精华摘要

“2019年10月份上海工厂（投产）下线的时候，（特斯拉）才400亿美金的市值，现在已经是7000亿美金，确实是个传奇。

我经常问一个问题，到底是‘火星人’马斯克天才的胜利，还是中国人的胜利？

回头来看，当然”火星人“ 实现了价值，通过资本市场成为全球的首富，很快的速度，火箭的速度，但是给中国留下什么？

我们大量的产业工人、产业工程师、人力资本、知识资本，甚至整个未来新能源、清洁能源的一条完整的产业链，留在了中国，这就是开放的结果。

这个东西既是马斯克个人的胜利，更是中国决策的胜利，中国开放的胜利。”

“2020年中国大概经济增长了2%，美国得掉4%，人民币对美元大概升值了9%以上。这一来一去，最后到年终大家核算的时候，你惊奇地发现中国经济已经达到了美国经济总量的75%。”

“中国的股权投资的大时代可能已经来到了，非常像美国90年代设立纳指，给美国带来了一个二十年技术长牛的黄金时代，非常像美国曾经经历的历史时点。”

“未来拜登上来了，美国的这帮精英上来，虽然改变策略，说实在话，可能比特朗普时代的政策更加难以对付，这个中央的决策也有充分的准备。眼前的来讲，他直接给我们造成的最大宏观困扰主要是通货膨胀。”

“反通涨的力量开始战胜通涨，处于拐点的时候，那些PE估值并不高的，并且有确定性增长的这一批制造业的股票中间，可能有非常黄金的机会，这可能是2021年最大的一个期望。”

“之前大家比较担心市场无非就是两点，一个觉得2021年流动性是不是会收紧，是不是会对这个市场形成一定的冲击。第二个市场很多股票涨的很贵，2021年是不是有一定的风险？

我们觉得这个事情大家也不用过度的去担心，因为2021年来说，流动性可能只是回到一个正常；

过去两年市场的上涨，它主要是来自于全社会资产配置的转移，是因为这个原因导致了过去两年市场的上涨。2021年流动性即便是相对缩减一下，它并没有改变资产配置转移的趋势，这个趋势仍然在或者长期空间还是非常大。“

以上，是天风证券特邀经济学家刘煜辉和上投摩根副总经理、投资总监杜猛，在上投摩根主办的“2021中国权益投资展望”线上对话中，分享的最新精彩观点。

正文

在本次对话中，刘煜辉从中美关系、通货膨胀等角度出发，全面展望了对于2021年市场投资机会的看法，同时，对于特斯拉、新能源、物联网等当下热门话题也进行了分析解读。

中国经济已经达到了美国经济总量的75%

未来15年中国将成为全球第一大经济体

问：总结来说，2020年对你印象最深刻的一件事情是什么？

刘煜辉：我们常讲中国经济有很强的韧性，2020新冠就是对中国韧性最好的一个检验，经过这一年，中国成为全球唯一实现正增长的主要经济体。关键这一年，他从根本上改变了全球的结构。

我举个例子，2020年中国大概经济增长了2%，美国得掉4%，人民币对美元大概升值了9%以上。这一来一去，最后到年终大家核算的时候，你惊奇地发现中国经济已经达到了美国经济总量的75%。

而且在这一年中，我们开了划时代的、具有里程碑意义的中共十九届五中全会，制定了中国未来15年的长远规划，到2035年中国人均国民收入要达到中等发达国家水平。

这表明，可能有一个确定性结果，就是中国或将成为全球第一大经济体，超过美国。

在此基础上，如果再发展15年，到2049年，中华人民共和国成立100周年的时候，那时候你再算账，很可能发现一个确定性的事实，就是美国那时候相当于中国的75%。

这个场景是很有可能发生的，这一切的预期都写在这一年资本市场昂扬向上的市场情绪中间。

从宏观上讲，你看国家的证券化率变化，经过这一年，如果包括港股通能够可投的，就是老百姓人民币也能买到的标的，中国股票市场的权益总值可能已经超过了100万亿，也就是证券化率已经超过了100%，这是一个标志性的里程碑。

