报告导读

广西79家糖厂全部开榨，云南累计开榨40家糖厂，目前处于压榨高峰。12月进口量同比大增，12月全国产销数据略偏空，且随着假期临近春节备货进入尾声。以上使得1月末白糖价格出现回调。

但目前内外价差缩窄，仓单压力不大，这将给予郑糖底部一定支撑。目前糖浆等已经开始征收30%或80%的关税，但对东盟和澳洲进口糖浆暂无影响，因此还需关注后续是否还会出进一步细则，警惕进口糖和进口糖浆带来的压力。

投资要点

白糖

SR05震荡区间5100-5450，建议节前暂观望为主。

1.供需情况

1.1.国外生产情况

1.1.1.印度出口补贴不及预期

虽然在天气和疫情影响下印度2020/21年度产量出现了减少，但由于国内需求量不足，供过于求的格局依然未出现扭转，因此印度政府连续第三年通过出口补贴的形式缓解本国的供应压力。USDA预估2020/21年度印度食糖产量较上一年度减少约300万吨，主要由于前期受干旱天气灾害，但拉尼娜天气若能带来充沛的雨水，则有助于2021/22年度糖料生产情况。

出口方面，印度内阁12月中旬批准了一项350亿卢比的补贴政策，较预期延迟了三个月，主要用于鼓励资金短缺的糖厂在2020/21年度出口600万吨糖。种植户将获得每吨6000卢比的现金补助，不及市场此前8000卢比的预期值，而去年内阁批准对糖厂一次性补贴为每吨10448卢比。此外在印度糖最大的消费国伊朗卢比储备不足和增产的背景下，本年度伊朗采购印度糖的量或下降至30-50万吨之间，使得印度未来出口进一步受限。但如果印度600万吨的出口目标实现，则会使得全球从存在供给缺口转为过剩。但基于偏低的补贴价格、印度政府补贴能否发放到位的不确定性，以及境外需求的减少的考虑，在2020/21年度印度实际的出口量还有待观望，尤其是观望补贴后的出口价和国际糖价之间的差异。

1.1.2.巴西本年度增产显著，但下一年度或将减产

前期干燥天气提振了甘蔗的糖分，叠加单产提高，巴西将2020/21年度产量预估从之前的3740万吨上调至3980万吨，达到了历史产量高位，甚至USDA预计产量突破4000万吨。但拉尼娜气候的干旱或影响其12-2月份的生长期，从而加剧巴西2021/22年度（从2021年4月开始）的减产。并且2020/21榨季将进入尾声，新糖的生产压力也将逐步缓解。但巴西影响糖产量的核心因素仍是甘蔗制糖比。

目前原油价格和雷亚尔汇率综合影响下，目前生产乙醇的性价比不高，预计糖厂还是更偏好于生产利润更高的白糖。2020年截止12月下半月甘蔗制糖比为46.22%，远高于上一年度同期的34.51%。但如果后期原油价格继续走强，将会使得生产商更偏向将甘蔗用于生产乙醇燃料，从而继续减少制糖比例。不过制糖比例是一个动态指标，由于近期全球存供应缺口或抬升国际糖价重心，若糖价保持在较高水平则巴西制糖比例将发生倾斜，仍维持在较高的状态。

1.1.3.泰国减产使得出口量同比大降

前期严重的干旱天气叠加泰国甘蔗价格偏低，农民更偏好种植木薯而不是甘蔗，预计2020/21年度泰国甘蔗连续第二年减产，减产约15%，ISO预计2020/21年度泰国糖产量将从870万吨下降至820万吨，USDA认为会减少至785万吨。但未来拉尼娜带来的降水，有望使得帮助泰国产量修复，预计恢复需等待至2021/22年度。

预计2020年泰国出口量为650万吨，同比大幅下降，在泰国糖溢价较高的背景下，出口或竞争不过补贴后的印度糖。2020/21年度10-11月泰国出口糖58.24万吨，同比减少71.12%，为2012/13年度以来的同期最低水平。

