风险偏好暂时处于中性状态

国内经济、政策、通胀预期相互制约，其中通胀因素是核心变量，而国内消费强势复苏和碳达峰目标实现，以及外部政策是主要的影响因素。

近期，上证指数在触及本轮调整低点3328后，整体维持3300—3500区间振荡，市场交易信心低迷，两市成交金额降至7000亿元左右。股指结构上，中证500指数表现略强于上证50和沪深300指数。同期，美债收益率暂缓攀升以高位振荡为主，国内流动性预期稳定，央行公开市场连续三周零回笼；最新公布的3月中美制造业PMI均有上升，维持较高经济景气度，对市场风险偏好有维稳效应。

较高的经济景气度现状，利于稳定市场短期风险偏好。国内3月制造业PMI升至51.9%，景气度明显高于2013—2020年同期均值50.9%，仅次于2020年同期，除季节性因素外，3月经济活动仍较强势。相比制造业PMI的高景气度，服务业PMI的景气度回升速度更快，3月高达56.3%，与去年11月疫情反复前的服务业景气度高点基本持平。考虑到疫苗的快速普及，4—5月服务业景气度料将进一步上升，利于国内消费增速进一步复苏，以对冲国内投资增速的边际降温预期。

不过，与当前经济高景气度相伴随的既有通胀预期的温和上升，也有经济疫后修复周期的见顶回落预期。通胀上升和经济见顶预期的叠加不利于股指表现，通胀预期上升会强化国内流动性边际收敛压力，主要体现在融资需求的逆周期调控，预计1—2月货币供应增速超预期状态较难持续，一季度之后大概率逐步回落，回到货币偏中性状态；结构上，在各热门省市陆续加强房地产领域调控力度的背景下，二三季度地方专项债发行将成为融资需求主要增量部分。

经济节奏预期上，4月即将公布的一季度GDP增速，将在基数效应下出现超高速增长，之后逐季回落，直到四季度回到常态，这基本为市场共识。流动性拐点预期达成共识后，经济预期拐点也将紧随其后，但与流动性预期的“不急转弯”一致，经济拐点出现后仍将在高位呈现较强韧性，二三季度国内流动性收缩和经济高位运行将共存。整体上，国内经济、政策、通胀预期相互制约，其中通胀因素是核心变量，而国内消费强势复苏和碳达峰目标实现，以及外部政策是主要的影响因素。

通胀的外部影响因素主要来自美国基建刺激计划，但从美国刚公布的2万亿美元基础设施计划看，其计划规模为市场主流预期规模下限，并未超预期；且为期8年，同时配合美债发行和企业加税，以筹集该计划所需资金；预期内的基建刺激方案对短期通胀和美债收益率预期影响有限，但加税计划将摊薄企业盈利水平，并不利于美股走势，而美股潜在的流动性挤兑风险是当前能影响国内股指风险偏好的主要外部因素。

总体上，经过前期15%—20%的调整后，沪深300和上证50指数积累的高估值压力明显释放，近三周的低位振荡期间，北向资金累计净流入181亿元；当前阶段，内外流动性转向预期已成市场共识，目前处于阶段性稳定期，市场风险偏好暂时将维持中性状态，等待新的超预期因素出现，在此之前，股指大概率仍将振荡反复，向上向下空间均有限。