钢厂利润持续恶化

国际形势依然复杂严峻，国内经济循环有待进一步畅通，扩大内需战略仍要加码发力。下游成材需求不及预期，唐山环保政策趋严，钢厂采购积极性走弱。因此，逢高沽空J2101。

钢厂利润偏差，或反向打压焦炭提升利润

当前独立焦企平均吨焦利润超过300元，生产焦炭的现金利润率接近20%的高位。然而，受炉料持续走强影响，焦化利润与炉料利润发生极大背离，从5月开始，成材利润就已不断下跌，叠加成材市场需求恢复情况不及预期，下游钢厂的利润空间受到较大挤压。

自7月以来，螺纹钢生产利润开始进入亏损阶段，且亏损幅度呈现不断扩大的走势。在利润压力之下，虽然铁水产量仍未变动，但钢厂已经开始收缩产量，9月钢厂同样有环保停限产计划，影响一定的钢材供应。后续若钢材利润持续处于低位，在库存和生产压力下，钢厂会通过收缩铁水产量反向挤压焦炭来提升利润。在此情况下，下游钢厂对继续提涨仍有较强抵触情绪，第三轮提涨难度较大，预计将对焦炭后市价格形成打压。

钢厂采购积极性走弱，焦炭库存去化放缓

虽然目前焦炭市场仍处于大幅去库之中，但库存水平已开始分化。目前港口焦炭库存去化幅度较高，上游焦化厂积极出库，但下游钢厂收货较为谨慎，且去库速度相较港口显著降低，整体库存正在从上游向下游转移，后续钢厂面临累库风险。下游成材市场需求恢复情况不及预期，加之唐山环保政策趋严，部分钢厂采购积极性降低，令厂内焦炭库存去化放慢。

全球疫情风险仍未解除，宏观风险依然较大

全球新冠肺炎疫情虽然整体得到控制，但新增病例数仍处于高位，每日新增人数升至30万上方。此外，近期欧洲疫情反弹较快，随着时间步入秋冬季，二次暴发风险上升。若疫情持续超出预期，或对经济复苏造成较大阻碍，宏观风险释放可能拖累整体大宗商品的反弹节奏。

此外，国内消费整体仍处于低迷状态。从房屋开工、汽车、家电需求来看，近期终端需求增速呈V形走势，恢复曲线出现放缓。经济内循环有待进一步畅通，扩大内需战略仍要加码发力，宏观环境的不及预期可能对焦炭继续走高形成限制。

图为焦炭现金利润率（%）

交易策略

总体来看，我们认为后期焦炭进一步上行空间有限，可逢高沽空，主要基于以下几点逻辑：第一，独立焦企平均吨焦利润超 310 元，钢材利润空间受到挤压；第二，下游成材需求不及预期，唐山环保政策趋严，钢厂采购积极性走弱；第三，国际形势依然复杂严峻，国内消费仍然低迷，经济循环有待进一步畅通，扩大内需战略仍要加码发力。策略上，逢高沽空J2101，入场区间1900—2050元/吨，目标区间1800—1850元/吨，止损区间2100—2150元/吨。