2月美股长期国债收益率加速上行背景下，A股市场尤其是核心资产在春节后经历了一轮快速调整，沪深300最大跌幅17%，创业板指最大跌幅26%。投资者的情绪明显回落，牛转熊的声音渐起。

在这期间多家明星基金主动限购，3月10日，易方达中小盘却宣布继续暂停申购，而这也是自2月24日以来的第二次。与此同时，朱少醒的富国天惠(161005)精选成长，谢治宇的兴全合宜基金依然保持限购1万元的门槛。

但也有基金逐步放开大额申购。交银施罗德新生活力混合，从2021年3月12日起，将原来单笔金额的上限由10万元上调至100万元。该基金由明星基金经理杨浩掌舵，截止去年底，规模达到了160.92亿元。

而杨浩管理的另一只百亿基金交银施罗德内核驱动混合，也发布了调整了申购额度的公告，将从3月12日起恢复大额申购，理由是，之前限制大额申购的因素对基金资产运作的影响已经减弱。这对应的是，该基金产品在1月18日曾宣布限购100万元。

不只杨浩，有多只产品限购的周应波，如今选择了中欧互联网先锋混合这只基金，调整不同渠道的申购额度。3月12日，该基金公告称，网上直销中心、代销渠道的大额申购上限由10万元调整至100万元，直销柜台的大额申购上限维持5000万元。根据去年四季报，中欧互联网先锋混合分为A、C两类，其中A类规模为91.23亿元，C类13.87亿元。

作为市场风向标的明星基金经理也出现截然不同的操作，让广大投资者对未来判断更加迷茫，万得资讯树立了最近三家基金公司对后市的判断，普遍认为此次急跌已经到位，但对后市还应保持谨慎，对估值容忍度要提高。

海通证券：理性看待牛市回撤

海通认为，这轮急跌是牛市中的回撤。回顾历史，牛市结束信号是盈利见顶、情绪亢奋，目前没到，牛市真正结束的信号只有这两个。

一是基本面见顶。如05-07年牛市中，上证综指在07/10/16见顶6124点，全部A股ROE（TTM，下同）则在07Q4才见顶16%；08-10年牛市中，09年8月以前是普涨，8月至10年11月是中小板指上涨，同期中小板指ROE在10Q3前均保持18%以上的高位；12-15年牛市主要看创业板指，指数的ROE在16Q1见顶14%，但是由于15年6月去杠杆，创业板指在15年6月提前见顶4038点，上证综指同期见顶5178点。本轮牛市站在当前时间看，基本面回升还没结束，从库存周期和政策传导时滞推算，一般一轮盈利周期中回升阶段需6-7个季度，以全部A股ROE（TTM）刻画，本轮盈利周期从20Q3开始回升，预计ROE的高点在今年四季度或者明年一季度。

二是情绪指标达到极致。假设历史上牛市顶点市场温度为100度，当前温度大约为65度：从估值指标看，目前（截至20210312，下同）全部A股PE（TTM）、PB（LF）分别处05年来从低到高72%、40%分位，平均56%（08/10来为64%）；从交易指标看，目前全部A股周度年化换手率处05年来从低到高65%分位，融资交易占比处12年来从低到高26%分位，平均46%；从大类资产比价指标看，目前全部A股风险溢价和股债收益比分别处05年来从高到低66%和60%分位，平均63%（08/10来为72%）。

流动性方面有投资者担心今年全年流动性较去年边际收紧。国内流动性方面， 2月26日中央政治局会议强调保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，3月5日的政府工作报告中也指出“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”，“货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持流动性合理充裕，保持宏观杠杆率基本稳定”，这意味着虽然在经济复苏至正常水平后国内宏观政策会调整，但不会急转弯。

海外流动性方面，美债利率短期难以大幅上行。历史上美债利率和美国核心CPI走势密切相关，而美国核心CPI当月同比增速虽然从去年6月开始回升，但8月后再度回落，到今年2月只有1.3%，处在历史低位。此外，3月11日美国众议院终于通过了拜登的1.9万亿刺激计划，考虑到美国财政部的发债需求以及未来通胀较为温和，流动性并不会大幅收紧。

