政策鼓励，叠加资本市场回暖，商业银行正在迎来资本“补血”潮。这也有望纠正中国商业银行长期以来存在的供需结构不平衡。

四季度以来，商业银行补充资本的渠道开始回暖。IPO方面，发行节奏有所加快，刚刚过会的上海农商行距离厦门银行登陆资本市场仅一个月。随着上海农商行上市，A股将迎来第38家上市商业银行，年内第2家。上市公司公告也显示，进入9月份以来，商业银行发行永续债补充资本案例不断：6只永续债发行获得监管批准，7只永续债成功发行，发行频次明显比前几个月加快。此外，邮储银行本周刚刚公布了300亿元的定增方案，长沙银行也准备定增募集60亿元资本金，江苏银行配股即将落地。

迹象显示，监管层正在鼓励商业银行多渠道补充资本，壮大实力，以服务实体经济。商业银行补充资本案例的增长，源于资产规模的快速扩张。中国银保监会数据显示，2020年前三季度，中国商业银行资产规模增长11.8%，成为2017年以来最高资产增速。

受到央行三季度货币政策报告有关银行新发贷款利率上升因素的刺激，11月27日，商业银行股股价大涨。事实上，四季度初以来，商业银行的整体估值就不断上升，板块指数上涨16%，单就涨幅来说，目前已是2014年四季度以来第二大季度涨幅。伴随市值回升，催生银行股权融资内在需求，商业银行有望迎来包括IPO发行节奏加快、定增，次级债券、永续债等资本“补血”大潮。

银行资本亟需“补血”

公告显示，当前中国监管机构正在密集批复商业银行资本补充方案，支持银行发展。

11月26日，交通银行公告，其境外发行永续债补充资本金成功，募集资金28亿美元，这是中国商业银行首次在境外成功发行永续债。从9月至今，包括交通银行在内，成都银行、浦发银行、中国银行、兴业银行以及光大银行六家银行共计发行7只永续债(交通银行同期还发行一只境内人民币永续债)，累计募集资金超过2000亿元人民币；期间6只永续债发行获得监管批准，具体发行主体包括了成都银行、工商银行、邮储银行等。

股权融资方面，江苏银行配股即将落地。邮储银行业刚刚公告了300亿元的定增方案，邮储集团全额认购；杭州银行的可转债发行正在推进，长沙银行刚刚公布了60亿元定增方案。最近，区域性银行IPO上市动作也在加快，上海农商行刚刚过会，与厦门银行上市时隔一个月。

商业银行紧锣密鼓的推进各渠道“补血”，源于自身亦巨大的资本需求。

一方面，随着经济活动加速，商业银行的资产规模快速增长。中国银保监会数据显示，2020年前三季度，商业银行资产规模262.47万亿元，同比增长11.8%，速度明显快于去年的9.12%，也是2017年以来最高增速，期间净利润负增长8.3%。这样的数据对于商业银行来说，意味着商业银行无法通过内源性利润增长满足资本需求。

规模扩张，催生商业银行新的资本需求。以A股目前37家上市商业银行为例，2017年到2019年，全部加权风险资产净额增加19万亿元，依据这37家银行2017年的平均资本充足率13.81%测算，意味着其对资本的消耗或者占用至少需要2.6万亿元。商业银行的应对策略是通过永续债、次级债，以及IPO等方式不断补充资本满足资产扩张需求。

另一方面，从银行资本的实际数据来看，商业银行的资本充足率这两年整体下降。其与监管的要求之间的差距正在收窄。中国银保监会数据显示，商业银行前三季度核心一级资本充足率10.44%，相比年初的10.92%下降0.48个百分点。

进入2020年，新冠疫情的发生，实体经济备受冲击，进而影响实体经济，这最终导致商业银行不良率的上升。银保监会数据显示，今年三季度末商业银行不良贷款率较去年末上升10个BP至1.96%，不良贷款余额增加4300亿元至2.84万亿元。与此同时，为支持实体经济而加大信贷投放力度。央行数据显示，今年一季度商业银行新增贷款大幅增长达7.5万亿元，这些都加速了商业银行的资本消耗，资本充足率的下降。

银行资本是商业银行从事经营活动的本钱，具有损失缓冲和消除银行不稳定因素，保护银行正常经营的功能。商业银行必须拥有一定数量的资本金，维持最低资本充足率要求，从而抵御商业银行的各类经营风险和其他风险，保证银行的经营安全。

