3月底，由于原油价格下跌以及国内豆油需求低迷，豆油期货深幅回调。不过，3月31日美农播种面积报告明显利多又支撑豆油期货大幅反弹，期价再次返至前期高点附近。展望后市，美农播种面积报告奠定美豆牛市基础，原油强势以及通胀忧虑支持油脂走强，加之国内油脂库存偏低，豆油期货仍将偏强运行。

图为2015年以来美元指数走势

图为历年来世界植物油期末库存（单位：千吨）

图为美国近3年来干旱情况

图为近4年来国内油厂豆油库存（单位：万吨）

图为近3年来国内油厂豆粕库存（单位：万吨）

A    美国放水通胀隐忧升级

为应对新冠肺炎疫情对美国经济带来的不利影响，美国政府不断释放大量流动性，以期刺激经济。2020年12月20日晚间，美国参议院共和党领袖麦康奈尔称，两党就9000亿美元的新刺激协议达成一致，新刺激与避免政府关门的全年政府支出议案捆绑。2021年3月12日，美国总统乔·拜登在白宫签署了1.9万亿美元的新冠肺炎疫情救助计划。2021年3月31日，美国总统拜登高调推出为期8年、总投资高达2万亿美元的“重建美国”基建计划。从以往的历史来看，美元大放水的结果就是美元指数下跌，以美元标价的商品价格上涨。随着美元的大水漫灌，商品牛市有望重演。

如果通胀预期加剧，油脂在农产品板块中是较容易受到影响的品种。一方面，油脂是人们生活必需品之一，需求较为刚性；另一方面，地缘政治动荡，以及疫情好转，全球经济逐步恢复，使得原油价格稳步走高，将直接带动具有生物柴油概念的油脂板块走强。

B    全球油脂库存不断下降

或由于播种面积增幅较低，或由于天气条件不利造成单产不理想，大多数油籽产量出现不同程度减少。近4年来，全球植物油产量增幅逐年下降，除了棕榈油和豆油增幅较大外，其他主要植物油产量持平或者略减。但随着生物柴油需求稳步增加以及发展中国家食用需求上升，世界植物油需求增幅较大，导致世界植物油期末库存不断走低，国际植物油供应持续转紧。据美国农业部预计，2020/2021年度世界植物油期末库存将仅为2171.9万吨，较2014/2015年度的2482.1万吨下降410.2万吨，降幅达16.53%，为近10年来最低水平。德国汉堡的行业刊物《油世界》称，2020/2021年度全球10种油籽供应将连续第二年下滑，为6.9亿吨；油籽消费将继续增加，达5.883亿吨，高于2019/2020年度的5.807亿吨；油籽期末库存降至1.017亿吨，为5年来最低库存。

自去年6月以来，联合国粮农组织（FAO）的植物油价格指数已经大涨70%，创下9年来新高，因为亚洲棕榈种植园劳动力短缺，葵花籽、油菜籽和大豆主产区天气恶劣，制约食用油产量，造成库存降至十年来的最低水平。食用油价格上涨也推动FAO食品价格指数涨至2014年以来的最高水平。

C    美豆播种面积低于预期

3月31日，美国农业部公布了基于实际调查的美国农产品播种意向报告，报告显示2021/2022年度美国大豆播种面积将为8760万英亩，虽然高于去年的8350万英亩，但大幅低于其在2月农业展望后预估的9000万英亩以及之前市场平均预估的8999.6万英亩的水平。由于出口和压榨量均处于近几年偏高水平，2020/2021年度美国大豆期末库存水平偏低，据预计仅为1.2亿蒲式耳的近8年来低位，如果2021/2022年度的大豆播种面积真如美国农业部预计水平，按趋势单产计算总产量，那么2021/2022年度美豆供应将极为紧张。因此，报告一出台，美盘大豆、豆粕、豆油期货争相涨停。

图为历年来美豆收获面积（单位：千公顷）

当然，目前美豆播种尚未开始，今年美豆播种面积到底是多少仍存在较大变数，在2021年6月30日，美国农业部还将公布农民播种后的最终面积。但目前美豆出口状况以及压榨数据良好，美豆2020/2021年度期末库存即2021/2022年度期初库存将是一个极低的数字已成不争的事实。这将导致2021/2022年度美豆生产容不得丝毫的偏差。由于下游产品需求较为旺盛，目前美豆压榨状况良好。据美国全国油籽加工商协会（NOPA）上周四称，3月份NOPA会员企业的大豆压榨量为484.4万吨（1.77984亿蒲式耳），低于业内平均预期的1.79179亿蒲式耳，也低于去年3月份的1.81374亿蒲式耳。不过，今年3月份的大豆压榨量依然是历史同期的次高纪录。

图为近4年来美国油籽压榨协会大豆月度压榨量（单位：千蒲式耳）

与此同时，因中国积极进口，本年度美国大豆出口形势较好。据美国农业部监测，截至2021年4月8日的一周，美国大豆出口检验量为327799吨，上周为384662吨，去年同期为475597吨。迄今为止，2020/2021年度（始于9月1日）美国大豆出口检验总量为54799897吨，上年同期32284824吨，同比提高69.7%，上周同比提高71.0%，两周前同比提高71.6%。本年度的前33周，美国大豆出口量已经相当于全年出口目标的88.3%。

