贵金属

一、本期观点

1.9万亿法案正式签署，黄金暂时企稳

运行逻辑：

1）本周贵金属价格企稳反弹。周五伦敦金收盘于1726.96美元/盎司，较周初涨1.6%（27.16美元/盎司）。1.9万亿刺激政策通过国会批准，拜登总统正式签署——通胀预期进一步上行，贵金属价格企稳回升。

2）美国国会通过拜登1，9万亿刺激法案，总统签署生效，通胀预期进一步走强。美国当地时间周四，美国众议院批准通过了1.9万亿美元新一轮救助计划，周五拜登总统也正式签署生效。该计划旨在为受新冠疫情影响的美国家庭和企业提供财政支持，同时将为疫情监测和疫苗接种提供资金支持。该刺激计划包含失业救济、向美国人发放现金、扩大税务抵免、疫苗分发、向州及地方政府拨款等事项。民众补助和失业救济方面，扩展每周300美元的失业援助补助金和计划，使更多的人有资格在9月之前获得失业保险，向大多数美国人及其家属发放1400美元。企业补助方面，增加250亿美元的租金和公用事业援助，以及约100亿美元的抵押贷款援助。而对于疫情防控也有较大金额的投入，拜登政府将投入将投入约200亿美元用于新冠疫苗的生产和分销，以及投入约500亿美元用于测试和接触者追踪。市场普遍预期，拜登1.9万亿财政刺激落地以后，将推升国内居民收入水平，间接刺激消费增长，长期来看将会引起美国通胀持续上行。

3）物价指数方面，能源和交通物价反弹较快。美国2月核心CPI同比为1.3%，较1月份下降0.1个百分点。而CPI同比1.7%，较1月份上升了0.3个百分点。核心CPI和CPI数据走势分歧，主要是因为能源物价同比的大幅回升。2月CPI能源项目分项由前值的-3.8%大幅升至2.3%，而交通运输物价也从前值的-1.4%升至了0.6%。当前美国疫情控制情况向好，出行人数增长，推升了相关行业的物价指数，后期来看，随着消费回补这些类别的物价还将主推CPI进一步回升。

4)当前矛盾集中在美债收益率反弹速度和通胀反弹速度，两者谁更快。当下这个阶段，随着1.9万亿刺激政策开始落地，加之疫情控制向好，美国经济修复预期走强，美债名义收益率大幅走高。但是后期随着财政刺激对于消费的刺激开始起效，通胀仍有大幅走高的预期，美债实际收益率走向仍受两者拉扯，因此实际收益率走势不算明确。

5）贵金属建议短期观望。当前矛盾集中在美债收益率反弹速度和通胀反弹速度，两者谁更快。因此被黄金价格锚定的美债实际收益率走势不算明确，贵金属价格建议暂时观望。

二、重要数据

美国2月核心CPI同比1.3%，前值1.4%，预期1.4%。美国2月CPI同比1.7%，前值1.4%，预期1.7%。欧元区四季度GDP同比终值-4.9%，前值-5%，预期-5%。

三、交易策略

策略：观望。

风险：无。

铜

一、本期观点

重大利好落地，关注市场交易情绪变化

运行逻辑：

上周十年期国债收益率持续上行，但市场对利空反应有所钝化，亦受1.9万亿美元重大利好消息提振，小幅反弹2.02%，收盘66780元/吨。

1）宏观：海外方面，美国1.9万亿美元规模的纾困法案获得国会通过。拜登周四签署1.9万亿美元纾困法案，白宫称个人补助金最快当周周末即可到账。国内李克强总理答记者问称去年政策力度合理，今年不急转弯。2月社融数据超预期，信用收紧节奏较缓。碳中和方面，生态环境部称全国碳市场建设已到最关键阶段，6月底前将启动上线交易。碳交易有望倒逼电力企业提高可再生能源比例，或提振铜在碳中和主题的消费增长预期。