中国的股权投资的大时代可能已经来到了

问：过去10年的股票基金卖了3万亿，2020年一年就卖了3万亿，怎么看待这个变化，它是不是能支撑到接下来长牛一个非常根本性要素？

刘煜辉：这个变化的背后是2018年年底，中央决策确立了资本市场基础制度的改革，资本市场重新定位，牵一发动全身，五大要素市场的枢纽，从此一系列的基础制度改革就齐飞猛进地开始推进。

从过去两年来看，市场最可喜的一个变化是从存量市场变成一个增量市场。

过去10多年，股票基金最高的那一年，也就是2015年全民炒股泡沫的时候，存量曾经达到过3万亿，后来股灾以后一路缩水，甚至到2.5万亿以下，2020年一年就翻了一个跟头，到3万亿。

背后是通过系列改革，刚性兑付逐渐被打破，使得居民财富的结构，特别边际结构形成了一个强大的改变力量。

对一个家庭来讲，形成财富、资产主要是三条路：

第一是房子；

第二个是刚性兑付的金融产品，就是理财那些；

第三个是股票市场。

我们可以很清晰地看到前两条路上都设有路障，房住不炒，这边要打破刚兑，郭主席讲了6%以上的保底收入肯定是金融诈骗，是不可能产生的，一定要承担风险。

只有第三条路，这个标志是牵一发动全身，五大要素市场的枢纽，你可以看到国家把资本市场放到中国经济转型至关重要的一个棋子来对待。

这个市场的背后，中国的股权投资的大时代可能已经来到了，非常像美国90年代设立纳指，给美国带来了一个二十年技术长牛的黄金时代，非常像美国曾经经历的历史时点。

中国光伏企业在全球完全领先

中国在新的产业上有非常强的竞争力

问：是不是现在中国也有很多真正具有全球竞争力的公司了？

杜猛：在很多行业确实是。比如光伏行业，最近也是非常的火热。

可以看到，全球的光伏行业，中国提供了将近70%的产品，它不光是一个制造业，中国的这些光伏企业不光是在技术，在效率、成本上基本都是全球领先的，现在全球其他国家的光伏企业很难跟中国企业来竞争了。

竞争优势不仅仅体现在成本上面，原来中国只是人力成本低，而现在中国的这种光伏企业，它在技术上面是完全领先的。

第二个产业也是比较火的，像这种电动车行业。

我们看到了特斯拉，但是除了特斯拉之外，大家发现中国也有很多新的造车势力，现在技术也很领先，也开始在奋起直追；

包括电动车的整个供应链大部分也是集中在中国，中国在新的产业上，明显在全球有非常强的竞争力。

其他的像我们的这种医药行业，原来是比较落后的，也可以看到现在中国的这种创新药的企业也开始层出不穷，不仅有大的，举个例子，比如像恒瑞，在香港生物医药板里面，有很多新的中国生物医药公司在不断的涌现，在很多分支领域上面，中国的医药也开始在逐渐起来。

