整体IC走势将强于IF和IH

从未来中国股市走势来看，部分高估值股票还将迎来估值调整的压力，但不会全面进入熊市。股市结构性行情，尤其是周期性股票和高技术制造业板块牛市行情还将持续。

2月下旬以来，中国A股出现持续调整，尤其是在2020年抱团的白马股暴跌导致A股总市值出现较大幅度缩水。笔者认为，中国A股出现持续大调整可能主要是有几个方面原因导致的：一是中国流动性最充裕的时期可能已经过去，盈利扩张可能见顶；二是外围市场的冲击，尤其是美债收益率攀升带来资产价格重估，部分估值偏高的股票出现“杀估值”的走势；三是美国通胀预期攀升；四是未来政策退出带来流动性收紧预期。

从未来中国股市走势来看，部分高估值股票还将迎来估值调整的压力，但是并不会全面进入熊市。股市结构性行情，尤其是周期性股票和高技术制造业板块牛市行情还将持续。因全国两会通过“十四五规划”直指制造业升级和科技创新，而部分垄断性较强的板块如互联网板块，估值较高板块如消费、食品饮料等板块面临调整压力。整体看，可能未来小盘股上涨潜力大于大盘股，IC走势可能强于IF和IH。

美债收益率攀升带来估值调整的压力

美债收益率持续攀升，引发金融市场担忧，类似情况在2018年一季度也出现过。美债收益率攀升带来的资产价格重估一方面来源于资产价格的估值。美债收益率会引发美元实际利率攀升，而美元实际利率是风险资产的机会成本。另一方面来源于美元流动性的变化。一旦美元利率攀升伴随美元汇率攀升，美元流动性会回流美国，非美经济体尤其是新兴市场会出现资金外流，从而导致投资下降，经济复苏中断。

实际上，我们需要更关注的是美元的实际利率，即美国通胀保值指数国债（TIPS）收益率攀升带来的冲击。TIPS收益率攀升，意味着美元实际利率在触底反弹。

从中国A股和美债收益率关系来看，可以分两个层面解读：一是美债收益率攀升会不会引发中美利差缩减，从而导致国际资本从中国回流美国，导致中国A股流动性收缩。数据显示，从2月22日至3月8日，陆股通净买入资金量持续是负值，在3月9日—11日短暂反弹之后，在3月12日再度降至8.27亿元，累计净买入量在其期有出现回流的趋势，截至3月12日降至12893.68亿元，此前在2月19日一度创下12910.91亿元的纪录。

二是随着中国A股国际化，美债收益率也成为中国A股定价的一个重要因素，尤其是A股龙头股的国际化意味着龙头股的定价基准将转变为美债收益率，可以看到2017年以来沪深300估值与10年美债收益率的负相关性明显增强，美债收益率的大幅回升对龙头股带来的调整压力会更大。

从结构上来看，笔者认为去年受益于美元利率和人民币利率回落的涨幅过大的白马股、部分科技股和食品饮料等板块面临调整压力，但是周期性股市受益于经济复苏和对冲通胀利好而保持坚挺。

中期A股难有转熊系统性风险

从流动性来看，居民财富增配股票，尤其是地产调控加码和资管新规实施带来居民财富配置流向证券市场的大背景下，中国A股流动性暂时不会出现断崖式下降。资管新规下，银行理财和信托面临非标转标和净值化转型的压力，银行理财和信托产品收益率仍在下行趋势中，规模也可能进一步下降，有利于居民财富配置流向证券市场。

从美元流动性来看，由于美联储对通胀的容忍度较高，2021年上半年预计货币紧缩难出现。然而，从长期来看，并不排除美国陷入滞涨下的被动收缩。当前中国经济类似于上个世纪90年代美国，制造业升级，地产依赖下降。因此，中国资产具备很高的投资价值，美元资本大规模外流的可能性不大。

总结，笔者认为中国A股调整压力还会持续。部分高估值、强垄断和过度抱团的白马股面临继续调整风险。低估值、潜力大和存在盈利修复可能的小盘股会相对坚挺。因此，未来小盘股上涨潜力大于大盘股，IC走势可能强于IF和IH。