012020年玉米与淀粉期货市场回顾

（一）玉米市场

通常，我们不太愿意花太多篇幅在对历史行情的回顾上，但2020年的玉米行情值得复盘的原因在一个“变”字，不同于以往年度的玉米市场，2020年对于玉米来说是特殊的，内外因的结合带来的行情驱动力远远超出预期，当我们身处行情之中时，往往难以真正读懂市场，复盘是为了以更客观的角度重新梳理本年度行情的脉络。

2020年初，玉米新粮正处于上市后季节性回落阶段，加之疫情打击, 整体呈现弱势震荡。春节后，由于疫情导致的交通运输问题，玉米外运受阻，市场出现供应紧缺，用粮企业收购困难，玉米价格小幅走高。  

4月，全球疫情爆发，粮食危机论被提出，引发市场忧虑。加之国家推行公路免费政策鼓励北粮南运，用粮企业加紧抢购建库，使得北方玉米大涨。产区余粮加快见底，进一步推动囤粮潮。疫情导致全球局势紧张，屯粮抢粮情绪高涨，临储拍卖即将告别历史舞台，与此同时生猪存栏加快恢复，缺口论逻辑日益清晰。

年中临储政策落地后，起拍价格未作调整，市场气氛在供应压力的担忧下一度转空，但很快，首拍出现的100%成交和高溢价大大提振了市场信心，随着临储拍卖即将收官，屯粮看涨情绪高涨，拍卖行情愈发火热，缺口论逻辑被再次加强。值得一提的是资金方投机参与的增加，使得期现货市场波动加剧,参拍主体捂粮惜售情绪强，导致拍卖粮无法形成有效供应，在投机推动下，玉米价格上涨趋势被加快加强，政策的多次干预收效甚微。 

8月底到9月初，三场北上台风接连来袭，大风降雨导致吉林，辽宁，内蒙古地区部分玉米倒伏，减产担忧点燃市场情绪，为行情再添一把火。

国庆节后新粮陆续上市，玉米继越拍越涨后，又出现了越收越涨的现象，随着新粮开始收割，期现货价格却继续走高。盘面继续走强，提振市场信心，带动现货大涨。不论是拍卖亦或收割，其背后都有缺口预期和囤粮心态的支撑，也导致了结构性紧缺长期难以缓解。

产区抢粮屯粮心态浓厚，为抑制过度投机，国家出台政策调控市场，吉林及内蒙部分地区中储粮停止收粮，临储玉米剩余库存竞价销售交易公告出台，吉林、内蒙、辽宁地区投放14、15年产玉米总量103431吨，对市场情绪有所抑制。但政策影响有限，市场坚定看多，利空出尽后盘面立刻开启反弹，继续向新高冲击。

（二）淀粉市场

本年度的淀粉价格跟随玉米上涨，与玉米走势高度重合。回顾淀粉基本面情况，近年来，深加工产能迅速扩张，淀粉产能过剩后遗症叠加疫情终端消费的打击，淀粉下游需求疲软。大部分淀粉厂商以需定产，重视成本端控制，全年大多随采随卖，跟随市场价格，使得淀粉难以走出独立行情。

淀粉价格的变动受到多重因素影响。首先，原粮价格变化的传导明显；其次，淀粉库存状况对于近月合约产生较为明显的推动和牵制作用；淀粉生产利润影响开工率的变化，反映出短期需求的变化，同时也对库存产生影响。

玉米供给现状与展望

（一）面积大幅下降？不存在的 

根据国家统计局数据，2020年玉米种植面积在41264千公顷，较上一年度小幅调减0.48%，几乎持平。农业农村部表示今年东北地区高产作物玉米增加较多，奠定了丰收的基础。

由于我国玉米供应积压较多，大豆明显不足，从2016年开始，国家推进农业供给侧结构性改革，重点是调整优化种植结构，适当调减非优势区玉米，改种大豆等作物。在政策的倾斜下，一部分非优势产区玉米面积有所调减，而优势产区更为集中、连片。玉米面积整体稳中有降。 

