产品业绩&公司情况

非常高兴能够有机会跟中信建投的客户朋友们分享东方港湾对投资的理解。

跟大家汇报一下产品的情况。

非常感谢中信建投高净值客户对东方港湾的信任，我们也希望在未来的岁月能够不辜负大家的信任。

我简单介绍一下东方港湾的情况。

东方港湾成立于2004年3月23号，是国内最早成立的阳光私募之一，也是首批获得阳光私募牌照的33家公司，东方港湾在A股、港股、美股这三个市场，使用价值投资同一种理念在做投资，差不多有近18年的实践。

东方港湾连续4年获得金牛奖，连续2年获得5年期的金牛奖。

2020年度Wind评出的最强私募榜，我本人操作的**港湾，同时上榜了5年期最强私募和5年期最强私募多头的产品名单。

最强私募排行榜中的股票多头的策略，近5年的平均收益是***%，东方港湾也是超越这个数字。

另外，东方港湾近6年的年化回报，差不多超过35%。东方港湾还有个美元基金，我们的美元基金是在摩根斯坦利的，在过去三年的费后收益是**%，

在摩根斯坦利接近1万只基金当中，我们三年期排在全球第四，一年期名列全球第三。

不认同抱团取暖的概念

真正的投资是围绕着最好的公司在做组合

过去老是有朋友问我，会不会有板块轮动？下一个热点在哪？包括最近大家讨论比较热的抱团问题。

我们都知道，海外股票是没有涨跌停板的，如果一个公司出问题，它可能会跌70%甚至90%。所以在海外，我们的思考方式都是自下而上的，选择一些能够长期胜出的好公司去投资。

在东方港湾过去17年的实践中，我们总结，全世界任何一个市场，好公司不超过100家，真正的投资是围绕着这些最好的公司在做组合。

所以我不是特别认同抱团取暖的概念，如果一个公司不好，你想抱团也抱不住，像前一段时间机场龙头公司业绩不达预期暴跌。所以，一个好的投资理念是，你能不能够找到持续增长的好公司去投资。

东方港湾在A股、港股、美股三个市场实践，都是用同一种理念，也取得了一些好的成绩。

在过去，我们也经历了很多挑战，像2008年的金融危机，大盘跌了65%，我们的回撤也非常大，60%左右。当时我们也是机械学习巴菲特，有经济危机也不卖。

包括白酒危机的时候，龙头白酒从250跌到118的过程中，我们也是一股没有卖过，来钱少扔手榴弹，来钱多扔火箭筒，实际上是不断在买入。

当年白酒行业跌的少的跌了60%多，跌的多的有80%-90%，但我们一直在坚持。

当时也有人说我，“夜过坟场吹口哨——自我壮胆”，我也回复说，“老天爷拿馅饼砸你头——你毫无知觉”。当然，现在证明我们判断是对的，但在当时，也是有一些非常艰难的挑战。

所以说投资并不太容易，2007年《时间的玫瑰》出版的时候，我曾经写过一段话，我说，我自己的国家40多年的艰辛岁月告诉我：

如果你真的有才华，有广阔的胸襟，愿意为之努力奋斗，不贪得无厌、不无所事事，不整天抱怨自己生活，不找理由逃避责任，我们就有可能改变自己的命运和现状。

这个话是我本人，也是东方港湾，一路以来的指引。

长期的历史就是通货膨胀的历史

下面跟大家分享一下东方港湾在决策过程当中的思考。

我个人是这么理解的，投资并不复杂，甚至很简单，如果你要愿意学习，是非常容易从巴菲特、芒格、彼得林奇等等这些投资大师的书籍中，学习到很多理论和方法的。

包括当代有很多年富力强的投资家，像张磊去年写的《价值》，还有李录写的《现代化》这两本书，我也写了书评，你很容易从这些投资家身上学习到很多东西。但真正实践起来，也非常难。

当下的此刻，对于未来，我个人是非常乐观的。

很多年前我看过一本书，叫《投资者的未来》，这本书出版的时候，它有一个数据：

200年前的一美元，到他出书的时候的购买力，就只剩7分钱了，但过去7年，美国印的钱是过去200年之和，我想这7年之后的购买力可能一分钱都不到了，这就是通货膨胀的变化。

