一、行情回顾

上周，郑糖主力合约 SR2109 周初受产销数据利空的影响连续走弱，周三跌破5300元/吨，最低至 5271元/吨，周四开始伴随纽糖走强出现反弹，周五大幅上涨1.9%收于 5410 元/吨。

（一）国内市场

1.一季度进口糖到港量巨大，3月食糖工业库存数据利空糖价

海关总署数据显示，中国3月进口食糖20万吨，同比增加12万吨；1-3月累计进口125万吨，同比增加85万吨；20/21榨季截止至3月累计进口375万吨，相当于上一榨季全部的进口量，同比增加236万吨。不过受海运费上涨的影响，食糖进口成本相应抬升，截止至4月中旬巴西糖海运费从年初的30.5美元/吨大幅上涨至44.5美元/吨，泰国糖海运费从12.5美元/吨上涨至23美元/吨，伴随外盘上涨至16美分/磅以上，配额外进口成本高达5200-5400元/吨，进口利润再次处于倒挂状态。

受进口糖源挤占国产糖消费市场的影响，月度产销率同比持续偏低，高库存掣肘糖价。2020/21年制糖期截至3月底，除云南省外，其它省大部分糖厂已收榨。本制糖期全国已累计产糖1012.02万吨（上制糖期同期981.18万吨），累计销售食糖417.9万吨（上制糖期同期476.95万吨），累计销糖率41.29%（上制糖期同期48.61%）。全国工业库存594.12万吨，较上制糖期同期高出17.8%，较五年均值高出17.2%。

一季度糖价整体震荡偏强，三月开始现货市场成交走量十分平淡，期现价格双双走弱。截止至4月16日，南宁、柳州现货价格分别为5380、5405/吨，较年初上涨140元/吨、170元/吨。加工糖方面，湛江金岭、中粮曹妃甸报价5410元/吨、5400元/吨，较年初上涨150元/吨、115元/吨。当前正处于国内库存高峰，拐点尚未出现。进口糖成本抬升的情况下二季度进口量或将一定程度上得到抑制，但是全年来看我国进口需求仍然强劲，只是部分延后至下半年。近期加工糖厂进入集中检修阶段或对国产糖现货库存消化产生一定利好，但在供过于求的环境下价格上涨空间有限。

2.郑糖注册仓单数量高于往年

截止至4月16日当周，郑糖仓单数31193张，较上周增加1113 张，较去年同期增加19590张。其中甜菜糖仓单占比仅为17.9%，去年同期为26.2%，有效仓单预报6055张，较上周增加1237张。意味着现在仓单的压力已经不主要集中于北方甜菜糖，仓单数量仍然有增加的趋势，意味着现货企业在销售有压力的情况下试图借助交易来提高销量。在现货采购未明显改善前，仍需警惕上涨过程中的盘面抛压。

3. 21/22榨季甜菜糖减产影响暂时较为有限

中糖协报告显示，2020年以来，玉米价格持续上涨，种植收益是甜菜的2倍多，甜菜种植农户改种意愿强烈。以内蒙古自治区中部为例，按玉米价格2.76元/公斤估算，农户收入1794元/亩，利润894元/亩；按甜菜收购价格500元/吨估算，农户收入1750元/亩，利润400元/亩。部分县、旗特色农产品(000061,股吧)在当地政府财政补贴后的收益也高于甜菜。如“中国薯都”乌兰察布市政府给马铃薯种植补贴500元/亩。按马铃薯价格1.3元/公斤估算，农户收入约4550元/亩，利润达2000元/亩。相比之下，甜菜生产缺乏政府财政支持。据了解，2021/22年制糖期，内蒙古甜菜意向种植面积减幅30%左右（个别企业恐因缺乏原料停产），新疆减少20%左右，黑龙江减少50%左右。

地租上涨推高甜菜糖生产成本。玉米等大宗农产品价格上涨带动甜菜主产区地租上涨，农户种植成本刚性增加，企业需提高甜菜收购价以维持种植面积，否则将面临原料不足等问题，最终导致生产成本增加。内蒙古地租由400元/亩上涨至700-800元/亩，部分地区甚至涨至1000-1200元/亩，新疆由500元/亩上涨至900-1200元/亩，黑龙江也上涨近1倍。为维持种植面积，新疆2021/22年制糖期甜菜收购价已提高至500-510元/吨，同比增加50元/吨左右。2020/21年制糖期甜菜糖企业含税成本在5400-5800元/吨（甜菜平均收购价在460-560元/吨），甜菜糖累计平均销售价格5134元/吨，企业已亏损。2021/22年制糖期甜菜糖生产成本大概率上升，如国内糖价仍维持目前水平或更低，甜菜糖企业将继续亏损。