补贴方面，受国家补贴政策影响，近几年黑龙江省大豆生产者补贴大幅高于玉米，2020年玉米补贴每亩38元，2020年大豆补贴每亩238元，对农民种植有一定引导作用。但由于种植玉米经济效益较高，种植更为便利，加之春耕时节玉米行情已经启动，市场看涨热情高，整体面积调减幅度有限。据市场调研，辽宁西地区玉米种植面积和去年相比几无增减，沈阳、鞍山、锦州、阜新、铁岭等地玉米种植面积略有下降。吉林整体变化不大。

（二）台风引起产量之争：减产还是丰产？

根据国家统计局，2020年，全国大部农区气候条件较为适宜，病虫害发生较轻，有利于粮食作物生长发育和产量形成。尽管部分地区洪涝灾害和台风对生产造成一定影响，但各地加强田间管理，积极抗灾减灾，农业灾情对粮食生产影响有限。官方数据显示2020年玉米单产421公斤/亩，与上年基本持平。

农业农村部为今年秋粮定调丰产，一方面是东北地区高产作物玉米增加较多，奠定了丰收的基础。二方面是长势总体较好。东北四省区常年粮食产量3500亿斤左右，占全国秋粮比重超过1/3。今年春播雨水多，前期光温水匹配一直较好，苗情长势不错。夏季西部传统旱区的部分县遭遇伏旱，对当地秋粮有些影响，但影响有限; 8月底9月初，东北中部又连续遭遇3个台风，造成局部地区玉米倒伏。灾害评估认为由于台风发生时玉米已进入蜡熟期，有八九成的产量，倒伏对产量影响有限，主要是增加了收获的难度和成本，总体产量并未受到明显影响。民间机构和调研认为今年玉米受台风影响大幅减产。市场预估本年度东北玉米产量（比官方数据）减少500万至1000万吨。其中，台风对黑龙江影响大，倒伏较为严重的主要集中在绥化、大庆的三肇（肇东、肇州、肇源），黑龙江东部地区以及齐齐哈尔地区积水较多，尤其是富锦县、友谊县。

我们认为，客观上台风对东北产量造成了一定影响。但大多数机构忽略了本年度光温水条件优于往年的事实，在整体单产增加，局部产量受损的情况下，台风对总体产量影响有限。

台风对今年玉米新作的影响更多体现在收割成本，据了解，针对部分现倒伏玉米收割，农场等通过改装割台、安装伏倒器、引进新设备等方法，积极探索出了高效率的收获方式，而且效果较好。而农民针对倒伏地块多使用人力进行收割，基本在150-200元每人/天。倒伏地区收割成本普遍上升。

（三）玉米产量企稳回升

在面积稳中小幅调减，单产稳定的情况下，玉米整体产量保持平稳。据国家统计局数据，2020年度玉米单位产量6317公斤/公顷，与上年持平，总体产量为2.6067亿吨，较上一年减少0.038%，基本持平。

2021年，我们认为在超额利润的鼓励下，农民将更加偏向种植玉米。同时受国内外形势影响，保证粮食安全的重要性再度升级，耕地面积将稳定扩大，玉米种植面积有所反弹。单产方面，随着优势产区连片，种子质量与田间管理技术逐年提高，玉米产量稳中小幅增加，预计2020/21年度玉米产量仍维持在2.6亿吨左右。

（四）临储拍卖：越拍越涨 火热落幕

临储玉米自2016年供给侧改革以来，已经从高位的2.77亿吨库存量实现了大幅去化。2020年临储库存剩余量为5755万吨，正是临储拍卖的收官之年。本年度临储拍卖于5月28开拍，底价维持不变。从库存结构看，几乎全部为2015年产玉米。     