2）基本面：基本面有支撑，供应仍受扰动，高铜价对精铜消费抑制明显。矿端供应方面，尽管智利秘鲁的扰动已经消退，未来预计矿山新建、扩建产能也将逐步释放，但短期看阶段性供应偏紧仍未好转。上周铜精矿现货市场成交冷清，货源仍然偏紧，TC持续下行。据悉有炼厂已经减少投料。另外嘉能可旗下秘鲁Antapaccay铜矿，因遭社区封锁，被迫停运，LasBambas、Constancia亦受影响，LosPelambres铜矿员工投票通过罢工。可能受到影响的四座矿山年产约18.6+37.21+31.3+7.3=94.41万吨。上周进口铜精矿TC继续回落2.18，至32.07美元/吨。全球海外库存+境内社会库存上升2.55万吨至84.41万吨，累库程度不及季节性。废铜方面，废铜需求有所好转，废铜杆企业开工恢复至接近旺季水平，供应方面清关较节前更为通顺。消费方面，铜价大幅上涨后对下游消费抑制显著，但由于价格回调，现货市场贴水收窄，尚未回归到旺季水平。

3）价格判断：近期宏观方面的最大利好——美国1.9万亿财政刺激落地，或短期冲击市场情绪。但海外政策尚未见到收紧迹象，国内2月社融超预期，也是对政策不急转弯的验证。疫苗持续推进，海外经济复苏预期强劲。宏观对价格仍有支撑。基本面方面，TC继续走低，供应端阶段性紧张有所加剧，消费尚未完全修复，未来应继续观察消费回暖的节奏。市场进入分歧加大的阶段后，波动或有加剧，叠加短期利好出尽或影响市场交易情绪，本周铜价或仍以宽幅震荡为主。但随着财政刺激资金到达居民和实体后，经济复苏渐入佳境，对需求或有显著拉动，铜价预计仍然偏强。

市场调研：

1）废铜：某废铜制杆企业表示废铜货源充足，采购顺畅。海关通关流程较节前更为流畅。

2）消费：某铜管企业称，出口占比高的家电企业采购仍然强劲，部分厂家订单或已到境内6月。

二、重要数据

1）TC：铜精矿指数32.07美元/吨，较上周下降2.18美元/吨。

2）库存：LME环比上周增加1.44万吨，国内社会库存较上周增长0.51万吨。Comex减少0.04万吨，保税区库存增加0.64万吨，全球四地库存合计约84.41万吨，较上周增加2.55万吨，较今年年初增加10.07万吨。

3）比值：洋山铜溢价环比上周下降，报63-76美元/吨。三月比值7.41，环比持平。

4）持仓：伦铜持仓32.29手，较上周减少1.68万手，沪铜持仓36.52万手，环比上周增加0.45万手。

5）废铜：最后一交易日精废价差为1736元，较上周下降645元/吨。

三、交易策略

策略：逢低做多。

风险：疫苗普及与疫情控制的节奏不及预期，货币政策超预期收紧，中美关系突然恶化

铝

一、本期观点

旺季需求可期，铝价仍具上行空间

运行逻辑：

1）本周铝价维持高位震荡，宏观方面多空交织，美国1.9万亿美元法案落地，美国上周初请失业金人数少于预期，表现利好，但美债收益率继续走高，抑制风险偏好。基本面上，铝锭库存继续累积，但累库幅度明显收窄，且内蒙古地区再传火电机组叫停，存在停产风险对价格形成支撑；

2）周中铝锭库存录得122.8万吨，周度累库5.5万吨，累库幅度明显收窄。本周加工企业开工率继续恢复，但恢复速度略有放缓，铝价的快速上涨抑制了部分下游需求，尤其是订单不佳的建材等板块，因此整体加工率水平仍需时日回到节前水平。供应端，周中市场再度传出蒙西地区火电停机，或对地区的电解铝生产造成影响，且市场关注碳中和对电解铝生产成本的提升的影响，供应担忧持续存在，从新增产能方面来看，3月开始重回产能投放节奏，但由于内蒙地区供应的担忧存在而整体供应预期下降。本周LME大幅交仓，内外比值再度走扩，进口窗口持续开启，进口货源将形成一定补充。