如果甜菜的种植面积减少20%-30%，换算成食糖约等于30到50万吨，就当前进口节奏来看完全可以依靠外部糖源补充，影响不大，后期若进口政策收紧情况则可能发生改变。

二、国际市场

1.220/21榨季巴西食糖产量与出口量创下记录

UNICA的数据显示，20/21榨季巴西中南部地区糖厂累计压榨甘蔗6.05亿吨，较19/20榨季增加2.56%；累计制糖比46.07%，19/20榨季仅为34.33%;累计生产食糖高达3846.5万吨，较19/20榨季增加43.73%；累计生产乙醇203.66亿升，较19/20榨季减少8.7%。出口方面，20/21榨季巴西累计出口食糖3229.2万吨，较上一榨季增加1328.6万吨，同比增幅达70%，当前巴西国内食糖库存592.4万吨，较前值下滑14.9%，较去年同期高出3.98%。

伴随时间进入四月下旬，南北半球榨季切换，市场关注的焦点开始转向巴西中南部地区，尽管巴西的累计食糖产量创下历史新高，但双周数据却较去年同期出现明显下降。20/21榨季3月下旬，巴西中南部地区糖厂压榨了498.46万吨甘蔗，较去年同期减少33%；双周生产食糖17.81万吨，同比减少22.5%；双周生产乙醇3.71亿升，同比减少19.28%。尽管干旱天气导致开榨延迟，但我们仍然对于巴西21/22榨季的食糖产量仍然维持谨慎乐观的态度。

醇油比与新冠疫情形势影响巴西乙醇消费。自3月下旬开始，巴西国家石油公司开始对国内过高的油价进行调控，截止至4月16日当周，乙醇、汽油价格已经连续四周下降，乙醇价格下降幅度更大，乙醇/汽油价格比为67.11%，自四周前的71.69%明显回落，代表消费者选择乙醇的偏好有所增强。但从消费环境来看，尽管预计疫苗接种加速，直到现在巴西依然是世界新冠疫情的震中之一，新冠变异病毒仍是最大威胁。截止至4月中旬，巴西每日新增新冠肺炎感染人数（7日移动平均数）高达7万人，每日新增死亡人数高达3000余人。20/21榨季，巴西受益于上一年度美国玉米乙醇减产与雷亚尔大幅贬值，乙醇出口同比增长了40.88％至27亿升，而国内销售量了同比下降了10.44％至281.0亿升，总销量下降了11.78%，今年随着美国玉米乙醇回归市场，巴西乙醇外销或重新受到抑制，后期乙醇消费恢复仍然具有不确定性。

我们认为21/22榨季巴西中南部糖厂大概率将继续维持最大化制糖比的生产策略。截止至4月16日当周，巴西圣保罗州含水乙醇生产价格为2.5852雷亚尔/升，环比上周大涨8.9%，美元兑雷亚尔为 5.66，环比上周上涨 0.5%。由此我们计算当周乙醇折糖价为14.26美分/磅，环比上周上涨1.1美分/磅，对应纽约原糖主力合约结算价贴水 1.7 美分/磅，虽然较前值2.3美分/磅有所回落，但仍然意味着巴西糖厂生产食糖更加有利可图。美元兑雷亚尔维持高位是制约乙醇折糖价反弹的关键因素，政治经济不稳定导致的财政危机以及实际利率为负，是雷亚尔贬值的两大主要原因。经济合作与发展组织（OECD）3月份的综合领先指数表明，巴西或成为唯一一个经济减速的主要经济体，低迷的汇率是投资者对巴西经济形势缺乏信心的表现。布拉德斯科银行将2021年底的美元预期5.3雷亚尔上调至5.6雷亚尔，一些银行对雷亚尔的看法更为悲观，比如法国兴业银行(601166,股吧)预测美元在第二季度结束时会上升至6.20雷亚尔，瑞士信贷分析师认为，美元将测试6.31雷亚尔至6.50雷亚尔。