临储拍卖本就是玉米市场价格的重要风向标和助推器。而当临储拍卖的收官年遇上疫情年，敏感的市场情绪自然一触即发。在缺口论逻辑的支撑下，临储库存的“清仓”似乎尤其具有象征意味。临储玉米开拍以来，玉米主力合约连续攀升，屡创新高。市场投机情绪高涨，资金炒作源源不断，出现了越拍越涨的现象。彼时粮源被集中掌握在东北大型贸易商手中，货权集中且有第三方资金支持，变现需求不急切，准备长期囤粮。持粮贸易商总体心理预期价位较高，无利润不出货。因此拍卖过程中出现了投机多、出货慢的现象。

为抑制投机，拍卖途中官方多次喊话“降温”，政策一再加码提高资金门槛，加快出库周期。但在狂热的市场情绪中收效甚微，最终拍卖行情在一路走高中落幕。

（五）进口：超预期

最新的海关总署数据显示，1-11月中国玉米进口量为9040006.18吨，同比增幅在122.82%。

玉米消费现状与展望

（一）玉米深加工：产能过剩叠加疫情打击

近年来，玉米深加工产能扩张速度快，步伐大。令人忧虑的是却没有与之匹配的消费增长，行业产能持续扩张带来的竞争加剧，小型加工企业生存困难，又遇上新冠疫情对终端需求的打击，2020年产能扩张步伐减慢，不少规划的深加工产能项目目前处于建停建状态当中。

与此同时深加工玉米消费量增速放缓。在疫情的打击下，淀粉终端消费食品、饮料、啤酒、糖果等需求出现明显下滑。据统计，2020年淀粉糖整体需求量在1050万吨左右，与2019年的1220万吨相比，下滑13.9%。

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开工率与库存情况

从2020年的开工率来看，季节性特征基本与往年重合，年初受疫情影响较大出现断崖式停工，上半年整体开工较去年下降，下半年稍有反弹。开工率无明显增长，据统计，2020年淀粉糖全年平均开工在47%左右，同比去年56%下滑9个百分点。自2016年开始至2019年，创近五年来开工最低。由于行业整体体量快速增长，新投产产能多，低开工并未导致低产出。库存方面，2020年淀粉库存波动较大，年初疫情严重，终端消费低迷，淀粉出现明显累库，随着疫情缓解库存持续下降，年底出现季节性反弹。

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淀粉糖消费增速下滑 对白糖替代性减弱

在高速扩产的背后是小型企业的清退和行业集中度进一步提高，而疫情之下终端消费受到影响，淀粉下游实际需求增长速度跟不上上游产能扩张的速度。

回顾一年的淀粉基本面情况，可以看到淀粉的涨价来自成本拉动，而非需求驱动。玉米价格向淀粉传导，当价格继续向淀粉副产品传递时，下游替代品优势增加打压淀粉的需求。因此我们看到淀粉价格涨至历史高位，而利润情况却未见明显好转，当前淀粉加工利润同16-19年的同期数据比处于最低位。 

从库存情况看，当前库存高于往年且处于继续上升的趋势中。而淀粉下游企业对高价签单一直是表现得比较谨慎的，常出现高报低走的格局，淀粉加工行业议价能力较弱。

玉米深加工最主要的产能来自玉米淀粉，从淀粉的消费结构看，淀粉糖占比最大，53%。2020年，受疫情影响，终端消费低迷，淀粉糖上半年需求疲软，四季度出现明显增长，但总体平淡，淀粉糖企业生存运营压力加大。

从替代品角度看，2020年白糖价格于低位区间震荡，麦芽糖、麦芽糊精、果葡萄糖等淀粉糖价格跟随原料一路走高，性价比低，替代性明显减弱，进一步拉低了淀粉糖需求增长速度。

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深加工产业发展矛盾

玉米深加工产业集中度进一步提高，部分大型深加工企业集团建立了相对完善的深加工产品链条，并已占据了较高的市场份额，未来集团化、规模化将是玉米淀粉加工行业的发展趋势，小企业的生存空间更趋萎缩，大集团竞争加剧，产业扩张速度减缓。

