上周（1月18-22日）期市金融与商品分化明显，股指涨势依旧，商品延续上周跌势。股指IF主力上涨1.8%，商品指数（文华商品）下跌1.5%，其中工业品跌1.2%，农产品大跌2.3%。从资金流向来看，本周延续并扩大资金净流出态势，净流出达98.3亿，主要受制于股指板块大幅流出56.8亿元。商品板块来看，黑色金属和煤炭板块净流出位居前列，分别达13亿和11.9亿元，软商品、有色、谷物、农副、原油也呈小幅净流出；贵金属净流入11.7亿元居首，油脂油料、化工、轻工也有小幅净流入。

品种涨跌方面，本周涨跌互现，总体偏弱，尤其是商品类弱势明显。上涨品种中，沪锡以6%涨幅领衔，PVC、聚乙烯、聚丙烯、甲醇等化工品种涨势明显，玻璃、股指、棉系涨幅也均位于前列。沪锡居于上涨通道，周五触碰164350并收于162830的历史最高位，沪锡强势主要受到外盘和基本面的双重推动。在海外经济复苏，供需格局持续改善的情况下，伦锡持续上涨；基本面方面，无论是精锡矿还是锡锭表观消费量都处于高位且相对稳定，伦锡库存持续下降、沪锡显性库存高位回落，供不应求格局显现；宏观方面，美元指数走势持续性影响有色板块，美元整体走势偏弱支撑有色金属。受整体开工率因检修下行的产能供应所限和库存去化等现货坚挺的基本面支撑以及进口价涨等影响，PVC、聚乙烯、聚丙烯等塑料化工品种录得周内较大涨幅，不过目前市场风险增加，投资者需谨防回调。

下跌品种中，动力煤领跌，跌幅达10.5%。动力煤本周大幅回调主要源前期供应紧张形势得到缓解，气温回升使得取暖用电压力迅速减弱，1月20日后部分企业开始计划停产放假，沿海八省电厂煤炭日耗迅速下降，沿海八省电厂煤炭日耗迅速下降至210万吨，较此前高点下降15%左右，库存可用天数回升至10天以上，动力煤港口高报价难以为继。其他下跌品种中，菜粕、鸡蛋、豆粕、豆二等农产品本周迎来较大幅度的回调，跌幅达6%以上。春节备货需求仍在，农产品更多的是因短期上涨过快而大幅回调，调整后预计仍有上冲动能。另外LPG、焦煤、硅铁、尿素、燃油等跌势也较为明显，跌幅也超过4%以上。

图1、上周期货品种盘面资金沉淀周度变化情况

数据来源：文华财经

图2、上周大宗商品涨跌前十位品种

统计区间：2021年1月18-22日

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本期我们来聊聊本周领跌的动力煤。动力煤在2020年走出了强势上行的表现，12月有所回调，进入2021年以来再次上行，不过本周动力煤迎来了大幅下跌的行情。大涨大跌的表现，吸引了投资者的强烈关注和市场热议，那么我们来分析下最近动力煤行情走势背后的逻辑和后期的方向。

图3、近期动力煤期货主力合约走势

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2020年底，动力煤的涨势可用疯狂来形容，一路上扬突破历史高位。众所周知，动力煤前期这波连续强势上行主要是受到用电需求的推升。入冬以来，全国用电需求快速增长，今年又是罕见的寒冬天气，强冷空气频繁来袭，全国多地气温出现“跳水”，导致大部分地区都面临比往年出现更多的持续低温天气，使得全国用电需求不断攀升。因此，在用电需求的不断提升下，国内供应回升缓慢，港口库存持续低位，叠加进口减量的多重刺激，煤炭价格在四季度大幅上行。那么，在前期供需格局下如此强势的动力煤，本周大幅下跌又是为何呢？——供应紧张形势缓解。

图4、港口现货价格

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图5、产地现货价格

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从现货价格走势来看，港口现货价格大幅下行；产地现货价格仍然较强。

需求端：一方面是全国气温回升使得取暖用电压力迅速减弱。另一方面，1月下旬开始部分企业开始计划停产放假，沿海八省电厂煤炭日耗迅速下降。截至1月20日，沿海八省电厂煤炭日耗迅速下降至210万吨，较此前高点下降15%左右，库存可用天数回升至10天以上。随着春节临近，电煤日耗跌幅将扩大，煤炭库存可用天数会回升至正常水平。

