日前，全国股转公司就新三板挂牌公司股票终止挂牌实施细则公开征求意见。全国股转公司重点围绕挂牌公司财务真实性、信息披露和公司治理合法合规性、持续经营能力等方面进一步完善强制终止挂牌情形，在现行未按时披露年报或半年报、无主办券商持续督导情形的基础上，新增12种强制终止挂牌情形。

终止挂牌制度安排充分体现了新三板市场的特点。比如，股东人数超过200人的终止挂牌公司股票应当进入全国股转公司设立的终止挂牌专区转让。“这是一项制度创新。它能够从制度上对这些终止挂牌的非上市公众公司形成约束，如更好地履行信披义务，更好地受到舆论监督和股转公司监管，实质是为了更好地保障众多外部中小股东的权益。”指南基金董事长王军国说，“期待终止挂牌制度能够尽早实施，也让中小投资者的权益获得更为充分的保障。”

关于重新挂牌，考虑企业自主选择权和市场包容性，主动摘牌公司可以随时申请重新挂牌。对于强制摘牌，全国股转公司对“欺诈”行为实施零容忍，不允许欺诈发行、信披触犯刑法或欺诈挂牌公司重新申请挂牌；对于其他强制摘牌公司，在满足一定的整改条件后，可以在终止挂牌3个完整会计年度后重新申请挂牌。

借鉴上市公司经验

近年来，市场形势发生较大变化，挂牌公司终止挂牌呈快速增长态势。官方数据显示，2017年-2019年，主动终止挂牌公司分别为661家、1397家、1590家，分别有48家、119家、397家被强制终止挂牌。证监会指出，终止挂牌的情形、程序以及终止挂牌后投资者保护等方面均面临新的问题。为此，有必要通过出台规范性文件，进一步明确新三板终止挂牌制度的基本原则与主要内容，更好地指导终止挂牌制度建设及实施工作。

日前，证监会就起草的《关于完善全国中小企业股份转让系统终止挂牌制度的指导意见》向社会公开征求意见，全国股转公司制定的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则》（简称《实施细则》）也同步向社会公开征求意见，旨在形成“有进有出”的良性市场生态，提升市场活力和挂牌公司质量。

针对终止挂牌过程中出现的新情况、新问题，监管部门不断进行查漏补缺，持续完善摘牌制度。全国股转公司介绍，目前已形成标准明确、程序透明、契合新三板市场特点的终止挂牌制度安排。

在制定过程中，《实施细则》坚持“三公”原则，未排除或限制市场竞争，并遵循三项基本原则：底线监管与公司自治相结合；一般规定与差异安排相结合；吸收经验与体现特色相结合。

据了解，《实施细则》吸收借鉴了上市公司退市制度的实践经验和最新修订精神，同时充分考虑挂牌公司特点、新三板市场环境和制度特色。由于新三板市场准入无盈利能力和公众性要求，因此境内外市场通常采用的营业收入、净利润等盈利性指标，以及股票价格、交易量、股权分散度等流动类指标，不宜作为挂牌公司的摘牌标准。

出清劣质挂牌公司

实际上，《实施细则》曾于2016年10月21日至11月4日向社会公开征求意见，但与前次相比，本次征求意见稿的监管力度更大。比如，在现行未按时披露年报或半年报、无主办券商持续督导情形的基础上，《实施细则》新增了四大类12种强制终止挂牌情形，坚决出清劣质公司，健全市场自净功能。

一是对于财务信息披露严重不可信的挂牌公司应予以强制摘牌。如连续两年财务报告被会计师事务所出具否定意见或无法表示意见、半数以上董事对公司年报或半年报不保真等。

二是对于丧失持续经营能力的公司应予以强制摘牌。如连续三年期末净资产为负、被主办券商出具不具备持续经营能力的专项意见且在规定期限内未能恢复、被依法强制解散、宣告破产等。

三是对于公司治理存在重大缺陷应予以强制摘牌。如因股东大会无法形成有效决议、失去信息披露联系渠道等，被主办券商出具公司治理机制不健全或信披存在重大缺陷的专项意见且在规定期限内未能恢复。

四是对于存在重大违法违规行为应予以强制摘牌，包括欺诈发行、欺诈挂牌、信披重大违法和涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全领域的重大违法行为等。

此外，在强制摘牌过程中，《实施细则》要求挂牌公司和主办券商充分揭示风险，积极回应股东诉求，切实保护投资者的知情权、参与权；同时设置10个交易日的摘牌整理期，保障投资者退出机会。

搭建终止挂牌专区

根据有关法律法规，股东人数超过200人的终止挂牌公司仍属于非上市公众公司。为便于其履行非上市公众公司相关义务，全国股转公司将搭建终止挂牌专区，为此类公司提供股份转让和信披服务。专区遵循服务理念，依法采取非公开协议转让方式，实行投资者适当性管理和T+5机制，满足投资者的基本转让需求，同时防范风险传导。

值得注意的是，与挂牌期间相区别，专区实行代办券商制度。挂牌公司应当聘请证券公司担任其代办券商，协助公司在终止挂牌专区进行信披及业务办理。代办券商应当关注其重大变化，报告公司重大事项，核查或协助核查相关事项。

专区建立了分工明确、协同高效的监管机制。据了解，中国证监会及其派出机构依据《证券法》《公众公司办法》履行对200人终止挂牌公司的监管职责。全国股转公司对200人终止挂牌公司股份转让、信披等事项进行自律管理，发现违法违规行为的，应当报告中国证监会及公司注册地派出机构，并采取自律管理措施。

北京南山投资创始人周运南表示，专区的设立非常具有创意性、创新性和实用性，至少有五个方面的积极意义。一是新三板看齐沪深交易所，参照A股退市公司进入老三板转让和信披，为未来的新三板升级奠定市场基础。二是让投资者有了持续的交易权。三是专区信披让投资者有了更便捷的信息知情权。四是相比地方股权交易中心，专区投资者还能继续享受免交个人所得税的优惠政策，降低了交易成本。五是有利于公司的股权转让安排和资本运作。六是方便终止挂牌公司重新恢复挂牌，“专区的企业恢复挂牌可能要比不在专区的企业在审批上更简洁些，因为前者的信披是持续的”。

针对这一资本市场的新生事物，周运南也有一些思考建议。比如，考虑到退市企业交易价格波动较大，建议放开终止挂牌专区股票交易的涨跌幅限制。