有朋友很担心收缩的问题，实际上经济收缩在经济长期发展当中，就是个片段，长期的历史就是通货膨胀的历史。

为什么经济在近几十年来没有出现大的萧条？

因为所有的国家政府都学会了，碰到危机的时候就印钱。去年的疫情，全世界央行向市场注入了更大的流动性，今年拜登上台以后，首先实行了1.9万亿的救助计划。

未来12年

权益类资产导致的财富差异会加大

去年韩国的房价，一个月涨了52%，中国不用说，在很多国家，包括拉美国家，阿根廷、巴西的房价都在涨，全世界的硬资产都在高速变化，像比特币，去年8000，昨天（2月19日）已经是50000多了。

全世界的硬资产都在发生变化，A股市场也是如此。

我个人认为，这个影响不仅仅是在2021年，它是一个10年以上的影响，所以说我觉得，权益类的大时代即将来临。

如果说过去12年，中国老百姓(70.700, -2.00, -2.75%)财富拉开差距主要是因为房子，因为买和没买房子的两个家庭，结果是非常不一样的。那么未来12年很可能是权益类资产导致的差异会更加大。

除了放水，第二个原因就是底层制度的变化，包括注册制。

我在很多年前就说，只有注册制到来的那一天，才有可能是A股长牛慢牛的开始，我们现在已经看到了注册制彻底实行的可能性。

另外，我们再看过去这些年P2P公司出事，非标产品向净值类产品的转化，包括公募和私募基金的大发展，都是孕育着一个大时代开始的迹象。

外资还在不断的买入所谓的抱团股

对未来非常看好

还有外资对中国资本市场的关注度。在贸易战和疫情期间，我都在纽约，我也跟美国的一些人有过交流，我问他们有没有因为担心而卖中国的资产，他们说没有。

实际上昨天（2月19日），所谓的抱团股，外资还在不断的买入，这也是一个大的趋势，所以我个人对未来是非常的看好的，不仅仅是2021年。

另外，我也希望跟大家分享对中国的看法。

投资，实际上人和人差异并不大，真正的差异就是在历史关口的那一刻，就像去年2月3号那天，你相不相信政府两个月之内能够把疫情控制住？

如果你相信，就敢加仓，如果不相信，你可能就会卖出股票。

我一直是相信中国会成为一个全世界最伟大的国家。

过去6年，我们的年化接近36%，但在过去这6年当中，我们经历了2015年的股灾，2016年的熔断，2017年的两极分化，2018年的单边下跌。

回到巴菲特的年代

成为巴菲特的概率是非常小的

像巴菲特早期，实际上是一个更难的决策背景。我在《时间的玫瑰》出版的时候我也写过一段话，巴菲特之所以伟大，不在于他75岁的时候拥有450亿美金的财富，而在于他很年轻的时候，想明白了很多道理，用一生的岁月来坚守。

当年有一个朋友跟我讨论过，他说我回到巴菲特年代，我也能成为巴菲特，我说你回到巴菲特的年代，成为巴菲特的概率是非常小的，为什么呢？

因为巴菲特1957年开始做投资，比如他经历过越南战争，越南战争，从1957年一直打到1973年，美军被打败，1975年彻底离开了越南。

达里奥《原则》那本书有一个细节，因为他有病，没有参军，他的邻居、同学有的去参军了，有的被打死的了。所以当时美国的年轻人反战，说美国梦破裂了，在美国梦破灭的情况下，你怎么样去投资？而且十几年战争都打的不太好。

还有很多朋友担心台海问题，我个人认为2021年以后最大的风险是什么？就是台海问题。但我觉得打仗的概率微乎其微，巴菲特也遇到过古巴导弹危机这样的一些危机。

2020年底的时候，特朗普得了新冠，美股上蹿下跳了两下，但巴菲特可是遇到过肯尼迪为刺杀的这样的重大事件，在肯尼迪被刺杀的那两周，我估计美股大概率是大涨大跌的。

你怎么样应对呢？

他还经历了两次石油危机，7次中东战争，包括1964-1981年的17年滞胀期，很多人很担心通胀，而巴菲特经历过这些事，包括很多人说漂亮50崩溃的年代，他也经历过。

