七禾网注：嘉宾回答仅代表其本人观点，不代表七禾网的观点及推荐。金融投资风险丛生，愿七禾网用户理性谨慎。

郑时孚

大连義然投资总经理，大连理工大学系统工程博士,有着近20年的股票投资经历，近10年连续盈利；期货投资经历8年，保持平均年化近30%的优异成绩。擅长利用量化分析与基本面相结合的综合分析法进行全市场、多品种套利交易，以此实现分散风险，发现市场价格波动中出现的无风险套利空间。操作风格稳健，善于控制风险，业绩回撤小。并且非常善于基本面分析与研究，每年会多次亲自前往产区开展全面调研,对于商品期货定价有深入研究。

第十一届 “蓝海密剑”中国对冲基金公开赛晋衔奖，“上校”头衔。

核心观点：

我们所定义的套利更多是同品种或相关性极强的品种的对冲。

套利的风险本身会体现在一个方向性的风险，就是任何套利价差最后都是方向性决定的。

如果一次下了很重的仓位，翻了三四倍，那只能说这次概率赢了，如果还在市场里，时间长了概率优势一定会降低，因为投资风险和收益最后跟概率的结果是相关的，你不管怎么做，胜率基本到最后会稳定到一个区间内

如果交易次数多、交易时间长，来考虑问题的时候，风险跟收益一定是非常匹配的。

事前风控如果做的足够好的话，事后风控的次数就会变得少。

当你品种足够多的话，面临的风险就比较小，风险达到分散。

在分散的前提下，单一头寸面临的盈亏就会变小。

实际上市场上并不存在无风险的套利空间，真正的无风险叫相对无风险。

所有的期权交易里面，卖权的胜率肯定是最高的。

你无法通过数浪和技术分析得到一个相对确定的结果，也得不到一个相对确定的边界。

当你追求收益低，确定性就提高，当你追求收益高，确定性就降低，所以说你得追求低收益、确定性高的这条路，先不要追求收益率，先追求确定性，然后有收益率当然更好。

逆势投资者的前提是有底线的投资者，就是有边界的投资者，必须找到边界才能逆势。

从我们的思维结构来讲，能获得50%的收益几乎是很完美的一年，对于我们最重要的是收益跟回撤的比例。

由东航金融主办的蓝海密剑中国对冲基金经理公开赛是国内持续时间最长、奖项最多、累计奖金最高的实盘交易大赛之一，大赛举办十余年，涌现出众多优秀的交易员与基金经理，甚至还产生了数个总盈利上亿元的“元帅”交易员。通过七禾网即刻参赛，更能享受交易所手续费+1分钱的特别福利，扫描以下二维码了解详情报名参赛。

七禾网1、郑总您好，感谢您在百忙之中与东航金融&七禾网进行深入对话。贵公司主要做套利交易，您如何看待这种交易方式？跟其它交易方式有哪些不同点？

郑时孚：市场上对套利的认知不太一样，套利是对冲的一种形式，有别于单边，对冲本身就是为了降低风险。实际上对冲的大类里有很多不同的方式，比如说做股票的阿尔法中性、强弱品种的对冲、相关品种的价差和对冲，这些实际上都是一种对冲风险的方式，但是我们所定义的套利更多是同品种或相关性极强的品种的对冲。比如说在一个不同月份的同一合约我们做多做空，最后达成这个价差的交易，这个风险相对其它方式风险更低，对整个净值波动能很好的控制。

七禾网2、套利交易的风险相对较低，但还是存在风险的，就您看来套利一般有哪些风险？投资者应如何防范和应对套利的风险？

郑时孚：套利实际上也是有风险的，这种风险要存在于两个方面。

第一、套利的风险本身会体现在一个方向性的风险，就是任何套利价差最后都是方向性决定的，比如说现在近月是强势还是弱势会决定价差的扩大和收缩；

第二、价差本身的季节性，价差因为不同的月份不同品种在不同季节的供需是不一样的，所以说它有一个习惯性的价差区间，比如说鸡蛋，7月~8月期间是准备中秋节的一个上涨的行情，每年到天热了以后，鸡的产蛋量降低，供给减少，价格总是涨的；

第三、还有一种就是市场本身是一个contendo或者back结构，那是怎么造成的？如果是库存比较高的话，近月压制比较强，以PTA为例，长期以来高库存远月都是贴水的，总是一个正向的结构，实际上是库存和产量的叠加，造成正向升水的结构。

这些要素结合起来，然后形成套利的一个固有结构，结构清楚了以后才能把套利的风险控制住，才知道整个套利的边界点在什么位置。

七禾网3、在您多年的交易生涯中，有没有碰到过一些让您印象深刻的风险事件？

郑时孚：实际上我们每天都遇到风险事件，不是说一件两件，因为我们现在是多品种交易，看的头寸可能上百个，持有的头寸一般十几个，在一个月内，头寸都会有一些风险的波动。

最近一年来，我们整个回撤越来越小，基本控制在1%上下，最多2%。在以前我们策略少的时候，会有一些风险事件，比如苹果上市的第二年。大家都理解苹果第一年上市是一个升水结构，因为库存是有成本的，到后期价格肯定是越来越高，但是去年三四月份整个苹果的升贴水结构发生了逆转，从十月后面的一月三月原来都是生水，后来整个预期变差，变成一个贴水结构，因为预期三月五月可能情况会很糟，就产生了风险。这是我们按照过往的刻板的认知，然后造成的一个风险，后来我们对这类的头寸重新定义仓位，这是反套的一个风险事件，在后期的交易里我们就基本避免了这种风险。