据产业人士介绍，国内淀粉生产企业主要以民营企业为主，融资成本偏高，普遍年化融资成本超过8%。产品原料玉米具有明显的季节性，近两年国内玉米价格波动巨大，中小企业资金有限，很难在玉米价格偏低时，大量构建库存，玉米价格上涨时，又必须承担巨大的成本压力。小型企业抗风险能力较弱，对行业比较缺乏信心，随着环保要求不断提升，外加资金紧张，停工的小企业复产的可能性较小。

而大型的玉米淀粉加工企业表现出较强的抗风险能力，这主要因为，一方面大型企业一般自备电厂提供电力、蒸汽，有助于企业降低生产成本；另一方面大型企业同时具有下游深加工能力，这支撑了上游玉米淀粉的生产。另外，大型淀粉企业对于库存积压有一定的容忍能力，生产的连续性能够得以保证，小型企业却无力承担低利润环境下高库存带来的一系列风险。

另外政府补贴的减少也使得深加工产业利润下滑，大型企业也受到同样影响。

深加工产能进一步向东北集中，原产地直接收购加工，缩短了物流时间，节省了运输费用，企业随采随买，库存管理更为方便，成本控制优越，直接提高了原料附加值，竞争优势进一步扩大。而分散在全国各地，抗风险能力弱的小型加工企业将逐渐被清退，尤其是在加工利润低迷的时期。未来，深加工产业“北粉南运”，集中度上升的格局将更为明显。

回顾玉米去库存之路，毫无疑问玉米深加工行业是在政策的支持下和低价玉米的市场环境中被滋养成长起来的。然而当宏观环境和供需情况发生变化时，未来的政策和补贴情况也要打上问号。国内玉米供应紧，化粮见底，一面是生猪养殖产能快速扩张带来的饲料玉米缺口，一面是深加工用粮缺口，哪一个更与民生息息相关？政策的偏向不言而喻。

未来淀粉行情变化的核心因素仍然是原粮价格和政策导向，尤其需要关注进口补充。2021年随着经济复苏和终端消费的转好，淀粉需求端远期向好，预计同比反弹10%左右。从短期看，淀粉的上行空间仍将取决于玉米的空间，难以走出独立行情。

2021年糖价走势上看，预计国内进口维持宽松，行情以外盘驱动为主，但印度高库存待价而沽，形成高度压制，预计白糖价格稳步上涨，但上行空间有限，淀粉糖替代性或有所回升，但由于原料价格高，难有亮点。

（二）饲料需求

2020年，生猪产能从非洲猪瘟疫情的影响中逐渐恢复，在高利润的刺激下进入了快速扩张阶段。据农村农业部定点监测的官方数据口径，11月份能繁母猪存栏环比增长3.8%,同比增长31.2%，已经实现连续6个月正增长；生猪存栏环比增长4.3%，同比增长29.8%，已经连续5个月正增长。因此，如果以2018年7月份作为非瘟前的基准，整体产能数量恢复大概在70~85%之间。2020年三季度生猪存栏3.7亿头，同比增长20.7%，恢复到非瘟前的86%，而生猪出栏3.6亿头，同比去年下降11.7%，恢复至非瘟前的73%。

2021年，生猪供应仍然难以回到正常年份，距离7亿头左右的正常供应量仍然一定差距，预计2021年随着能繁母猪的产能增加，出栏量大致能达到5.34亿头，进口量较今年小幅降低，折算生猪约4800万头，总供应生猪约5.8亿头，环比增幅在17%。

2021年，虽然生猪养殖仍存在防疫风险高、饲料成本高、防疫成本高等问题,但养殖利润仍然可观，而饲料消费上也会随着生猪养殖的恢复而逐步恢复,禽料等其他饲料消费继续保持增长,整体饲料消费玉米有望恢复正常年份水平。

目前生猪产能已经进入了快速扩张阶段，猪价正处于猪周期下半场开端，养殖利润仍然可观，存栏还有较大增长空间，将对2021年玉米饲料需求形成长期稳固支撑。

2021年期货市场展望

预计2020/21年玉米产量加进口与玉米消费需求间的缺口在1500万吨左右，通过投放库存、品种间调剂弥补，加上进口玉米及替代品，缺口将有所收窄。国内饲料粮供应是有保障的。