把你换到巴菲特的年代，到现在，你也是非常难的。如果你不把投资变成一种信念，真的非常难坚持。

美国走过的这段路，在中国大概率会复制一遍

凡是杠杆类的商业模式是有一定风险的

遇到最好的时代，选错行业很难有好结果

中国改革开放42年，我们经历了美国的三个时代，一个是摩根时代，一个是巴菲特时代，一个是互联网时代，未来可能还会经历人工智能时代。

1978年到2006年，是美国比较发展最稳定的一段岁月，美国的人均收入实现了从1万美金到接近5万美金的情况。

如果两个百年梦想实现，我们的人均收入大概也会从1万美金到3万美金。

美国走过的这段路，在中国大概率会复制一遍。只是说中国的速度更快，同时穿越了几个时代。

但是，就算遇到太平盛世，最好的时代，如果你选择的行业不对，也很难有好的结果。

中午我跟南宁的一个企业家吃饭，实际上我在三年前在南宁见他的时候，他说他的朋友投了1.8亿买了某钢铁企业，买了8年还是亏的，

他问我怎么办？我当时说，他在钢铁行业里再投8年，可能还是亏的。

所以行业选择特别重要。男怕入错行，女怕嫁错郎，你选择什么样的行业投资，是非常的关键的。

假如你投资钢铁，长期很难表现好的，短期可能会偶尔冒头，航空企业也是如此。

像银行，在2008年吃过大亏以后，我们总结过，凡是杠杆类的商业模式还是有一定风险的，介入可以，但是介入的时候一定要想清楚。

很多年前，我说银行是沼泽地，看着风景秀美，进去深一脚浅一脚，想赚钱不太容易。

东方港湾聚焦5个行业：

消费、互联网、高端制造、医药、教育

东方港湾在过去18年的过程当中，主要集中在5个行业里：

消费、互联网、高端制造、医药、教育。

除了互联网以外，基本上都是围绕着消费、医药等表现好的行业做投资。像科创板上市，做玻尿酸的龙头企业，我就让研究员去调研。

去年，医美的龙头企业上市以后，我们也都非常关注。

大家可以看到我们月报当中的持仓行业，我们很早就介入了，这些公司为我们做了比较好的贡献。

另外，医药行业在美国上万亿的公司大概14家，中国一家都没有，未来会不会有？大概也会有。

还有软饮料，当年找中国的可口可乐，我们找到了王老吉，这家公司也让我们赚了不少的钱。

白酒危机的时候，跌了那么多，但我们的净值没有太大的回撤，只有-2%左右，原因就是这家公司的大幅上涨，抵消了龙头白酒的下跌，算是组合的一个胜利。

另外做水的龙头企业在香港上市之前，我们已经都做了它的模型，在路演的时候，我也说，这家公司长期肯定是不会缺钱的，所以软饮料也是非常出色的一个行业。

还有烟草，如果上海卷烟厂和红塔集团上市，也会表现得非常出色。美国有一家公司，生产万宝路香烟的，这个公司在2000年之前的50年，年化回报19.82%；

什么概念？投100万美金在这个公司，50年以后变成83亿了。

巴菲特为什么这么伟大？

他63年的年化回报接近20%。如果我也能活到90岁，如果我也能够达到这样的年化，我相信我也一定会被标注在中国的投资史册上，但这也非常难。

此外，还有食品加工行业，这个行业的牛股也是很多的，而且就在我们身边，我经常喜欢看电视广告，其实广告中就可以找到一些值得投资的标的。

每次重大的危机发生的时候

如果不改变长期竞争力，都是机会

还有家用电器，广东的几家传统家电行业不必说，过去这么多年表现得非常出色，像在香港上市的，昨天（2月19日）传出要做电动车的也是大涨。

实际上，在特朗普下台之前，对这家公司也进行了制裁，当时股价大跌；

就有朋友问我说值得不值得关注？

我说当然值得关注，因为在历史上看，每次重大危机发生的时候，如果不改变企业长期竞争力，对它来说不会造成什么长期的负面影响。

比如乳制品行业危机，三聚氰胺事件发生的时候，如果你当时投资了乳业的龙头企业，现在已经赚得盆满钵满。

塑化剂事件和白酒反腐时候也是如此，包括去年底的互联网反垄断，当时我也写了一条微博，认为这实际上是投资机会。

目前的情况跟我当时的判断也是一致的，这些互联网巨头当时下跌之后也是一路上涨到现在。

所以，每次重大的危机发生的时候，应该都是有机会的。

而且家电行业是一个竞争性垄断的行业，容易出现巨头。