海通认为市场在经历这次回撤后还会创新高，风格轮涨再平衡后会重回主线，类似07年1-3月中证1000阶段性占优后市场主线重回金融地产链、14年10-12月的上证50暴涨后市场主线重回科技。站在全年视角看，顺周期轮涨后要重视智能制造和大众消费，两会已经结束，十四五规划将逐步落地，未来政策与经济转型方向相关，进入4月后，A股上市公司企业一季报和年报陆续披露，届时有业绩支撑的个股有望迎来行情。

中信证券：有底有压，积极调仓

中信认为美国的经济复苏路径远没有当下市场交易的那么乐观，海外市场对货币收紧时间前移预期反应过度。美国当下经济的修复高度依赖大规模财政刺激，居民实际收入中约28%与当下的财政刺激相关，商业投资占GDP比重仅有2.37%，远低于历史平均水平，经济内生增长动力不足。

未来任何经济数据短期不及预期、疫情控制受阻或是新的财政刺激推进受阻，都将打破当下市场对美国经济极为乐观的预期和流动性提前收紧预期。预计后续美债收益率上行速度减缓，对A股情绪影响减弱。

本轮下跌中公募基金没有大规模的净赎回现象，单日净赎回率平均约为千分之二，最高为千分之七，远低于历史上2008年和2015年的极端水平。从行为层面来看，公募基金过往的赎回压力主要出现在快速下跌后的反弹阶段，并且通常是在上涨过程中净赎回率逐步放大，制约上涨的幅度和速度，但不会成为下跌的驱动因素。

经过本轮调整，A股估值与基本面的匹配已经回归到相对健康的水平。从静态估值来看，中小市值公司估值处于历史较低分位水平，以中证500为代表的中盘蓝筹估值仅处于历史23%分位；从行业估值分位来看，12个中信证券一级行业市盈率低于历史50%分位，主要集中在上游资源品的钢铁、煤炭、基础化工，制造板块的建材、轻工、军工，还有金融地产等；从公募基金重仓股的下修幅度来看，50大重仓股总股本加权平均收盘价1个月的时间下跌17%，单月下修幅度达到历史极值。综合来看，即便出现二次调整，下限大概率就在3月9日低点附近。

从公募基金配置结构再平衡的角度，当前机构显著低配的行业或受益于“填仓位”行情，如电力及公用事业、商贸零售、纺织服装、钢铁和建筑。建议月度维度可适当增仓地产、保险等低估值高性价比防御板块，并延续对化工、有色等强景气度顺周期板块的配置，同时关注碳中和主题下短期受益最明显的钢铁。

安信证券：止跌反弹如期开启,但需控制预期

安信认为市场具备一些整固反弹的需求与条件。首先，美债收益率上行趋势有望趋缓，美股对美债市场的利空反应也有趋于钝化的迹象，其次，国内当前基本面并未出现明显恶化，最后，经过春节后的调整，A股估值极端分化情况已经大幅收敛。

但同时，需要注意的是，投资者需要控制预期，不宜过度乐观激进。因为站在中期角度，A股市场依然面临估值重心下移的压力。首先，美债收益率上行对A股估值将产生压制的趋势还看不到逆转，同时美国经济复苏有望推动美元重新走强，而国内权益类新基金发行在核心资产大幅调整后可能趋缓，A股微观流动性也将面临挑战。

另外，在当前欧美发达国家金融市场高位运行等背景下，政策层最近的一些表态也体现了对金融资产泡沫的担忧和加强金融防风险的重视。今年政策基调仍是“不急转弯”，但预计“转弯”是趋势，刺激政策逐步退出是趋势，去年的信用周期见顶回落也是趋势，未来一个阶段需要关注的是信用周期下行速度、幅度。

最后，从基本面的角度来看。等到国内经济的“填坑”基本完成之后，自身经济增长动力无论是同比还是环比增速大概率也面临回落压力，而海外大宗商品价格的快速上涨等输入性通胀对中国有关行业成本端及毛利率构成压力的问题也可能会引起市场更多关注。

因此，未来一个阶段，综合判断，安信认为虽然A股短期止跌反弹行情开启，但中期看估值重心下移阶段并未逆转，战略上仍需以防御为主，战术上短期适度把握反弹，品种上可以关注一季报业绩有望超预期的公司，同时要利用反弹调整仓位和结构，整体配置结构要倾向于估值与盈利增长速度及空间匹配度高的品种，对于股票估值的容忍度需要比去年显著苛刻。