3）氧化铝价格周中先跌后涨，整体呈现微降，现货市场整体成交仍平淡，仅临近周末出现个别高价成交带动价格重心回暖。近期海运费大幅上涨，国内进口情绪下降，但国内氧化铝产能回到较高位置，供应仍不缺，氧化铝价格继续低位运行；

4）近期宏观处于海外经济复苏冲击阶段中市场对于政策以及幅度进度间的博弈中，难有明显趋势性，但政治因素近期有一定干扰。此外下周美联储利率决议关注态度是否有边际转动。基本面上，整体复苏趋势仍在，且近期库存水平变化仍在预期内，旺季需求可期，铝价仍具上行空间。

产业调研：

1）（3-12）下游消费：本周开工继续复苏，但高价对开工率回暖有所影响，建材、光伏型材订单减少而导致开工率反倒下降，整体开工情况仍需时间回到正常水平；

2）（3-12）冶炼端：河南豫港龙泉前期因采暖季减产产能6万吨，预计采暖季过后开始复产。

二、重要数据

1）本周氧化铝价格止跌企稳，国内各地价格在2332-2357元/吨范围，均价为2346，较上周下跌1元/吨；

2）电解铝成本端氧化铝价格微降，当前完全成本在13104元/吨附近，同时现货价格小幅抬升，经测算国内冶炼厂整体利润水平回升至4265元/吨；

3）铝社会库存147.95万吨（铝锭122.8万吨，铝棒25.15万吨），环比上周增加3.9万吨，去年同期为182万吨，同比减少34.05万吨；

4）截至3月12日，上海现货与当月合约基差为贴50—贴10，现货贴水较上周略有收窄；华东现货市场表现复苏态势，贸易商出接货均表现活跃，下游采购意愿较上周回暖，入场采购增加，但临近周末铝价大幅波动对下游接货意愿形成一定抑制；华南市场相较则有所不如，下游采购多数仍维持刚需采购，交投活跃度主要由贸易商贡献；

5）LME库存临近周末两日大幅交仓，周度累库62.39万吨至192.3万吨，较年初增加57.72万吨，较去年同期增加92.07万吨；LME铝0-3升贴水在贴25.25美元/吨至贴9.25美元/吨区间，back结构有所扩大。

三、交易策略

策略：逢低做多

风险：旺季需求不及预期，宏观情绪拐头

铅

一、本期观点

海内外交仓兑现 铅价跌势放缓

运行逻辑：

1、上周市场整体风险情绪转好，随着美元指数和美国十年期国债收益率双双回落，基本金属收复之前部分跌幅，铅价整体表现弱势，伦铅连续三周下跌，最低跌破1950美元。

2、近期国内外库存增长趋势明显，对于LME上周集中交仓导致库存增长2.8万吨，这说明自年初以来海外去库4万多吨并非消费转好，不排除后期隐性库存进一步显性化。对于国内社会库存已升至6.7万吨水平，3月原生炼厂交仓压力已通过盘面价格弱势来兑现。

3、短期来看，海内外交仓利空兑现，价格是否企稳有待进一步验证，且不排除后期海外库存大幅波动。对于国内，供需端恢复使得后续累库节奏或放缓，且4月大型原生炼厂检修预期较强，再生铅较之原生铅贴水已快速收窄至50元，成本支撑进一步显现，3月交仓后炼厂库存压力缓解，我们预计沪铅短期向下调整空间相对有限，策略上关注资金流向空头适度止盈，在一季度矿端有缺口下轻仓买国内抛LME跨市反套。预计沪铅波动区间14800/15800元，伦铅波动1900/2100美元。