另外还有像专用化学品，东方港湾2004年成立的时候，我们在主要投入了4家公司，其中2家是烟台的，其中有1家就是生产MDI的龙头企业。

这个公司从2004年到现在依然是表现最出色的公司之一，只是它在化工行业，产品的价格起伏比较大，但总体而言，表现得非常不错。

另外像券商，传统券商一般是以PB来估值的，当然，在香港、海外，一家券商的PB超过1.8倍、2倍，就开始有人沽空了，国内可能不太讲究这个，只要是牛市就有人买券商。

当然，中国的133家券商看看最终能不能整合成3、4家，如果能，也是有投资机会的。

另外，互联网券商在美国和香港都是表现得极其出色的，包括A股。这个行业嫁接新的商业模式，就像家用电器的嫁接一样，这些公司长期都是表现得极其出色的。

当然，还有计算机、半导体，包括医疗器械。

还有白酒，对于白酒，可能很多人是抵触的，但实际上白酒是表现最出色的行业之一，

中国的十七八家白酒上市公司，任何一家公司你从上市第一天买入，持有到现在都赚钱，有些甚至可以赚几百倍。

所以对行业的选择非常关键，男怕入错行，女怕嫁错郎。

一个国家开始工业革命

这个国家的人均财富就会有一个巨大的变化

有很多朋友总是问我：经济形势不好，为什么股市会涨？

实际上在过去的千年的变化过程当中，一个国家开始工业革命，这个国家的人均财富就会有一个巨大的变化。

前几年有本很好的书《奇点临近》，主旨是说，人类社会在呈现指数级的变化，变化是越来越快。

智能手机时代来临以后，诞生了一大批伟大的企业，像Facebook、亚马逊、谷歌、苹果，国内有腾讯、阿里、百度、拼多多、哔哩哔哩、美团等等。

这个时代之后会不会有新的、更好、更伟大的公司？

我相信这是肯定的。

假如说脑机接口、人工智能和基因编程都会到来，这些技术相关的公司一定会有更好的商业模式供我们选择。

前段时间，阿塞拜疆和亚美尼亚打仗，无人机发挥了巨大的优势，马斯克和霍金甚至担心以后机器人会把人类给灭了。

像人工智能和脑机接口这些技术，如果用于造福人类，它当然可以产生出很伟大的商业模式，但如果它们被用到坏的地方，也可能把人类给灭了，就跟原子能一样。

所以，人类发展在急剧变化，这个过程中一定会有更伟大的公司出现。

东方港湾过去18年中主要投资两类公司

看好智能汽车、电动汽车的逻辑——无人驾驶

东方港湾在过去18年中，主要投资两类公司，一类是世界改变不了的，一类是改变世界的公司。

我在《时间的玫瑰》里也推测过龙头白酒公司从2007年到2017年的复合增长，当时我给的数据大概是22.8%，实际结果是24.74%，这家公司就属于世界改变不了的。

为了解决大家脑海当中的疑虑，这家公司股价从100、300到500、600，800、1000，到现在2000以上，很多人一直困扰的问题就是，这个公司还能不能涨？

我在新版《时间的玫瑰》139页到140页，也算了这家公司200年和1000年以后的利润，因为全世界古老的16家公司，5家酒类公司，它们的生命周期是最长的，这些公司是基本上世界改变不了的。

东方港湾投资的另一类公司就是改变世界的公司。

我们在2018年《时间的玫瑰》再版的时候谈到过特斯拉，我们很早就调研了特斯拉，2014年我们去纽约调研，也约了这家公司的董秘。

包括我们也到加州去调研，到它的第一代工厂去试驾，当时大摩给的报告说，这家公司只值10块钱，当时我们认为这家公司应该值600块钱，940亿美金，当然现在已经接近8000亿美金了。

为什么要投资改变世界的公司？

因为对于传统汽车，如果不向智能汽车转型，我想也不值得投资，在东方港湾过去18年的实践中，我们发现，凡是重资产的商业模式是很难赚钱的。

包括很多朋友看好的芯片，实际上这个行业也是非常难赚钱的，因为要不断迭代、不断投入，而轻资产、高盈利的商业模式确实容易赚钱；

我们看好智能汽车、电动汽车的一个逻辑就是它的无人驾驶。

去年9月22号特斯拉有个电池日，它给出的规划是大概2035年生产2000万台，假设这2000万台能够卖出去，每台车用一个无人驾驶软件，假设这个软件卖1万美金，如果2000万台车每台都装一个无人驾驶软件，你想，特斯拉能赚多少钱？