像互联网企业就更多了，基本上除了美国就是中国，可以看到有很多的优秀企业在进入到资本市场当中。

我们刚才也说长牛，一方面有资产配置迁移的一个结果，另外一方面确实是我们逐渐在涌现越来越多的值得大家去投资的上市公司，这才是是我们资本市场长期走牛的最重要基石。

美国也是一样的。任何一个健康、发达的资本市场，一定是以优质的上市公司作为成长基石。

美国给我们造成的最大宏观困扰是通货膨胀

问：2021年大环境上，尤其是国际形势上，可能还会有很多不确定性，怎么来看待这个问题？

刘煜辉：从宏大的时代背景角度来讲，无疑就是全球的两极争霸。

说实在话，我们这边的表述叫百年未有之变局，对应的就是100年前的同期，1913~1919，这个世界发生最重要的一个事情，就是全球治权发生了一次大的转换。

经过一次世界大战，全球治权从日不落帝国交到今天美帝手里，到今天延续100年了。

最近这半个世纪最伟大的事件无疑就是中国的改革开放，我们经过40年的奋斗实现了经济的伟大崛起和财富的巨大繁荣，从彻底上改变了全球的结构。

今天中国已经是美国经济总量的75%，30年之后美国可能是我们的75%，基本上是个确定的经济路径场景。

所以在这个伟大的时刻，最主要的一个历史事件，就是为了全球治权结构，进行争夺竞赛，这中间一定会有各种不确定性溢出。

我们眼见的，过去3年，特朗普执政4年给我们（带来的）贸易战，我们都经历过风风雨雨的过程。

未来拜登上来了，美国的这帮精英上来，虽然改变策略，说实在话，可能比特朗普时代的政策更加难以对付，这个中央的决策也有充分的准备。

眼见的来讲，他直接给我们造成的最大宏观困扰主要是通货膨胀。

因为2020年新冠之后，美国事实上祭出了MMT，就是所谓的财政赤字货币化的措施，它们的美联储狂印钞，美国央妈的表从2019年的低点3.8万亿，2020年迅速到了7万亿以上，未来的前瞻指引，在2021年很有可能第二轮的刺激以后就能达到10万亿+。

美国印钞机在高速的运转，高速运转以后给全球造成的通胀金融条件，中国需要克服，要严阵以待；

我们怎么样反通货膨胀，怎么压制通货膨胀，保证中国经济的安全，恐怕是宏观决策的重心之重。

应对全球治权的竞争、最好的策略是开放

特斯拉给中国留下了未来新能源的完整产业链

刘煜辉：我们在应对百年未有变局，G2未来全球治权的竞争过程中，最好的策略就是开放。

特斯拉这个例子特别好，因为中央作出决策是在2018年，特斯拉超级工厂在上海落地，是在我们特别困顿的那个时刻做出来的，就是美国像我们发动贸易战那一年。

最先启动的就是引入特斯拉在上海设立超级工厂，这个超级工厂从2019年建了一年，10月份超级工厂正式投产下线，它的第一辆Model 3下线开始到2020年，一年时间，特斯拉的股价翻了10倍有余。