根据《巴塞尔协议》的要求，中国政府于2013年颁布制定了《商业银行资本管理办法》，其对商业银行应该遵循的资本约束、信息披露等做出详细规定。办法规定，中国商业银行核心一级资本充足率不得低于7.5%，大型系统性商业银行不得低于8.5%。

这意味着，如果商业银行的资本充足率不能有效满足上述要求，其业务开展以及经营将受到约束。以地处中原的某城商行为例，其2017年以来资产规模无法有效扩张，很大程度上就是由于资本不足导致。从2017年以来，这家银行的核心一级资本充足率从10.49%快速下降至今年年中的9.91%。过快的资本消耗导致这家银行对于规模扩张不得不小心翼翼。

从实际来看，目前不少商业银行存在资本较低的局面。以今年上半年末数据为例，目前A、H股53家上市商业银行中，资本充足率低于12%的有7家，占比13%；低于13%的有20家，占比37%。此外，核心一级资本充足率低于9%的有18家，占比33%，其中就包含了前述正在推进股权融资的江苏银行、杭州银行，邮储银行核心一级资本充足率尽管为9.51%，在国有银行中最低。

近期5个交易日股价暴涨45%的青岛银行，核心一级资本充足率仅为8.35%，其通过定增补充资本的可能非常大。从2019年至今，其资产规模快速扩张，平均资产规模增速约为18%，期间归母净利润增速仅为8%。过快的资产增长快速消耗着这家银行的资本，由此导致其核心一级资本充足率从2019年6月的9.22%下降至今年三季度的8.35%。

资本不足影响商业银行信贷投放。为加强金融对实体经济的支持力度，缓解商业银行资本约束，从2018年开始，金融委多次召开会议研究多渠道支持银行资本补充问题，并公开表示支持商业银行资本补充工具创新。此后，2019年，国常会等也多次强调要多渠道增强商业银行资本实力。

正是在这个背景下，2019年商业银行迎来上市小高潮。统计显示，2019年，10家商业银行登陆A、H资本市场，其中，A股8家，港股2家，是2016年以来的第二次小高峰。但是考虑募集资金额就不一样了，仅从A股来看，邮储银行的上市，单家募集资金327亿元，将2019年的中国商业银行A股IPO募集资金额推高至2010年以来的第二高位，全年募集资金654亿元(图1)。

图1 A股商业银行历史IPO募集资金额(亿元)

不良贷款也是导致商业银行资本压力来源之一。疫情中断了商业银行正常的不良资产修复路径，银行不良率重拾升势，这意味着银行再次面临处置不良资产的压力，预提拨备必然会消耗资本。据银保监会数据显示，中国商业银行2020年面临着3.4万亿元不良资产的处置压力。银保监会数据也显示，截至三季度末，商业银行不良贷款率1.96%，呈现明显的逐季度抬升趋势。

事实上，部分商业银行之所以这两年踯躅不前，部分原因也在于资本捉襟见肘的背景下，不良率高企，无法有效处置不良资产，从而导致发展的缓慢。典型的是《红周刊》记者此前报道过的交通银行、江西银行等，前者1.67%，后者高达2.87%，大幅攀升(中报数据)。

大型商业银行同样面临的资本压力极大。大行的资本压力更多来自今年央行、银保监会的最新规定。据9月30日央行、银保监会发布的《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法(征求意见稿)》，将对全球系统重要性银行实施总损失吸收能力(TLAC)监管要求。

基于前述规定，全球知名评级机构惠誉测算，到2025年，中国四大系统性银行(工、农、中、建)将面临4.6万亿人民币的新增资本需求，到2028年或将达到9.6万亿人民币。兴业证券的测算也显示，到2025年，四大行或存在2.5-3.8万亿资本缺口。

中国商业银行面临着巨大的资本补充压力，但是银行股的长期低迷，打击投资人信心，并导致上市银行融资通道的阻塞。

恰在这个时候，中国经济克服了新冠疫情的冲击，率先全球复苏。今年三季度，中国GDP同比增长4.9%，并将成为2020年度全球惟一正增长的大型经济体。国家统计局最新公布的11月份PMI数据显示，中国经济正在恢复超出预期，财新制造业PMI指数54.9%，攀升至十年来高位。经济数据的利好，对于典型的顺周期银行股来说，是最大的利好。

