股市资金良性循环，在大类资产配置中相对占优

全球进入低利率时代、近期信用债屡屡“暴雷”，权益资产在大类资产配置中相对占优，居民、机构、外资形成三大活水。制度基础不断完善，注册制、再融资、回购制度和分红制度等多项改革同步推进，股市资金供需良性平衡格局将会极大助益A股走出长牛。

资金需求：注册制改革企业融资需求大幅提升

注册制改革企业融资需求提升。2020年企业IPO和再融资全面放开，四季度A股迎来融资高峰期。IPO方面，假设2021年企业IPO数量略有回落，384家企业融资3,232亿元。再融资方面，创业板和科创板审核流程全面提速，引入包括小额快速融资等方式，可参考2014年和2020年再融资平均水平。产业资本减持方面，截止2020年11月6日，明年整体解禁规模4.5万亿，假设净减持占比大约14%，预计规模为6,308亿元。

资金供给：2021年居民、机构、外资三大活水，重点关注北上南下两个维度

居民财富持续通过基金入市。2020年前三季度偏股类基金发行规模合计12,537亿元，预计2020年全年、2021年达14,417、8,508亿元。1)普通股票型基金：预计2020年全年和2021年发行2,247、1,317亿元；2)混合型基金：预计2020年全年和2021年偏股型和灵活型基金发行12,171、7,190亿元。2021年发行规模高于2019年、略低于2020年。

长钱加配权益资产的节奏更加平稳。保险资金入市2019年增加5,150亿元股票和基金投资规模，2020年和2021年可能达2,623、2,979亿元。假设保费收入增速维持7%；股票和基金投资占保费余额的12%左右。保险公司偏好逆向平衡，利率回升、股市前期涨幅较大的环境下，中短期配置可能相对更加均衡。

未来五年，万亿量级外资流入A股。新冠疫情发酵后，全球央行再度“大放水”，负利率时代逐步来临，发达国家从债市到股市，都面临中长期隐含收益大幅下降的问题。中国经济的韧性、财政货币政策的定力和空间，一方面促使国内资产与海外相关性较低，另一方面也让中国的债市和股市在全球资产中独具性价比。保守估计未来五年内有望看到平均每年2000-3000亿元的资金继续流入，外资持股占A股流通市值比例有望继续提升3个百分点左右。

另一方面，关注南下资金对A股资金的分流情况。考虑到目前公募基金配置港股的仓位比例不高，叠加港股基本面向好、新经济成分提升、估值具备吸引力，明年有望继续吸引3000亿左右资金南下，对A股市场的资金造成一定的分流。

风险提示：流动性超预期收紧。