图为近3年来美豆周度出口检验量（单位：吨）

另外，目前美国旱情较为严重，不利于接下来的美豆播种。美国政府发布的干旱监测周报显示，截至2021年4月13日，衡量全美干旱严重程度以及覆盖面积的指数（DSCI）为169，持平于一周前，但远高于去年同期的45。干旱地区的人口达到9263万人，一周前为8934万人。其中超级干旱、极度干旱、严重干旱的合计占比为31.31%，而去年同期仅为4.34%。4月中下旬，美豆将开始播种，严重的旱情将对播种进度以及美国大豆的早期生长带来严重不利影响。天气炒作将成为美豆行情除播种面积之外的最强有力的借口。

D    国内油脂库存维持低位

从以往历史来看，每年上半年都是油脂需求的相对淡季，国内油脂库存水平倾向于增加。但今年由于进口大豆、油菜籽库存偏低，沿海油厂压榨量下降，油厂油脂库存累积较慢，油脂供应整体下降，使得油脂在需求相对淡季价格较为坚挺。据监测，截至4月9日，国内豆油商业库存总量为59.25万吨，较前一周的62.26万吨下降3.01万吨，降幅为4.83%，月环比下降20.82%，较去年同期下降42.35%，为近6年来同期最低水平，已经连续第七周下降。

同时，国内棕榈油和菜油库存也处于极低水平。据监测，截至4月15日，全国港口食用棕榈油总库存为44.93万吨，较上月同期的55.68万吨下降10.75万吨，较去年同期的63.9万吨下降18.97万吨，降幅29.69%，5年均值为62万吨，同样为近6年来最低水平。此外，我国从最主要的菜油、菜籽进口来源国加拿大的进口一直未能恢复到2018年水平，目前国内菜油以及菜籽库存长时间处于历史同期偏低水平。据监测，截至4月15日，两广、福建地区油厂菜油库存为3.3万吨，周环比增加0.65万吨，比去年同期的2.6万吨增加26.92%，但仅为2019年9万多吨的三分之一，在近5年中仅高于去年同期。长江沿线地区菜油同样偏低。据监测，截至4月9日为4.71万吨，较去年同期的6万吨减少1.29万吨，大幅低于2019年的23.93万吨和2018年同期的32.33万吨，为近5年来同期最低水平。

由于目前国内大豆库存偏低，加之油厂开工率偏低，国内豆油库存恢复较慢。据监测，截至4月9日，国内沿海主要地区油厂进口大豆总库存量为373.22万吨，较前一周的379.85万吨减少6.63万吨，降幅为1.75%，已经连续6周下降。截至4月26日当周，全国各地油厂大豆压榨量为161.7万吨，周环比增加26.18万吨，增幅为19.31%。但和春节前的200万吨/周的压榨量相比大幅减少。

同样，国内菜籽库存和压榨水平同样偏低。据监测，截至4月9日当周，国内沿海地区油厂进口菜籽总库存为25.2万吨，周环比减少0.3万吨，降幅为1.18%，较去年同期的25.8万吨减少2.33%，为历年来同期最低水平。截至4月9日当周，全国纳入调查的101家油厂菜籽压榨量为5.7万吨，周环比增加0.3万吨。由于菜粕胀库，部分油厂停机，截至4月16日当周压榨量下降至3.2万吨，下周也将仅为3.6万吨。

由于国外油脂价格水平偏高，油脂进口利润倒挂，不利于油脂的直接进口。据监测，截至4月16日，阿根廷豆油5月到港成本为10240元/吨，巴西豆油到港成本为10320元/吨，均高于目前大连豆油期货近月合约盘面价格，也高于目前沿海地区豆油现货报价，进口利润为负。此外，目前沿海地区大豆理论压榨利润处于较大亏损状态，也不利于大豆的进口，以及沿海地区油厂开工压榨。据监测，截至4月16日，进口美国大豆压榨利润为-200元/吨至-300元/吨不等，进口阿根廷大豆压榨利润为-130元/吨至-50元/吨不等，进口巴西大豆压榨利润略微为正值，为60—150元/吨不等。

E    粕类低迷刺激油脂走高

油和粕同为油料压榨下游产品，二者价格有明显的跷跷板效应。近期豆粕需求较差，导致豆粕在油厂大豆压榨量较低的情况下，库存处于相对高位，豆粕价格走势低迷。

近期生猪市场供需两淡，一方面受非洲猪瘟疫情局部蔓延影响，生猪存栏量复苏较慢；另一方面猪肉需求平淡，猪肉价格稳步下跌，生猪养殖利润大幅走低，进一步打击养殖户扩栏积极性。生猪存栏没能如期恢复，使得豆粕等粕类需求不旺。另外，因玉米价格上涨，养殖户大多使用小麦替代玉米作为能量饲料使用，而小麦蛋白明显高于玉米，在饲料中大量使用小麦，就可以减少蛋白饲料的使用，从而导致豆粕需求下降。据监测，3月份油厂豆粕成交量为238.47万吨，较上年同期的617.71万吨减少379.24万吨，降幅为61.39%；2021年1—3月累计成交820.44万吨，较去年同期的1335.36万吨减少514.92万吨，降幅为38.56%。

近期沿海油厂或因豆粕胀库，或因原料供给不上，长时间开工不足，周度压榨量长时间维持150万吨以下的偏低水平，但由于豆粕提货偏慢，造成油厂豆粕库存高企，甚至导致油厂胀库停机。据监测，截至4月9日，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存为72.55万吨，周环比减少4.89万吨，但较去年同期的16.78万吨增加332.35%。在近5年同期中，仅次于2018年。按照以往年份来看，豆粕库存仍存在继续增加的可能。

综上所述，美国向市场大量投放货币，通胀预期加剧，农产品板块金融属性偏强的油脂将首当其冲受到波及。与此同时，美豆播种面积低于预期，天气题材蠢蠢欲动，加之国内油脂库存偏低，目前豆油期货仍将保持偏强走势。