3月中旬以来，国债期货价格振荡上扬，10年期期债价格接近去年8月以来形成的振荡区间上沿，特别是在美债收益率大幅走高的背景下，国内长端利率明显下行，造成中美利差快速收缩。此轮期债反弹有几个方面原因：首先，宽松的资金面是期债上行的主要动力；其次，2月经济数据显示国内经济增速有放缓迹象；最后，欧洲疫情加重以及国内股市价格显著下行导致风险偏好回落。随着前期利多消息不断消化，期债价格高点大概率已现，未来见顶回落的概率较大。

经济向好的基本面没有发生变化。2月PMI下行至50.6%，1—2月工业增加值、固定资产投资和消费等数据不佳，经济似乎有放缓迹象。但2月出口数据和金融数据超市场预期，3月PMI快速回升至51.9%，这表明当前经济增长仍有较强韧性。我们认为，当前依然处于制造业库存周期上行阶段，且工业品产成品库存不高，未来企业仍有补库需要，制造业补库周期将带动制造业投资明显回升，这将抵消房地产和基建投资可能的放缓。全球疫情依然为我国出口提供支撑，叠加疫情后的消费仍有回升空间，强劲的经济增长可能要延续到今年第三季度。

资金面难以继续宽松。春节以来，资金面持续宽松，DR001大部分时间低于2%，DR007从2.3%回落至当前2.1%附近，资金利率显著低于去年下半年的平均水平。从公开市场操作来看，央行对当前资金利率水平比较认可。因此，DR007继续下行的空间有限，显著低于2.2%的逆回购利率的概率较小。近期资金市场利率有所回升，DR007已经回升至2.3%以上的水平，预计未来仍将在2.2%附近波动，资金面大体维持当前水平，进一步宽松的空间有限。

市场风险偏好回升有几个方面的因素：第一，资产价格经历过1个月调整，风险得到较大释放，美国股市经历过短暂调整后继续创新高，国内股市出现企稳迹象，商品市场原油和有色经历了较大调整后，下跌动能不足，预计未来股市和商品依然会有不错的表现。第二，疫情方面，近期包括欧洲和美国在内的一些国家新冠肺炎确诊人数明显上升，但预计疫情在美国、印度和俄罗斯等大国疫情大幅反弹的概率较小，主要原因在于疫苗对于病毒的传播起到较大的隔离作用。

在经济快速恢复以及通胀预期的影响下，美债长端收益率大幅回升，中美利差快速缩窄。从历史统计规律来看，美债和国内债券的到期收益率具有较强的相关性。近期美债收益率上行并没有造成国内债券价格的显著下跌，但是如果美债收益率继续大幅走高，比如10年期收益率从1.7%上行至2%以上，将对国内债券形成一定冲击，国内10年期国债到期收益率将上行至3.5%以上。

综合看，前期利多因素基本上消化完毕，在基本面向好、通胀回升、资金宽松空间较小、风险偏好回升以及美债收益率快速回升等利空影响下，期债上行空间有限。技术上，期债各合约已经运行至底部振荡区间上边界，上行阻力加大，需要技术性回调。T2106合约在97.6—97.8一带有较强阻力，建议逢高做空，突破98止损。