供给侧改革下 中小商业银行“补血”需求在破局

总体来看，目前商业银行，尤其中小型商业银行面临更大的资本补充压力，如锦州银行、青岛银行、江苏银行、九江银行等。部分股份制银行未来也面临较为急迫的核心一级资本补充压力，如光大银行、华夏银行、民生银行等。

未上市的中小规模的区域性商业银行面临的资本压力更大。以此前刚刚在香港完成上市的渤海银行为例，上市之前的资本充足率已经低于8%，如不补充资本业务将很难开展；再比如2016年上市的江苏银行，上市之前的资本充足率仅为8.52%，处于监管红线边缘，只有融资补充资本才能获得发展空间，如今又一次面临资本补充的压力，最近正在推进配股方式募集资本金。

再比如，目前还在排队中的广发银行为例，其三季度末核心一级资本充足率仅为7.65%，正好处于监管红线边缘。由于资本下降过快，广发银行三季度风险资产规模仅增长3.6%，这远远不及全国商业银行资产规模平均11.8%的增长速度。

造成这一局面，是因为中国商业银行在长期的发展中，存在供给方面的结构性矛盾，典型表现是获得资本支持力度最大的大银行在服务中小微方面能力有所不足；有能力服务中小微的中小商业银行资本补充渠道不足。

从资源的流向来看，过去很多年，商业银行将更多的信贷资源投向了大型重工业企业、房地产、国企、地方政府融资平台，以及经济发达地区。在这样的发展过程中，中国培育出了工、农、中、建这样的大型国有商业银行。银保监会2020年的数据也显示，规模居前的大型国有商业银行以及股份银行总资产规模占银行业机构总资产的58.6%，数量众多的城商行以及农村金融机构合计占比25.8%。

回看上市银行的发展，过去也一直较为偏重大中型银行。银保监会数据显示，截至2015年底，我国共有4261家银行业金融机构。彼时A股上市的商业银行仅为16家，尽管机构数量不及全国商业机构数量的0.4%，但是这16家银行的总资产占据了中国全部商业银行资产总规模的76%。反观那些深耕中小微、渠道下沉的商业银行尽管数量众多，约占99.6%，资产规模占比仅为24%。

中国经济在转型过程中，发展主要以消费、创新为动力，以中小微企业为载体，具有轻资产、高风险等特点。只有那些风险偏好相对更高的中小银行才能在支持银行机构的长尾客户——小微、民营企业方面具备更大的优势，他们更擅长深更地方，并具备渠道下沉的优势。

而大型商业银行不愿意深耕小微，渠道下沉，也与成本费用相关。这些贷款对象具有单笔金额低、不良率较高的特点，由此带来的成本较大。以2016年上市的常熟银行为例，尽管其不良率不高，低于1%，但是其反映在股东回报上，其2019年ROE仅为11.52%，国有大行的建设银行ROE高达13.18%，实际上建设银行的不良率要高出常熟银行大约50个BP。

导致上述结果的一个重要原因就在于较高的费用开支。常熟银行2019年管理费用占营收的比重高达38%，同期工商银行仅为25.44%，双方差距近13个百分点。2019年5月，常熟银行在接受投资者调研时就表示，“上市农商行ROE的总体水平不高，与我们的客户结构、业务特点有关系。我们的客户下沉、单笔资产较小，成本费用相对高一些”。

这些农村商业银行、城市商业银行在服务中小微，促进地方经济发展，促进就业等方面贡献巨大，然而不得不承认这些金融机构由于一直未能拥有很好的资本补充渠道，整体资本充足情况堪忧，从而限制了这些银行向经济提供支持的能力。

银保监会数据显示，截至今年三季度末，农村金融机构平均资本充足率仅为12.11%，城商行稍微高点，也仅为12.44%，低于大型商业银行16.25%以及股份制银行13.3%的水平。

大型商业银行以及股份制银行资本充足率较高，很大程度上是因为该类银行基本都已经实现上市，从而可以有效利用上市公司的平台进行多渠道融资补充资本金，如定增、发行次级债等。而数量庞大的区域性商业银行尚未获得上市补充资本的机会，没有上市，意味着很难开拓可转债、优先股、次级债等在内的资本补充方式。缓解区域性银行资本补充压力，拓展融资渠道刻不容缓。