我记得2019年10月份上海工厂投产的时候才400亿美金的市值，现在已经是7000亿美金，确实是个传奇。

我经常问一个问题，到底是“火星人”马斯克天才的胜利，还是中国人的胜利？

回头来看，当然“火星人”实现了价值，通过资本市场成为全球的首富，很快的速度，火箭的速度，但是给中国留下什么？

我们大量的产业工人、产业工程师、人力资本、知识资本，甚至整个未来新能源、清洁能源的一条完整的产业链，留在了中国，这就是开放的结果。

这个东西既是马斯克个人的胜利，更是中国决策的胜利，中国开放的胜利。

中国只提了一个条件，就是宁德时代和它配套。

未来很有可能特斯拉每一台车他就赚6万块钱，就AI的系统是属于他的，特斯拉的整个代工产业链、供应链全是中国的。

未来经济最大的推动力来自于消费、科技和医药

问：从十四五的规划上来看，未来10年中国经济发展的核心的方向是什么？

杜猛：十四五规划里最近也提到国内国际双循环，也提到了绿色，提到了创新，其实这隐含了我们在资本上比较看好的三个方向，消费、科技和医药。

过去的10年，甚至20年，可能中国经济增长的主要驱动力来自于我们加入WTO之后的城镇化和重工业化，但是进程现在基本结束，也提到了房住不炒等等这种。

未来来看，作为经济最大的一个推动力就来自于消费，科技和医药，尤其是消费。

消费现在在我们整个GDP当中占的比重是越来越大，已经超过了60%；

未来随着大家生活水平的不断提高，消费能力的不断提高，大家对于消费升级，对于品牌，对于质量的追求会越来越高。

我们也看到了很多中国的这种大品牌在不断的诞生。

国潮也好，各种各样很多新的消费模式也都是中国人创造的，包括泡泡玛特、B站各种各样新的消费模式，也都在中国在诞生；

包括老外开始学我们的一些东西，像抖音，有很多代表着我们消费的一些方向在出现。

另外就是科技里面有绿色，有创新。

比如说我们之前也提到的新能源、新能源汽车，这可能是中国未来10年要鼎力去完成的。

这是我们在全球可能能够弯道超车，能够领先的两大行业，这可能也是我们未来经济发展当中的重中之重，或者是一个非常大的重点。

不仅是满足碳中和，也是拉动我们GDP增长，实现我们在全球部分产业领先的重要手段。

第三个就是大家对健康、对生命的追求，也就对应着医药。

医药也是非常重要的一个行业，比如说在美国来看，医药占了GDP里面非常大的一部分。

未来中国也是这样，我们一方面有老龄化，一方面我们对自己的身体健康，包括像医美，女孩子对美的追求。

这也就代表着我们整个医药产业在我们整个经济发展当中占据一个越来越重要的位置。

中国跟美国竞争最重要的一张牌

是中国打造了一张经济网络，实现了万物联通

问：除了科技、消费、医药，其他就不看了吗？其他就没有机会了吗？ 

刘煜辉：不是。

2020年开了三个非常重要的会，一个是十九届五中全会，一个是中央政治局年底的工作会议，再一个是中央经济工作会议。

可以明确的看出中央的决策，未来推动中国经济转型确立了两大引擎，第一个就是数字化，第二个就是清洁能源时代，这是非常明确的。

数字化，因为中国跟美国G2的竞争，这三年之所以能够逐渐化被动为主动，最重要的一张牌就是靠中国打造了一张强大的经济网络，实现了物联、数联、智联、万物联通。

这个数据的海洋就是一个宏大的场景世界，新型生产要素，新型生产资料，就是不断的创造数字经济的财富。

中央提出叫“需求牵引供给”，它创造了很多需求迭代方式的演变，这都是来自于数字化。

我们十几万亿为此打造了一条高速公路就是5G，但是5G上面现在车流量还不够，说实在的就是相当于你修了一条高速公路以后，两边的招商引资、房地产还没搞起来。

所以现在我们要自己创造车流量，就是打造一个经济全体系的AI智能生态系统，制车、制厂、制家全部连在一起；

而为这样一套数字经济生态体系提供服务的，必须有一个高效、绿色、安全的能源体系。

你不能绑在美国主导的化石能源体系的基础上去支撑，万一他给你搞点什么事，我们这就是脆弱性。

所以为什么中央在十四五规划当中把光伏、核能、储能放在非常突出发展位置，提出碳排放、碳中和，事实上是从战略层面来定位这个问题。

我觉得围绕两大框架结构去布局资本市场，一定会把握住主流的增长机会。

过去两年市场上涨来自于全社会资产配置转移

2021年流动性可能只是回到一个正常