七禾网4、您是一位低风险投资者，您如何看待风险和收益的关系？

郑时孚：如果交易次数多、交易时间长，来考虑问题的时候，风险跟收益一定是非常匹配的。比如，我们交易20年，一个月的交易次数是上千次，20年来会交易几万次或者十几万次。那么你是不是站在概率优势的优势方，能不能从概率上能够稳定的获得收益，实际上是因为你交易次数达到这个数量，胜率也达到一个稳定的数量，那么就会有一个稳定的收益，而这个收益实际上是个概率的收益。如果一次下了很重的仓位，翻了三四倍，那只能说这次概率赢了，如果还在市场里，时间长了概率优势一定会降低，因为投资风险和收益最后跟概率的结果是相关的，你不管怎么做，胜率基本到最后会稳定到一个区间内，尤其是交易次数足够多的时候，风险和收益实际上是特别对等的一个结果，像我们一般每年都追求30%以上收益，实际上我们经常会获得50%的收益，但是如果时间拉长来讲，30%-40%是很好的长期收益的结果。

七禾网5、这个市场中，也有很多投资者通过重仓交易获得了暴利，甚至有些成了财富神话，对此您怎么看？

郑时孚：如果这个投资者今天交易完了以后就不做了，或者说他隔了很久很久才做一次，那么也许他胜率真的很高，胜率可能达到了十次胜九次，那他是可以几次都翻一番。但是他这次获得了暴利，下次势必继续重仓，他的行为轨迹会重复，从概率上他每次都能获得暴利肯定是不不行的，因为概率的结果就是整个市场会得到一个平均的收益，他不会每次都暴利，暴利一次，下次就是暴亏。从平均结果来看，他最终的结果可能并不理想。很多大咖说我不会让自己的子女或者亲戚朋好友来做交易，实际上因为他们心里觉得暴利从概率上无法持续，如果是亲戚朋友来了以后，要面临着暴亏的痛苦。那么反过来讲，你如果是个低风险交易者，如果用多策略达到一个稳定的结果，我是愿意叫我亲戚朋友都来，因为跟大家分享策略，然后得到一个稳定的收益，那为什么不让亲戚朋友来呢？因为这些交易者觉得期货一定是暴利暴亏的行为，他才这样去做，但每个人的人性格不一样，他必须找到一个很适合自己那个模式。

七禾网6、据了解，贵公司在控制风险的时候，主要采取事前风控，请问为什么？事前会采取哪些方法提前做好风控？

郑时孚：做风控，无外乎做事前风控和事后风控，事后风控就是止损，也很简单。那么事前风控如果做的足够好的话，事后风控的次数就会变得少。

事前风控的核心点只有两个：

第一、分散，当你品种足够多的话，面临的风险就比较小，风险达到分散。

第二、在分散的前提下，单一头寸面临的盈亏就会变小。比如像我们现在单一头寸有时候亏损在0.2%~0.5%。从概率上来讲十几个头寸在随机波动，根据我们的统计，至少是有55%~60%是获得正向收益的，我每一个都是0.2%~0.5%的一个亏损率，最后组合出来的结果就很少会亏损1%，这是因为事前足够分散才达成这么一个结果。但反过来讲，足够分散也阻碍了我收益率继续提高，有时候收益率可能真的看起来不够高，每个月有时候4%，我们觉得很好，5%觉得真的很好，有时候就1%，但是这种防守性也使我们进攻性降低，我们期待长期站在概率的正面角度来做风控。

七禾网7、您也接触过市场中很多套利交易高手，从他们身上主要学到了哪些知识？

郑时孚：套利的人确实接触了很多，实际上套利是按分风险来分的，风险最高的类型就是市场上长期、有名气的选手。以前听说过鸡蛋碰石头，就是农产品跟钢铁宏观对冲，黑色和农产品的宏观对冲，就是跨品种的宏观对冲。

还有一类就是吃升贴水的宏观对冲，贴水的就买升水的就卖，就是更更宏观，更大类对冲。这种他们头寸不会下很多，因为套利对的波动范围是非常大的。

另外还有一类是跨品种对冲，相关性比较强的品种对冲，比如说豆粕、菜粕、卷螺、豆油、菜油，这种对冲实际上对基本面的要求也是很高的，基本面研究两个品种的供需变化，才能知道他们短期长期的变化的可能。

最后一类，跨期的相关性极强的品种来做套利，这是多品种的分散，包括我们也做期权，通过多品种分散获得一个稳定的收益，所以说我们这种方式对团队的要求更高，对多品种的分散要求更高。