产业调研：

（03-12）近期铅价大幅调整，再生铅贴水快速收窄，加之原生铅3月交仓较多，流通货源有限现货升水上升。

（03-12）湖南大型原生炼厂在经历较长停产后自上周开始复产，经调研4月大型炼厂计划检修，关注价格指引。

二、重要数据

1、比值：上周内外比价小幅上升，自前周7.56升至7.64，现货进口亏损1160元，免税品牌进口亏损约704元，三月比价7.53。

2、现货：伦铅0-3贴水窄幅波动，从前贴水18美元转至上周贴水28.25美元。国内SMM1#铅14650元/吨，国内现货小幅升水0-20元。

3、价差：再生铅较之原生铅贴水50元，贴水幅度大幅收窄。废电瓶价格8425元/吨，再生铅持续亏损244元。

4、库存：伦铅库存上周大增2.8万吨至12.29万吨，国内社会库增加9600吨至6.76万吨，国内外库存合计19.05万吨，去年同期10.75万吨。

5、TC：加工费区域小幅下调，国产精矿TC报1800-2100元/金属吨，进口矿TC报价为90-120美元，年后炼厂原料库存水平快速下降，且港口库存较低，进口矿4月报价100美元，短期矿阶段性偏紧。

6、消费：SMM铅蓄电池周度开工为78.34%，环比上升2.74%。

三、交易策略

策略：单边观望，或跨品种铅短期空头配置，轻仓跨市反套。

风险：国内累库超预期导致比价迟迟不能回归。

锌

一、本期观点

节后消费回归正当时 锌价难见深跌

运行逻辑：

1）上周美国落地财政刺激政策，市场再度确认宽松环境；本周即将进行的中美高层对话牵动市场神经

2）品种方面，对宽松环境的预期已兑现，市场随后回归博弈供需的错配

3）目前锌矿—冶炼，冶炼—消费两个环节各有博弈：锌矿产量短期尚在恢复中，而炼厂原料库存消耗较多，炼厂继续挤压库存+少量采购的策略，这就令冶炼获得较高成本

4）冶炼受原料和成本原因令锌锭产出短期内压制，去匹配下游的恢复情况；下游目前正在恢复之中，从目前情况看，下游恢复进度较为良好

5）目前受抑于原料的情况，炼厂在现有价格下无法提高产量，同时由于利润较薄，锌价下跌触发检修的概率较高，由此锌价难录得较大跌幅；另一方面，消费正在恢复中，现有反馈表现消费回归较良好的迹象，因而随着去库的节奏升水可能随即走高；预计锌价核心运行区间2750-2950美元/吨

调研供应：

供应：（3/13）甘肃宝徽计划3月检修，新疆紫金3月15计划检修；消费：镀锌：北方镀锌管企业订单有所增加，但部分中小企业开工情况受到环保限产影响；合金：企业整体订单陆续增加，卫浴，小五金，拉链等订单较好，汽配，锁具相对一般。

二、重要数据

1）因锌矿供应紧俏，陕西，云南，四川等地区冶炼厂原料库存较低，国内主流加工费保持低位，在3500-3700元/吨附近；进口矿依旧维持80美元/吨附近，部分报价低至70美元/吨；

2）本周沪伦比值上修至7.76，三月比值运行于7.41-7.74之间，实物进口一度出现盈利150元/吨；

3）本周现货升水稳中回落，锌价延续强势走势，叠加市场货源充裕等因素，持货商调价意愿提升，上海市场对2104合约升40-50元/吨附近；广东市场贴水40-50元/吨；

4）镀锌整体开工率为80.83%；产能利用率为71.78%，较上周上升0.25%；周产量为86.34万吨，较上周增加0.3万吨；彩涂整体开工率为91.89%；产能利用率为78.96%，较上周上升1.55%；周产量为21.84吨，较上周增加0.43万吨；镀锌128.2万吨周环比降0.9万吨；彩涂27.15万吨周环比增0.2万吨。涂镀总库存155.35万吨周环比降0.7万吨。