问：怎么看待2021年的权益市场？

杜猛：我们对资本市场长期展望是非常好的，我们也在昨天也迎来了2021年的开门红。

包括今天上午看也还不错，就代表着至少跨年行情已经开始，用比较券商的话叫跨年行情或者叫春季躁动。

但是我们看全年，仍然是存在着比较大的或者比较好的投资机会，投资人进入到这个市场，应该还会有一个比较不错的收益。

之前大家比较担心市场无非就是两点，

一个觉得2021年流动性是不是会收紧，是不是会对这个市场形成一定的冲击。

第二个市场很多股票涨的很贵，2021年是不是有一定的风险？

我们觉得这个事情大家也不用过度的去担心，因为2021年来说，流动性可能只是回到一个正常；

而且过去两年市场的上涨，并不完全是由流动性所推升的，或者说流动性它不是一个主要原因，不是一个主要矛盾。

过去两年市场的上涨，它主要是来自于全社会资产配置的转移，是因为这个原因导致了过去两年市场的上涨。

2021年流动性即便是相对缩减一下，它并没有改变资产配置转移的趋势，这个趋势仍然在或者长期空间还是非常大。

第二个，从整体市场的角度来看，虽然很多股票涨很多，尤其是核心资产，但是作为一个整体，过去两年的涨幅其实是正常的或者是合理的，健康的，2020年沪深300是20%多的涨幅。

2021年随着经济的恢复，即便没有估值的扩张，市场也会给你提供一个因为业绩增长、利润增长所带来的市值增长，所以我们对2021年相对还是比较有信心的。

当然可能也要提醒一下各位投资者，过去两年确实基金的收益率是很高的，翻倍的基金有很多，基金平均的收益率每年都有40~50%，但它确实不是一个常态。

2021年可能大家适当的放低一下这种收益率预期，因为作为一个基金产品或者作为权益类市场，它能够给大家长期提供15~20%的年化收益率已经是非常不错了。

2021年通胀既是风险也是机会

通胀应该要比2020年弱

问：怎么看2021年的权益市场，投资者应该怎么去客观、理性的对待我们市场？

刘煜辉：对于他们优秀的财富管理人来讲，都是追求时间玫瑰，跟时间做朋友，长跑冠军，就是追求复利，实际是复利的价值，复利的竞赛。

就是我讲4个维度，你如果宏观时钟、产业趋势、政治正确、行业头部这4个维度能够很好的把握，确实这一批基金管理人都取得了非常惊人的收益。

这不是个常态，金融市场本身的规律叫均值回复，如果过度拉伸，市场本身会形成一个自然的力量把它修正，不排除2021年有这样的可能性。

从我们专业的角度来讲，2021年市场，通货膨胀的风险和反通货膨胀的风险，既是风险也是机会。

因为2020年确实是个大通胀，全球的离岸美元系统的长期信用扩张，两个轮子同时高速转动。

一个是美国央行，美联储印的是基础货币，把资产负债表规模从去年低点3.8万亿扩大到7.3万亿美元。

与之对应的，为了对冲疫情的不确定性影响，2020年中国的宏观杠杆率也有快速上升。

两个轮子同时舞动起来，全球隐含着巨大的通货膨胀压力。在美元国际信用货币体系下，通胀制造出来以后，我们要承担其中大部分，因为是美元秩序，这是基本道理。

从货币政策的前瞻指引来看，美联储资产负债表规模从7万亿走向10万亿以上基本上是确定性的事实。也就是说2021年美国那个轮子还要高速转动，那么中国承受的压力就相对大了。

前期宏观政策连续靶向地产、互联网垄断、刚性兑付，看似都不是孤立和偶然的一气呵成。

所有这一切靶向我们反通胀的努力，我认为在中央这么强的政治治理下，我们一定能取得最后的胜利，所以中国的金融周期见顶回落，2021年的通胀应该比2020年弱，这是基本的判断。

这个方向谁最受益？当然是股票市场，股票市场最困扰的永远是通货膨胀，股票最舒适的交易状态永远是金融周期的下落势。

但这个政策当中不可避免地会对金融市场造成干扰，这种波动可能是会产生的。

但同时也提供了一个通货膨胀转型过程中，就是反通涨的力量开始战胜通涨，处于拐点的时候，

那些PE估值并不高的，并且有确定性增长的这一批制造业的股票中间，可能有非常黄金的机会，这可能是2021年最大的一个期望。

生产、分配、流通、消费四环节，过去的重心主要集中产生在流通和分配环节。回到“制造强国”、“质量强国”的方向上以后，股票重心要放在生产环节，特别是先进制造业，转型升级，进口替代，产业链供应链上“卡脖子”的点。