一、国庆前后的情绪氛围截然不同

前期市场过于一致的反弹预期。郑棉期货在3月24日跌破历史万元关卡，紧接着超跌反弹。但是受到基本面的拖累，在宏观复苏逻辑推动下，郑棉期货价格重心缓慢震荡上移，导致市场过于一致的反弹预期。9月8日晚棉价大幅下跌，迅速完成调整。随后新棉陆续开秤，面临籽棉抢收情况，棉价继续缓慢上涨。

国庆长假后棉价高开高走，情绪氛围与国庆长假前截然不同。籽棉抢收不断，加之冷冬题材发酵，下游订单带动纺织原料共振，主力合约CF2101大涨2000元/吨以上，补涨回春节前高点，随后冲高回落。

二、此轮行情的三个原因

核心逻辑是宏观复苏叠加农产品共振。从3月23日棉花期货跌破万元关卡以来，宏观复苏逻辑提振大宗商品市场，品种间轮换上涨。尤其是农产品板块表现格外亮眼。在这种上涨氛围下，棉价价格重心不断上移。但与其他农产品走势不同，由于下游纺织服装业恢复速度较慢，棉花2019/20年度的基本面呈现供大于求格局，导致一直以来棉价上涨缓慢。

行情启动在于籽棉高价抢收。由于新疆轧花厂扩张，导致新疆棉加工产能远大于棉花产量，同时今年籽棉产量增加但质量下降，引发可交割品数量的担忧。籽棉收购价格不断攀升。

冷冬题材利好纺织原料。引爆行情的关键表面在于冷冬题材发酵和外贸订单回流。实则是一直以来下游不看好后市，维持原料低库存和低负荷运行。为了满足“双十一”和圣诞节订单，纺企和织厂进行原料补库，因此产业链呈现出“银十”好于“金九”的局面，配合着棉价上涨，带动整个产业链各环节价格上涨。

三、短期基本面将作为次要因素

节后此轮上涨主要原因在于成本端和需求端，而非供给端。籽棉抢收并不是因为产量减少，而是加工产能大于新棉产量，整体棉花新年格局呈现供需弱平衡但库存高企的格局。据USDA的10月棉花供需月报显示，2020/21年度全球产量环比调减90万包，消费量环比调增150万包，进口量环比调增50万包，期末库存环比调减270万包，库存消费比89%。

后续订单不明朗。当前“双11”及冷冬订单支撑，加之部分外贸订单回流，“银十”表现好于“金九”。随着郑棉逐渐回落，下游棉纱、坯布出货走缓，下游成品库存重新开始累积。部分企业仍在执行前期订单，后期新增订单情况仍不明朗。并且回流的订单仅仅是订单转移，全球纺织订单并没有新增。进入十一月以后下游订单的支撑力度或转弱。

终端持续恢复，当月已恢复至正常水平，累计仍弱于往年。9月，服装鞋帽针纺织品类当月同比增长8.3%；1-9月累计同比下降12.4%，跌幅虽逐月收窄，但显著弱于往年。9月，纺织品出口增长33.4%，服装出口增长2.1%；1-9月，纺织品出口增长37.5%，服装出口下降8.1%。

四、短期要把宏观放在首位

短期要把宏观放在首位，关注市场情绪的转换。疫情反复下宏观复苏带动的涨幅将放缓，后期订单情况仍不明朗。同时美国大选进入最后阶段，市场情绪也会迅速转换。因此，短期不确定性加大，要把宏观放在首位。

宏观复苏叠加农产品共振，中长期上行趋势不变。宏观复苏叠加农产品共振，同时疫苗上市时间渐进，棉花中长期价格重心上行趋势不变，但不能忽视复苏路上的潜在宏观风险。

风险提示：中美贸易冲突加剧；疫情影响持续；汇率变化；政策风险