供应端：进入去年四季度，全国原煤产量出现了较为明显的增加，特别是内蒙古地区优质产能加速获批，产量迅速恢复，国内供应能力稳定增长。而且前期煤炭价格连续飙涨，政府调控保供政策不断加大，七大国有煤炭企业1月初发布联合倡议加大资源保障力度，增加市场煤供应，以保障寒冬期间用煤需求。总体来看，原煤产量较去年11月同期环比继续微幅增长，供应形势正逐渐转好。

12月原煤产量3.52亿吨，同比增长3.2%，环比增长1.33%。

图6、原煤产量走势

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进口方面，12月煤炭进口总量为3900万吨，环比大幅增长，同比增长1300%，略超预期。

图7、进口煤发运量走势

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综上来看，动力煤供应最紧张时刻已经过去，供需紧张格局得到缓解，叠加港口高报价难以为继，因此动力煤期价的近期大幅下跌反映了市场对当前供需格局的看法。后期来看，我们认为长期仍然是供需偏紧格局，短期受春节影响，不确定因素多，波动大。

1、产量料将上涨但依然趋紧。虽然产地安检和环保依旧在持续，而且安检有进一步趋紧之势，但在产业集中度不断提高背景下，大型煤企的产能规模一再增加，增产可行性有所提高。另外，落后产能的转型以及煤炭开采自动化程度逐步提高也将会促进产量上涨。因此，今年煤炭产量有所增长是大概率事件。不过，虽然国有大型煤炭企业纷纷响应国家发改委号召，春节期间大概率维持正常生产。而且春节假期对于中小煤炭企业的影响不容忽视，动力煤短期供应可能难有增量。而且由于此前进口配额限制提前、环渤海港口淡季未能实现累库以及产区严格安全检查等因素影响，供应仍稍显紧张。

2、电力需求前抑后扬。近日电厂日耗有所回落，第三次寒潮未按预期出现。春节假期前后期间，由于下游工厂大都停工放假，工业用电量也将会明显下滑趋势，也是动力煤需求全年最淡的时间段。但是，在疫情防控要求下，春节非必要不返乡，鼓励引导务工人员留在就业地过年，为春节后需求端加快复产复工提供了有利条件。长期需求来看，2020年经历了疫情的考验，国内需求体现出了极强的韧性，在2021年国内刺激内循环的大背景下，需求端很难出现回落现象。

3、煤炭库存低位对煤价有足够支撑。2020年初疫情影响导致的累库，在复工复产后持续下降，并且一直低位运行。不论是环渤海港口库存还是江内港口库存，依然处于低位。春节前后可能会是库存上涨的时间点，但是相对于全年来说，由于供给端增量较难，库存涨幅也有限，全年库存重心大概率有所下移。近几日沿海八省日耗稳定在210万吨，可视作是气温适中情况下的常规日耗，工业用电贡献的比较足，同时供煤数量很高，沿海八省库存也在逐渐回升。最新的数据显示，全国重点电厂的可用煤天数大概在20天以上，浙电的可用煤天数大概在30天以上，随着假日的临近，电厂库存还将出现被动累库的局面。

图8、港口库存

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4、期现基差回归压力加大。目前北方港口5500大卡报价在1000—1040元/吨，按照2105合约，基差在320—360元/吨，基本处于历年最高水平。基于基差回归趋势，动力煤期价跌幅会明显小于现货价格。短期来看，动力煤现货跌势相对谨慎。一方面，受疫情影响，部分风险区车辆禁止入矿，运费涨幅较大，周边化工企业以及站台拉运良好，坑口排队买煤仍在持续，目前矿方尚未降价，成本端有一定支撑；另一方面，环渤海港口煤炭库存迟迟难以改善，中间环节库存低迷，并且煤炭供应结构依然存在问题，也在一定程度上阻碍港口报价回调。

图9、基差价差

因此，我们认为2021年供需双增的背景下，叠加煤炭低库存，供应偏紧依然大概率，长期动力煤仍有上行动力。但是，短期方面，由于前期最紧张的供应形势得到缓解，加之春节假期因素导致的需求有所下降，动力煤具有回调压力，价格波动大。