5）本周国内社会库存较上周增加0.59万吨，至24.17万吨；保税库存减少100吨至5.17万吨，中国地区总量库存29.34万吨，较增加0.58万吨，LME库存至26.72万吨，较上周减少0.16万吨，全球显性库存56.06万吨，较上周增加11.94万吨；较去年同期增加12.82万吨，较年初增加18万吨。

三、交易策略

策略：进一步确认累库不及预期后可考虑沪锌买近抛远。

风险因素：消费节后回归失利。

镍&不锈钢

一、本期观点

宏观支撑，镍价下跌有支撑

运行逻辑：

1. 拜登签署1.9万亿刺激法案生效，将交由参议院审议。本周美国众议院最后批准通过了1.9万亿美元新一轮救助计划，总统拜登周五签署法案正式落地生效。财政刺激金额将主要应用于疫情防控，以及救助在疫情中受损的中小企业和个人。美国财政刺激政策落地，对基本金属价格形成支撑。国内方面，2月社融增速13.3%，比前值高出0.3个百分点，同样对基本金属价格形成利好。本周伦镍沪镍消化前期跌幅，价格以窄幅震荡为主。

2.镍矿价格持稳，但是运费持续上涨。镍矿FOB价格持稳，但是受运费受油价上涨影响，持续推涨。加之后期镍矿短缺情况难改，CIF中国矿价将维持强势。

3.镍铁利润再受挤压，国内产量持续下降，印尼产量维持升势。2021年2全国镍生铁产量环比减1.88%至3.78万镍吨，而同期印尼镍生铁产量6.74万镍吨，环比增4.53%，同比增64.4%。预计3月国内产量持续下降，印尼产量维持升势的格局不变。近期原料镍矿价格明显强于镍铁价格，镍铁现矿利润或将继续走低，镍铁厂生产压力增加。

4.纯镍产量持稳，供需偏紧格局难改。2月全国电解镍产量约1.37万吨，环比增加5.33%，同比增1.7%，产量较上月增加692吨。2月国内依然仅2家冶炼厂在产，其中甘肃及新疆冶炼厂受春节因素影响较小。在当前精炼镍偏紧的情况下，供给增量不多，较镍铁升水预计保持在高位。

5.硫酸镍产业链仍然原料偏紧。硫酸镍供需端，2月中国硫酸镍继续去库，当月去库存626金属吨，受春节假期影响硫酸镍产量下滑，需求旺盛，电池级硫酸镍供不应求。后期来看，新能源电池强劲需求带动下，硫酸镍需求将进一步走强。而供应端镍豆偏紧，湿法中间品进口量没有保证。在印尼高冰镍产品投放市场前，镍豆—硫酸镍、中间品-硫酸镍产业链保持偏紧格局。

6.镍价震荡偏强。从镍自身基本面看，新能源行业采购需求大，硫酸镍短期供需偏紧格局难改，前期市场跌幅需要时日来消耗。高冰镍投产在10月之后，远水难解近渴，短期镍豆/中间品/高冰镍-硫酸镍产业链供需偏紧格局将会持续。叠加近期宏观向好，预计镍价下有底部建议关注超跌错杀的机会。

产业调研：    

1. 印尼某镍铁厂目前维持2条产线生产，现投建的2条产线计划二季度末三季度初投产，待顺利投产后预计月产量增加500吨金属量。

2. Norilsk发布公告表示，已部分关闭了Oktyabrsky和Taimyrsky矿。Oktyabrsky与Taimyrsky矿项目位于Norilsk的Krasnoyarsk工业区，Oktyabrsky矿山开发项目旨在通过开采Oktyabrskoye矿床中的3850万吨丰富，分散和含铜的矿石储藏，到2025年维持并逐步将其产量提高到6 Mtpa。