中央财经大学金融学教授郭田勇对《红周刊》记者表示，农商行在服务三农、地方经济、小微企业等客户占比较高，无论从扶贫角度，还是舒缓经济、抗击疫情等角度，农商行都发挥着重要作用。因此，通过资本市场帮助农商行补充资本，这有利于经济发展。

一位银行业资深分析师则对红周刊记者表示，信贷的确可以很好的支持县域经济发展，但是一直没有能够很好地落实。这些小银行也的确存在资本不足的压力，需要给予必要的政策支持。当然也应该考虑资源配置的效率问题，有些地方性银行经营不善。

政策上已经在行动。从2018年开始，政府多次制定相关政策鼓励中小银行融资补充资本，推进供给侧改革。

《红周刊》记者策略的统计发现，从2018年至今，政府层面的关于商业银行补充资本的政策行动就不下8次，涵盖国务院常务会议、国务院金融稳定委员会(下称金融委)、银保监会等多个政府层面。

在金融供给侧改革、政策助力下，A股上市商业银行整体呈现结构优化的趋势。上市的区域性银行，从原来的3家，上升至现在的22家，从2016年至今，19家区域性银行登陆A股资本市场。

板块上涨打开商业银行“补血”通道

一幅图，很好的揭示了过去商业银行资本补充方面的尴尬形势。

图2 商业银行三项资本充足率走势(%)

不难看出，进入2018年四季度以后，商业银行的核心一级资本充足率呈现逐季度下降的趋势，期间一级资本充足率以及资本充足率总体却仍在上升。

出现这一局面的原因正在于股市低迷，商业银行股权融资补充资本的渠道被堵塞，只能依赖较多的永续债、次级债等补充资本，但是这些资本无法满足核心一级资本的要求。甚至部分银行的可转债发行时间已经不短了，但是由于投资者不愿意转股，导致其无法实现转股补充股权资本的功能，典型的如光大转债、苏银转债等。目前市场存量商业银行可转债规模有1595亿元，共计10只，目前可转债余额1522亿元，这意味着转股金额仅为73亿元，不足5%。

近期商业银行股的市场回暖，有望彻底打开商业银行资本“补血”大通道。在9月份新发贷款利率上行6个BP的消息直接刺激下，11月27日，银行板块暴涨，申万银行板块指数上涨2.3%。商业银行行情从四季度以来就呈现回暖趋势，截至12月3日，银行指数累计上涨了16.01%，板块PB从低位的0.71倍上升至目前的0.78倍。

当然，过去很长时间，商业银行很难通过二级市场募集资金，除了股市低迷，投资人信心不足以外，还有一个重要的原因就在于1倍市净率的发行限定。按照国有资产保值增值的要求，股票发行的市净率一般不低于1倍。如前所述，银行板块指数市净率长期低于1倍PB，这导致商业银行股权再融资几乎停滞。银行指数(886052)历史PB清晰显示，2018年起，该板块指数PB进入下行通道(图3)。

图3 银行指数(886052.WI)-历史PE/PB

数据显示，从2017年年初至11月28日为止的47周里面，华夏银行、民生银行、兴业银行、上海银行、建设银行等在内的16家超过一半的交易日里面市净率低于1倍；更是有光大银行、交通银行等5家银行的市净率一直低于1倍PB。

就目前来看，A股全部37家上市银行，有26家银行的市净率低于1，占比70%。这导致这些银行都无法通过正常股权渠道实现融资。数据显示，过去两年，仅有华夏银行、南京银行、宁波银行、郑州银行以及杭州银行5家银行通过非公开发行募集资金。

不过，非常值得投资者关注的一个案例是即将落地的江苏银行配股。据12月3日晚江苏银行公布的配股方案，配股价4.59元，按照今年三季度江苏银行每股净资产10.24元计算，相当于0.45倍的PB，即使按照2019年底9.53元的每股净资产测算，其PB也仅为0.45倍。考虑到江苏银行某种程度上的“国有”性质，江苏银行的配股方案格外引人注目。

从IPO来看，进入2020年四季度，商业银行上市的节奏似乎有加快苗头，一个月前厦门银行刚刚登陆A股市场，现在上海农商行再次过会。此外，还有渤海银行、威海银行登陆了香港资本市场。前述银行通过IPO累计募集资金210亿元用于补充核心一级资本。

