棉花隶属于农产品板块，整个农产品板块最近几年走势都非常弱势。2016年供给侧改革，很多板块都走出大牛市，但是农产品板块的反弹非常有限，下跌则是最先开始。从南华农产品指数来看，2020年3月，农产品板块指数最低跌至712位置，与前一波周期的低点也即2016年3月份的位置基本持平，这一位置距离2008年低点也相距不远。从南华农产品指数长达16年的周期来看，农产品指数基本已经触及底部，当前处于底部反弹的过程。

图1：南华农产品指数走势

来源：南华研究

从南华指数风险评估系统来看，饲料类品种如玉米、豆菜粕等处于风险相对高估的位置，而棉花、苹果和鸡蛋等品种则是处于风险极度低估的位置。从风险评估系统来看，棉花继续往下的空间有限，适合做为做多的品种选择之一，那么棉花是否具备上涨驱动呢？

图2：南华农产品风险评估

来源：南华研究

供应基本确定

国内棉花主产区在新疆，一般在4月份开始种植，9-10月份开始采摘。当前已经是9月份，不管是美棉还是国内棉花来看，种植面积已经确定，后续主要影响因素就在于天气。美棉有飓风的影响，新疆棉花进入铃期，需要关注冰雹天气的影响。总体而言，供应基本确定，天气的影响因素如果有也是相对利多。

棉纺织景气指数回升

在供应端基本确定的背景下，来关注消费端，棉花的销售主要集中在棉纺织行业。从中国棉纺织行业景气指数来看，2020年2月份之前一直都比较低迷，基本保持在48以下的水平。3月份出现一波快速拉升，之后由于疫情影响景气指数再度回到48以下。从最近三个月景气指数走势来看，已经连续抬升，并保持在48附近或以上的水平，显示棉纺织行业景气度有所回升。

图3：中国棉纺织行业景气指数

来源：南华研究

纯棉纱库存下降

从纯棉纱库存来看，4月份环比库存增幅最大，达到11.67%，之后库存增幅连续放缓，7月份库存增幅势头扭转，为下降0.78%。从历史统计来看，进入3、4季度，棉纱库存都会呈现下滑趋势。而今年与往年又有所不同，上半年因为疫情导致整体消费下滑，随着中国对疫情的控制，以及各国对疫情的适应，下半年消费情况将会好于上半年。

图4：纯棉纱库存环比

来源：南华研究

棉花季节性走势

在经历了一季度的大幅杀跌之后，很多品种都快速反弹，收复跌幅甚至创出新高，棉花则是反弹幅度最小的品种，2101合约从最低点算起反弹仍然不到20%。从形态上看，棉花涨涨跌跌，小碎步重心逐渐抬升，不断创出新高。进入9月份，棉花进入传统的消费旺季，在此期间，棉花价格往往会迎来一波强势的上涨行情。

图5：棉花季节性走势

来源：南华研究

总结

当前农产品板块已经触底反弹，后续继续大幅杀跌的可能性很小，而棉花又是整个板块中风险评估最小的品种，棉花往下孔家非常有限，往上则是取决于基本面驱动。供应端基本确定，市场已经消化所有利空，而未来对供应的影响主要来自于天气扰动，这种影响利多棉花。从消费端看，棉纺织行业景气指数出现回升，表明下游消费逐步复苏，而棉纺库存的下滑则是进一步印证了此种观点。结合季节性来看，9月份是下游传统的消费旺季，棉花价格易涨难跌，而今年在一季度下跌之后，棉花价格已经经历了连续5个月的横盘整理，从技术形态上看已经具备了突破的可能。