二、重要数据

1）利润方面，镍铁利润降至负值区间。

2）价差方面，金川镍与俄镍价差升至2600元/吨，镍豆与俄镍的价差升至2700元/吨，高镍生铁较俄镍贴水降至82元/镍点。

3）金川镍方面，由于物流发货紧张，贸易商从甘肃补库有限。周初厂家货物有数百吨铁路发货至上海，被买家预定一空。市场升水持稳在4000元/吨左右。

4）本周进口窗口持续打开，贸易商纷纷将镍板从保税区清关搬入国内，因此保税区降库明显。

5）库存方面，LME库存加354吨至26.07万吨，国内上期所库存加1210吨至1.26万吨，保税区库降1800吨至1.49万吨，三地库存环比减236吨至28.82万吨。

三、交易策略

策略：观望。

风险：无。

锡

一、本期观点

海外紧张短期无缓解，锡价回落空间有限

运行逻辑：

1、宏观面上，本周两会结束，定调今年经济增速6%，符合预期；海外美债收益率大幅波动，趋势上行市场对于未来财政刺激政策边际走弱预期强烈，而1.9万亿美元的纾困刺激政策落地后，拜登政府下一步将扩大刺激政策，市场预期是2.5万亿的基建刺激，美债收益率上行和刺激预期短期影响市场情绪，基本金属高位波动，锡价周尾冲高回落，伦锡和沪锡分别收于25400美元/吨和176350元/吨。

2、对于海外市场来说，本周虽然库存小幅回升，但结构矛盾持续，欧美地区处于空仓状态，鹿特丹港口溢价本周再度走高100美元至500-800美元/吨，美国地区听闻有战略库存抛售，但杯水车薪，港口溢价维持在1300-1600美元/吨，同时海外的现货升水本周继续走高，逼近2月15日创下的5000美元历史记录。印尼2月出口4314吨，同比大增，但是依旧低于去年均值，短期出口量级依旧偏低。

3、而对于国内沪锡来说，春节期间正常垒库，交易所库存较节前增1500吨，冶炼厂库存增600吨，合计2000吨，较往年比相差不大；而高价抑制了下游的补库力度，多数下游加工企业按照订单刚需采购，现货市场成交困难倒逼持货商加大了交仓力度，所以显性库存节前节后持续走高，对近月合约产生较大的压制，近端锡价，相较于远月以及海外市场表现均弱，但是下游补库的预期依旧存在，并且现在锭的出口窗口打开，随着现货的逐步流出，缓解高仓单库存压力。

4、短期来看，供应端银漫依旧停产自查，缅甸佤邦疫情解封+低品矿回采但运输效率低，国内锡矿供应依旧存在瓶颈，锭端高显性库存随着下游补库以及出口，压力也将逐步缓解。所以整体来看，沪锡继续回落的空间有限，建议逢低做多，或者继续加仓跨市反套。

产业调研：

锡矿供应：1、高价刺激佤邦回采低品矿，但运输限制短期对国内影响有限（3/8)；2、部分国内小矿个旧金冶、南方矿业等开始复产锡精矿（3/4）。

锡锭产出：1、云锡新产线全部试车完毕，产能水平达到设计指标的90%（3/4）；2、印尼2月精锡出口同比下滑42%至4314吨，环比上月小增（3/8）。

二、重要数据

1）原矿方面，高价刺激缅甸低品矿回采，供应紧张程度略有缓解，加工费变动不大，云南40°加工费1.35万元/吨，其它产区60°加工费0.95万元/吨。

2）本周沪锡主力冲高回落，最终收盘180370元/吨，现货SMM均价较上周上调6500元至179000元/吨，现货升水波动不大，对沪期锡2105合约套盘云锡升水400元/吨，普通云字贴水200元/吨，小牌贴水700元/吨。

3）库存方面，LME库存环比增110吨至1800吨，国内库存增113吨至8853吨，库存合计10653吨，较去年底增3288吨，较去年同期减少2229吨。

4）现货比值继续走低，进口亏损扩大至50000元/吨，出口盈利近20000元/吨。

三、交易策略

策略：逢低做多或跨市反套。

风险提示：银漫加快复产贡献增量/下游补库不及预期；物流运输不畅比价难以快速修复。