银行板块估值低迷，也会影响新股发行以及银行股募集资金的效率。之前A股经常出现商业银行上市之前，由于估值水平严重偏离行业从而导致银行股正式挂牌被推迟的现象。如江苏银行、上海银行、苏州银行、杭州银行、江阴农商行、无锡农商行、常熟银行等等，都因市盈率偏离行业而推迟发行，并在发行之初遭遇市场质疑。

如今市场回暖，商业银行股权融资补充核心一级资本的道路有望打通。

数据显示，上海农商行上市以后，后续还有27家银行排队等待上市，其中6家状态为已预披露更新，其余状态为辅导备案登记受理。从这些银行的规模看，资产规模平均值仅为2848亿元，惟一的例外是广发银行，总规模达2.8万亿元。

IPO是商业银行补充资本的渠道基础

商业银行补充资本的渠道，包括多个层面。除了上述IPO以外，还有可转债、永续债、二级资本债、以及优先股等多种形式。但就补充资本的形式来说，IPO上市对于商业银行来说，格外关键。后续永续债、二级资本债、优先股以及可转债的发行往往都依赖于IPO。

《红周刊》记者统计发现，从1991年以来，累计有54家银行通过IPO募集资金5429亿元，不过，通过后续模式获得的再融资就远超过了股本融资，商业银行通过优先股、次级债等方式募集的资本金约6.76万亿元，最大的三个通道依次是次级债、永续债以及优先股。这顺应了监管强调的支持商业银行多种形式补充资本金的政策基调。

从融资方结构来看，呈现明显的上市公司“优先”的特征。此外，这些资本补充形式也有个致命的缺陷，往往不能用于补充核心一级资本，只能用于补充一级资本或者其他资本，除非满足特定条件，如可转债的转股。

次级债，是过去多年商业银行补充资本的最重要通道。数据显示，从2011年至今，商业银行累计发行4.1万亿次级债用于补充银行资本金。进入2019年以来，次级债发行进入高峰期，累计发行额2.36万亿，占全部商业银行次级债发行额的56%。

整体来看，上市银行依然是次级债发行的主力。目前上市商业银行发行次债规模约占全部次级债发行规模的90%，非上市银行发行笔数虽然多，但是单笔金额较低，累计发行额仅为4558亿元，占比约为12%。

永续债方面，仅今年到目前为止，商业银行通过永续债发行募集的资金量就达到了5985亿元，这一金额超过了去年5696亿元的发行规模。从2019年1月，中国银行发行首单400亿元规模永续债，后续商业银行发行永续债越来越多。两年合计54笔永续债发行，累计募集资金1.17万亿元。通过永续债募集资金，逐步成为银行补充资本金的重要手段。

从结构来看，2020年，上市银行共计17笔永续债发行，累计募集资金规模5379亿元，占比90%。非上市银行募集资金606亿元，占比仅为10%。

股权方面，可转债一度是上市商业银行补充资本的希望。最早的商业银行可转债发行发生在2017年4月，彼时光大银行通过发行200亿元可转债用于补充其他一级资本。迄今，商业银行一共发行10笔可转债，累计募集资金1595亿元。不过，近70%的可转债发行是在2019年完成，2020年仅有两单可转债发行，发行金额95亿元。2020年以来可转债发行开始遇冷，原因是股价低迷。可转债的投资者根本无法实现转股的收益，但是可转债的票面利率实在太低，这打击了投资人信心。

优先股方面，是过去几年商业银行补充资本金的另外一个重要渠道。数据显示，从2014年至今，商业银行累计36次通过优先股发行募集资金补充资本金，累计募集资金总额8372亿元。不过，2020年以来，商业银行通过发行优先股募集资金遇冷。这部分应该是由于商业银行今年市场总体表现不佳导致的。

定增或者配股，与IPO一致，其发行的资本主要用于补充商业银行核心一级资本金。从1991年以来，仅有13家商业银行通过不同规模的定增募集资金5048亿元，这极大充实了商业银行的资本实力。配股方面案例更少，包括本次江苏银行的配股在内，总计10家，累计募集资金2037亿元(含江苏银行200亿元配股)。不过，总体来看，定增发行规模不大，发行家数也相对较少。

附表上市商业银行重要指标一览表(单位：%)