吨；60度进口矿TC报140-150美元/吨。国内内蒙地区矿山复工供应增加，矿端供应稳定，国内港口矿库存低位。此外，由于中美局势紧张，银价随避险心理上行 ，原生铅厂因此获利上升。

6、消费：再生炼厂采购废电瓶需求不减，而废电瓶货源紧张，废电瓶价格居高不下。下游采购意愿有所回暖，再生铅冶炼厂普遍对铅价看涨，生产积极性未见减弱，开工率录得小幅抬升 。电池消费方面，随部分地区低位上升，如汽车蓄电池更换需求出现好转迹象，经销商采购积极性上升，企业生产稳中有增。

三、交易策略

投资策略：关注远月买近抛远，因宏观风险情绪有所回落，单边观望

风险点：宏观风险情绪回落

锌：中美摩擦升级 锌价承压震荡

运行逻辑：

1 ）近日中美摩擦再度升级，市场担忧升级或波及贸易和经济层面，令市场避险情绪陡增，周边金属承压回落

2）落地到锌品种方面，现阶段南美主要产矿国家生产陆续恢复，但未见超量生产，即当前价格形势下，远期锌矿 消费更可能略过剩

3）局部时间看，近期见到消费周度环比开始略有边际改善，可见消费韧性良好，三季度维持库存去化状态符合预期

4）虽然三季度冶炼集中检修逐步结束，国内产量开始恢复，但在消费增速保持的情况下，四季度进口前大幅去库，存在进口诉求

5）虽近期锌现货结构、沪锌基差有所收窄，但鉴于我们看好下半年尤其是 Q4 的去库程度，因而在远月进口亏损可考虑入场跨市，或沪锌买近抛远策略。

调研供应：1 、（ 7/26 ）甘肃某大型冶炼厂近期结束检修，预计 8 月再次展开新一轮检修；2 、（ 7/26 ）新疆某冶炼厂预计 8 月出产量

消费环节：1、（ 7/26 ）镀锌方面，除了部分受洪汛影响地区开工外，其余地区镀锌订单周度略有增加，其中基建持稳光伏恢复2、（ 7/26 ）近期合金市场订单略有回升，出口东南亚、美国等地的箱包订单开始回升

二、重要数据：

1 ）本周加工费略有上调，进口加工费持平于 150 170 美元 吨附近，国产加工费出现上调主流成交在 5100 5500 元 吨；陕西、四川及广西均出现 200元/吨的上调。

2）本周沪伦比值仍旧未见明显变化，三月比值基本在 8.07 8.12 之间，实物进口亏损 400 600 元 吨；周内保税库存下降 1900 吨至 4.41 万吨

3）周内现货升水略有回落，上海市场对 08 合约升水自 100 元以上回落至 60 70 元 吨；下游周内买兴不高，仅仅按需采购；广东市场现货对 09 合约升水 40

平水附近，高价对下游买兴形成了压制作用。

4）本周国内库存较上周国内库存下降 0.78 万吨至 18.09 万吨；保税区减少 1900 吨至 4.41 万吨；中国地区合计 22.50 万吨， LME 库存 15.45 万吨较此前增加

3.21 万吨。全球显性库存共计 35.71 万吨，较上周减少 6200 吨，较去年同期增加 4.07 万吨，较今年年初增加 12.87 万吨。

三、交易策略

策略：远月跨市反套/跨期买近抛远

风险：不顾利润的报关数量超预期

镍&不锈钢：题材炒作短暂推升镍价，但基本面仍偏弱

运行逻辑：

1、消息面影响，镍价波动较大：周内镍价基本面矛盾不突出，现货成交平淡，镍价主要受消息面影响。周中美国关闭中国驻休斯顿领事馆，中美关系存恶化预期，镍价承压。周四，特斯拉CEO马斯克喊话镍矿企业增产，电池级镍需求存升温预期，镍价走势偏强。

2、菲矿供应环比增加，而国内镍铁利润持续缩窄：本周镍矿港口库存总量为778.95万吨，较上周增加3.11万吨。本周菲律宾镍矿装船达到56船的新高，且保持每周上升的趋势。中国进口菲矿6月环比上涨129%，说明疫情造成的菲律宾出口量影响基本已经消除，进口量7月份或将回升至正常出货水平，镍矿供应预期边际宽松。镍铁方面，印尼镍铁6-8月集中投产，预计下半年产出同比保持大幅增长。在印尼低成本镍铁冲击下，国内镍铁利润持续缩窄。