整体来看，巴西增产或使得2020/21年度全球供需格局从短缺转为小幅过剩，整体呈紧平衡状态，但多主产国预计2021/22年度将减产，且多国出口受限，原糖价格重心有望继续抬升，但印度出口若顺利进行仍将给国际市场带来压力，并需要继续关注巴西的甘蔗制糖比。

1.2.国内进口情况

海关总署数据显示，2020年12月份中国进口糖91万吨 同比大幅增加70万吨，主要由于此前配额外进口利润较佳，且2020年末发放了较多进口许可。去年年末印度补贴政策落地，但不及预期，叠加灾害影响下的全球减产预期，使得原糖偏强运行，而国内新糖价格相对偏低，以上使得内外价差出现缩窄。预计后期进口量有望从高位回落。

在0关税及配额未限制的背景下，糖浆进口量同比大增，或挤占需求。2021年1月1日起对糖浆等征收30%或80%的关税，但对东盟和澳洲暂无影响，因此还需关注后续是否还会出进一步细则。

1.3.国内生产进度

糖会上预估本年度白糖产量1052万吨，同比增加10.49万吨。广西79家糖厂已全部开榨；海南5家糖厂全部开榨；云南目前累计开榨40家糖厂，同比增加4家；目前甜菜糖厂处于收榨阶段，内蒙古收榨6家，新疆累计收榨13家。

1.4.需求的季节性

2020年11月全国含糖食品（主营收入2000万以上企业）生产量为630.19万吨，较上一年度同期有所增加。

截止12月底本年度产糖353.38万吨，销糖147.06万吨，产销数据偏利空，或由于春节较上一年度延后。目前处于春节备货尾声，消费将逐步走弱，关注陆续公布的1月产销数据。

1.5.工业库存

2020/21年度截止12月底全国工业结转库存为206.32万吨，高于上一年度，全国产销率41.62%。广西工业库存为115.67万吨，高于上一年度。整体来看工业库存压力大于上一年度同期，或由于春节延后。

2.食糖内外价差

目前市场预期全球食糖产量减少，疫情影响出口，且印度出口补贴政策不及预期，因此原糖偏强运行，但基金买盘的影响下，1月末原糖有所回调；国内方面，在春节备货进入尾声，叠加对进口量和进口糖浆量的担忧下，现货价格从备货高峰期开始出现回调，以上使得配额外进口成本增加、进口利润出现缩窄。

3.月间价差

近期SR2005-SR2009合约价格震荡为主，处于历史区间偏低的位置，考虑到季节性因素，即2至4月工业库存压力或施压5月合约，预计后期或低位运行。

4.基差与升贴水

2020年年末由于春节备货需求叠加原糖偏强运行，使得白糖期货现货价格双双走强。目前广西新糖报价为5230元/吨，糖厂集中压榨、备货进入尾声，且进口糖浆施压市场，现货价格有所下调，郑糖也收回此前旺季涨幅区间震荡，从而使得基差收窄后区间震荡为主。

在升贴水修改的背景下，仓单数量同比偏低，与上一年度基本持平，目前蔗糖集中压榨，有效预报增加，后期仓单量会有所增加，此外需要关注低价糖浆加工注册仓单的可能性。

5.结论

多国预估减产，叠加巴西本年度生产进入尾声，或为原糖带来一定的支撑。国内目前新糖集中上市，春节备货进入尾声，整体来看目前供过于求。但考虑到内外价差缩窄，仓单压力不大，叠加成本支撑，郑糖下跌空间有限。需要关注的是，目前对进口糖浆实行的关税政策仍偏宽松，需要等待更实质的细则推出，因此糖浆大量进口的风险仍在。

考虑到后期国际风险以及国内进口政策不确定较强，建议节前轻仓过节，暂观望为主。

（作者：浙商期货 倪筱玮）