这种卖软件的方式就能让特斯拉的商业模式变成一个轻资产的高盈利模式，就像微软卖操作系统一样。

另外，如果无人驾驶这个技术实现了，最大的利好是谁？当然是白酒公司——因为不怕酒驾了，还利好的另外一个公司就是互联网龙头企业，比如王者荣耀的母公司。

东方港湾对全新商业模式的公司，一直保持着很敏锐的洞察力，一个专业投资机构能不能更好的发展，就在于能不能找到每个时代最好的公司去投资。

企业估值模型过去是抛物线形结构

现在可能是矩形结构

另外，合适的价格，对投资也非常重要，但同时，我们要并避免陷入价值陷阱和价值误导，包括最近机构抱团的问题，核心也是高估低估的问题。

前段时间我转了霍华德·马克斯先生的一篇文章（点击查看霍华德·马克斯最新备忘录），因为他儿子主要是做成长股投资的，所以他儿子的投资业绩实际上比他的投资业绩还好，所以他也在反思，是不是把价值和成长割裂开来。

在东方港湾的理念当中，我们始终把价值和成长有机结合在一起的，因为假如一个公司的终极利润是500亿，就像一个高等级债券，它也不会涨。

不会被世界改变的龙头公司，实质就是成长股，它能够不断的提价，未来会越来越好。

如果它的终极估值就只有500亿，基本上也不会再涨了。

从巴菲特身上，我们就能看到一个价值投资者的不断迭代，虽然他最近减仓了一些苹果，但还是占了40%多的持仓，也是他最重仓的个股之一。

如果不是因为投资苹果，他最近业绩可能也非常一般。

所以，我们对价值和成长都是有机结合起来的，而且我们认为，新时代企业的估值模型也在发生很深刻的变化，假如说过去是个抛物线形的结构，现在很可能是一个矩形结构。

我们在哔哩哔哩、拼多多、美团等等这些公司看到的都是这样的结果；

有的公司成长起来很快，在一个很长的抛物线中可能赚很多钱，然后可能有一天突然就没了。

所以说现在新的商业模式的思考，我觉得应该与传统安全边际的概念有一个迭代的过程，这样才能不辜负这个时代中出现的好的商业模式的公司，也能够帮助这些企业成长。

现在，A股还处在一个底部区域

总的来说，我认为现在是A股市场还处在一个底部区域，我从业29年，一般市盈率在60倍以上都是有股灾的，30倍以下，通常是进入了一个底部区域。

2020年的年报披露还没开始，结合2019年报的利润增速推算，目前市场估值在底部区域的概率是非常大的。

在我从业这29年当中，牛市很短，没有超过两年的，而熊市很长。很长的时间里，都是大盘3000点以下的。

我希望未来的市场应该是从4000点开始慢慢一路走上10000点，用一个比较漫长的慢牛走势来行进。

下面是免责声明，以上案例不作为投资建议，只是对东方港湾过去投资案例的一些分享。

问答环节

没有必要去担心短期的流动性情况

海外基金投资了比特币

问：接下来的流动性环境是否有需要担心？

但斌：没有必要去担心短期的流动性情况，央行可能会回收流动性。但是现在资本市场已经跟全世界打通在一起了，就算国内收紧，全球还在大放水，外资也会不断买入，所以我觉得没有必要担心。

过去200年其实也是通货膨胀的历史，大放水是一个长期的现象，收缩是一个短期现象，我觉得还是要看大方向。

问：你最近对比特币的看法有了一个改变，有怎样的心路历程？

但斌：比特币我们主要是海外基金投的。对于比特币的具体看法大家可以看一下我的微博。

其实对于比特币女皇的一些观点，我都是比较认同的。包括我看今天（2月20日）一个报道说比尔盖茨也修正了他看空比特币的观点，转为看多了。

我觉得投资就是一个实践的过程，你想通了就可以去践行。

问：您对技术分析方法怎么看？

但斌：现在我基本上不用技术分析了，也不用技术指标了，我们主要还是看企业。对于技术分析，我建议你可以放弃了，因为在现在的市场下，可以说没什么用了。

问：对白酒行业怎么看？

但斌：对于白酒行业，我建议你读一下《时间的玫瑰》，我们对这个行业有一些分析和判断，总而言之我们是非常看好的。