3、不锈钢消费处于淡季，但马斯克喊话或带来硫酸镍炒作题材：部分钢厂检修，供给短期收缩带来市场回暖，各大钢厂接单情况尚可，8月排期接满，溢出至9月。但是不锈钢处于消费淡季，整体供需两弱。周五马斯克喊话，加剧镍价波动。但是我们认为，硫酸镍需求炒作因素较大，未来硫酸镍消费对镍需求拉动存在较大不确定性。短期仍主要博弈淡季下的不锈钢需求变量。

4、基本面偏弱情况下，短期价格弱稳震荡为主：由于镍铁项目的集中投放，将降低对电解镍的需求。不锈钢方面消费，部分钢厂检修带来价格回暖。但是不锈钢处于消费淡季，后期检修结束供给恢复也存在累库的预期，对纯镍及镍铁价格将形成负反馈。短期内，中美关系存在不确定性的宏观背景下，镍价基本面偏弱，预计镍价偏弱震荡。但是谨防电池级硫酸镍等题材的炒作，或导致镍价阶段性走高。

产业调研：

1）印尼华迪镍业计划到2021年新增6台镍铁冶炼炉，预计今年投产4台，明年4月前投产2台，总共将有8台炉子。

2）7月18日17时30分，中金公司镍铁冶炼项目高炉系统炉顶五通球顺利吊装就位，这标志着高炉进入炉顶结构安装收尾完善阶段。

二、重要数据：

1）利润方面，不锈钢完全镍铁利润因钢厂抬价有所上升，但镍铁利润持续缩窄。

2）价差方面，金川镍与俄镍价差保持在750-850元，镍豆与俄镍的价差保持在700元/吨附近，高镍生铁较俄镍贴水扩大至117元/镍点。

3）周中以后镍价波幅较大，现货升贴水呈现区间波动。

4）本周现货进口窗口关闭，外贸无交投。

5）库存方面，LME库存减102吨至23.46万吨，而国内上期所库存增859吨至3.27万吨，保税区库存持平为1.73万吨，三地库存环比增3214吨至28.46万吨，较去年同期增加9.65万吨，较年初增加7.30万吨。

三、交易策略

策略：短期观望

风险：无

锡：低库存持续 锡价高位震荡

运行逻辑：

1.上周中美摩擦加剧商品市场波动，锡价表现偏强，价格逼近今年年初以来的高点。

2.供应预期向上，尤其是银漫矿业即将复产将缓解矿端的偏紧，但进口方面未见好转，缅甸地区对新冠病毒疫情相关禁令解除延至7月中旬，总体供应层面面临不确定性。但从国内冶炼端来看，矿需求同步缩减，云南大型锡冶炼厂新增检修。

3.国内去库幅度大幅放缓，对于需求端，从终端需求表现，电子行业产量增速由负转正成为不多的亮点，而焊锡在家电及汽车领域的需求仍延续负增长，锡市场将从短暂的紧平衡转后期过剩。

4.锡市场因供给修正引发的价格上涨行情已逐步接近尾声，关注供应端的恢复及需求的驱动。由于当前库存仍处历史低位，价格或因市场资金扰动而出现震荡加剧，总体上，锡价偏高位震荡。

产业调研：

（7-22）内蒙银漫矿业即将复产锡精矿

(7-17)云南地方收储细节显示，锡收储4万吨，收储期限是1年。

（7-3）缅甸防控新冠病毒相关禁令从原本6月30日结束推迟至7月15日结束。

（6-23）云锡计划从6月24日开始对冶炼设备进行停产检修，时间不超过28天。 

二、重要数据：

1）原矿方面，上周加工费维持不变，云南40°加工费1.3万元/吨，其它产区60°加工费0.9万元/吨。

2）上周沪锡主力2009合约上涨1.5%,现货SMM均价142250元/吨，现货升水持平，对沪期锡2008合约套盘云锡升水750元/吨附近，普通云字升水500元/吨附近，小牌贴水1000元/吨。

3）库存方面，LME库存环比增加115吨至3950吨，去年同期5990吨；国内库存环比降75吨至2931吨，去年同期6419吨；库存合计6881吨，较年初下降5580吨。

4）现货比价重心下移，自前周8.12转为上周8.05，6 月后市场外强内弱进口窗口关闭，目前现货进口亏损4680元。

三、交易策略

策略：暂时观望

风险：无