综上，我们预计21/22榨季巴西甘蔗产量将因干旱减少至5.75-5.9亿吨，制糖比持平或小幅下滑，绝对水平将维持高位，具体仍然要看后期乙醇原糖比价的变化情况，预计食糖产量在3500-3700万吨之间，与行业整体预估水平基本一致。

2.印度20/21榨季步入尾声，3月食糖出口量创下历史新高

印度糖业协会ISMA最新数据显示，截止至4月上旬，印度已经累计产糖2909.1万吨，较去年同期增加 17.4%。根据市场报告和港口信息，20/21榨季（2020 年10月至2021年3月期间）印度实际出口了约297.2万吨白糖，相比之下，上一榨季同期出口了约306.4万吨白糖。但需要注意的是，仅3月单月印度便出口了120万吨糖，据报道4月还有80万吨的糖等待出口，如果印度能够维持如此强劲的出口节奏，那么今年完成600万吨的出口计划应该没有问题。今年，印度食糖主要出口目的地是印度尼西亚和阿富汗，几乎占总出口的 48％。

预计20/21榨季印度食糖最终产量大约为3100万吨，考虑到印度食糖消耗主要集中在国内，而其国内疫情形势依然严峻，酒店和餐厅的消费受到了冲击，诸如婚宴和庆典等社交活动被削减至露天场所最多200人，封闭场所最多100人，我们下调了对于其国内消费量的预估，若印度能够完成600万吨的出口计划，20/21榨季期末库存预计与上一榨季持平在1000万吨左右。

3. 欧洲低温天气导致甜菜糖产区产量受损

法国农业部4月13日发布报告，预计2021年法国甜菜播种面积为39.6万公顷，比上年减少6%，比过去五年均值低了11.8%。农业部预测甜菜种植面积将下降6%，至39.6万公顷，比五年平均水平低11.8%。农业部表示，以上预测并未考虑最近霜冻对甜菜作物的影响。上周法国部分地区连续几天出现极端低温，果园、葡萄园和农作物面临受损风险。预计本周天气会更加寒冷。法国甜菜种植户协会周一表示，本月的霜冻给该行业造成了有史以来最严重的损失。

根据白俄罗斯共和国农业部统计，截至2021年4月13日，白俄罗斯共种植甜菜12.84万公顷，较去年同期减少了1.106万公顷。最近的天气数据显示，农业气象状况将在未来几天有所改善。温度的提高将有助于干燥和加热上层土壤，从而提高甜菜播种、生长的速度，特别是在东北部地区。

据俄罗斯农业部称，截至4月15日，甜菜播种面积为11.72万公顷，占预测面积的11%。其中，截至4月13日，甜菜种植面积约9.3万公顷，比去年同期落后39.2万公顷。受南方恶劣天气影响，部分地区甜菜的种植进度比2020年推迟了2至3周。

三、小结

国内市场来看，一季度进口糖到港量巨大，3月食糖工业库存数据利空糖价，近期当前正处于国内库存高峰，拐点尚未出现。进口糖成本抬升的情况下二季度进口量或将一定程度上得到抑制，但是全年来看我国进口需求仍然强劲，只是部分延后至下半年。近期加工糖厂进入集中检修阶段或对国产糖现货库存消化产生一定利好，但在供过于求的环境下价格上涨空间有限。北方甜菜糖减产传言发酵，种植面积减少20%到30%对应产量减少30到50万吨，就当前进口节奏来看完全可以依靠外部糖源补充，影响不大，后期若进口政策收紧情况则可能发生改变。

国际市场来看，泰国和欧洲的减产导致2021年下半年精炼糖市场持续偏紧，亚洲目的地的大多不愿意购买印度散货运输的低品质精炼糖，因此我们预计原白糖价差将持续维持高位，对原糖需求有利，我们认为国际食糖市场中期的基本面仍然偏于乐观，21/22榨季巴西中南部糖厂大概率将继续维持最大化制糖比的生产策略，短线外盘继续偏强运行为主。策略方面，国内糖价在消费和库存没有明显改善前上涨空间有限，但在外盘支撑下底部相对也比较明确，操作上09合约短线建议波段操作为主，预计运行区间（5200，5500），长线思路可沿（5200，5300）一线布局多单。