（一）玉米产量

临储库存退出历史舞台，供应端将更加凸显玉米产量的影响力。

每逢春耕的“面积大减”炒作将不再出现，2021 年，“面积大增”可能成为空头炒作热点。事实上，面积的增加或减少是个相对缓慢的过程，需要关注的是政策如何引导以及种植成本和的变化。我们预计 2021年实际面积增长幅度有限。

（二）进口

为真正有效补充玉米缺口，2021年，扩大谷物进口成大概率事件。综合国内外权威机构预测，我们认为2020/21年度玉米进口量可能在2000-3000万吨。玉米配额内进口仍为720万吨，其余预计进口到国有企业，再通过一次性拍卖或定向投放等形式流通到市场。另外亦有消息称美国玉米破碎后可作为饲料进口，这种操作模式突破后，进口美国玉米将不受配额制约。

进口量级是对明年缺口逻辑最大的挑战，进口超预期也将带来趋势性行情。

（三）替代 

新粮上市后，华北地区小麦与玉米价格倒挂80元/吨，小麦替代区域已由华北黄淮地区扩大到华中等地区，替代使用范围从禽料扩大到大猪料。

2021年，预计玉米替代品小麦、高粱、大麦的使用或继续扩大，这种替代性尤其体现在小麦优势产区以及港口周边地区。

但替代性是相对的，替代品需求增加也会使得替代品价格上涨从而降低性价比，最终保持在一个相对稳定价差。

据市场统计，当前小麦临储陈库存约有8000多万吨，稻谷临储陈库存至少在1亿吨以上，这些临储库存中，2014-2016年产的仍有许多数量，这些库存被认定为超期粮的可能性较大，投放方式或为定向销售给大中型饲料企业。未来替代品陈化粮有望加快投放，去库存的同时缓解玉米结构性紧缺的压力。建议继续关注替代品和玉米价差关系以及政策风向。

但替代品亦具有局限性，比如代谢能低，需要额外添加剂，消化不良等问题。且当生猪养殖利润可观时，养殖企业对成本的敏感性较低。我们认为，替代品对于玉米缺口是一直补充，但主要起到天花板作用，一定程度限制玉米价格上涨空间，但难以扭转趋势。

总结

近年来，国际形势复杂化，国家对粮食安全重视级别继续提高，屯粮是一种底线思维，支撑农产品牛市资金面做多意愿强。从整体看来，2021年玉米价格重心维持高位概率较大。

随着临储玉米落幕，供应端调节手段不足，行情驱动将更加依赖国内玉米产量，因此2021年度需重点关注玉米生长情况，而2021年空头筹码主要体现在1.面积炒作，2. 替代品大量定向投放可能带来阶段性行情，3. 超预期进口。

从近期的基本面情况来看，2021年第一季度仍需关注新粮购销节奏。本年度烘干塔提前开塔，上量进度较为顺利，节奏略快于去年同期，农户卖粮意愿较强。但需要注意的是，这是建立在玉米价格走高，利润空间打开的情况之上的。在市场预期和收割成本的支撑下，售粮主体和贸易商对新粮价格均有较高心理预期。价格回落后，捂粮惜售情绪也会随之反弹。当前总体上量不足四层，供应压力客观存在。上方空间受到抑制，下游饲料消费形成长期支撑，缺口逻辑暂且稳固。上量周期较长，其中确有回调可能，但难有较大的回调空间。价格或在在售粮主体和贸易商及用粮企业的博弈中维持高位区间震荡。

当粮食完全转移到贸易商手中时，可能开启一波新的炒作。玉米易于储备，货权集中的贸易商将在市场中拥有更高话语权，同时也意味着投机炒作的频率上升，盘面波动幅度加大。因此年中若无重大利空，玉米价格或再次冲高。

随着进口的补充和新作上市的供应压力，四季度价格回落概率较高。