上周外盘权益市场风险偏好抬升， A股市场呈现出放量反弹格局，市场情绪较乐观，北上资金积极流入。我们认为，关键指数仍有惯性上冲动能，短线以逢低试多操作为主。

回顾端午节后两周行情，我们可以发现A股市场呈现出“V”形反转格局，主要表现为前一周大幅下行而上周单边上行走强。同时，我们可以发现全球主要股票指数当中道琼斯工业指数走势与沪深两市非常相似，上周上证综指上涨2.34%报收3607.56点，深证成指上涨2.88%报收15003.85点，创业板指周度上涨3.35%报收3347.70点，申万一级28个行业周度多数收涨，其中钢铁、电气设备、电子涨幅靠前。

驱动逻辑上，端午节后第一周市场主要担忧美联储6月议息会议转鹰程度大超预期，当周美元走强而欧美以及主要新兴国家权益市场情绪走弱。A股市场也在议息决议公布之前2个交易日单边下行，但是利空落地之后的欧美股市在上周纷纷乐观反弹。一方面，美联储主席鲍威尔以及美国财政部长耶伦纷纷出面稳定市场预期，先是鲍威尔在国会证词中明确表示“美联储不会先发制人地进行加息”，然后耶伦则指出“美联储的超额准备金利率（IOER）调整是技术性，货币政策立场丝毫没有改变”，市场情绪明显改善。另一方面，美国国会两党上周就缩水版的基础建设投资计划达成初步协议也提振了市场信心。反观A股市场，除欧美股市大幅反弹提振风险偏好外，6月21日国内央行发布公告将原由存款基准利率一定倍数形成的存款利率自律上限改为存款基准利率加上一定基点确定的消息则强化了长期无风险利率下行的预期，进而抬升了市场对当前A股市场高估值状态的容忍度。在新的存款利率上限制定政策框架下，短端定期存款利率稳中略升而长端定存利率则存在一定幅度的调降空间。

国内经济增长基本面边际回落

根据国家统计局数据披露情况，近月拉动经济增长的三驾马车同比增速情况普遍低于市场预期水平，国内经济增长动能显性回落，上市公司盈利基本面强劲预期存在客观修正空间。

首先，1—5月，全国固定资产投资累计完成额同比增长15.4%，两年平均增速为4.2%，低于市场预期，其中当月来看三大领域固定资产投资完成额的两年平均同比增速分别为9.0%、3.7%和3.4%，结构上呈现出制造业投资持续改善、地产投资小幅回落而基建投资当月同比增速转负的分化格局。从政策层面来看房地产开发投资所面对的资金链条压力将会逐渐增强，房贷利率上行也将对需求端形成一定降温效应，最新的居民中长期贷款数据回落可以进行佐证，此外基建投资的当月走弱具有去年高基数效应的映射，也反映出今年专项债发行明显慢于往年。伴随专项债发行提速，基建投资下半年具有修复空间，但是全年整体仍然弱于预期。

其次，5月社会消费品零售总额同比增长12.4%，较上月回落5.3个百分点，两年平均增速为4.5%，低于市场预期，国内消费受制于居民收入水平的制约而持续修复动能减弱。以美元计价，5月当月出口同比增长27.9%，两年平均增长11.1%，较上月回落5.7个百分点，进口同比增长51.1%，两年平均增长12.4%，较上月提高1.7个百分点，贸易顺差同比减少26.5%，出口动能回落而进口超预期，去年持续强劲的防疫物资以及“宅经济”需求回落明显，出口红利伴随全球疫情有效控制或将持续回落。

最后，1—5月，全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长83.4%，比2019年同期增长48.0%，两年平均增长21.7%。其中5月当月同比增速为36.4%，两年平均增速20.2%，较上月回落2.4个百分点，低于市场预期，大宗商品价格抬升以及外需强劲仍是拉动工业企业利润的关键性因素，上游产业利润情况持续改善，而中下游行业企业利润受成本抬升影响持续受到挤压，大宗商品价格仍处高位而内外需求下行背景下，工业企业利润的边际回落以及利润分配的结构分化格局仍将在下半年演绎。

全球流动性下半年存在较大隐忧

端午节后多国央行纷纷公布利率决议，其中美、欧、日、英均维持基准利率不变，而巴西央行再度加息75BP至4.25%，这是巴西年内第三次加息，此外尽管美联储仍然维持联邦基金利率在0%—0.25%区间不变，同时保持每月1200亿美元的资产购买规模不变直至就业与通胀取得实质性进展，但其决议上调超额准备金利率5BP并将隔夜回购利率上调至0.05%。

事实上，本次美联储的转鹰程度超出市场普遍预期。首先，本次会议上美联储大幅提高了对经济增长以及通胀水平的预期，其将当年经济增速预期提高0.5个百分点至7%而将2022年失业率预期调降0.1个百分点，同时将PCE通胀以及核心通胀预期年内水平分别提升1个和0.8个百分点。其次，点阵图显示尽管委员会仍然认为年内政策利率将会保持不变，但认为明年将会加息的委员较上月增加3名至7名，认为后年加息的委员则明显增多，加息幅度预期中枢在75BP。最后，鲍威尔在新闻发布会上表示通货膨胀可能在未来几个月继续居高不下，然后才会有所缓和，通货膨胀可能会比我们预期的更高、更持久，同时指出近期将开始讨论资产购买的路径。此外，向来被市场誉为“最鸽派”的美联储官员圣路易斯联储行长布拉德公开场合表示“考虑到通胀率预期将高于美联储2％的目标，明年开始加息可能是合适之举。加息可能会从2022年年末开始。”

图为全球主要股票指数近两周周度行情

客观来看，我们认为下半年无论是国内还是海外，流动性对权益市场的估值支撑作用均较为有限。国内货币政策定调稳健中性并没有发生改变，全球层面的高通胀交易依然在演绎，这就客观为海外央行货币持续超发形成了非常明显的枷锁，关键性资源国已经开始采取加息行动。我们需要密切关注美联储在即将到来的8月全球央行年会上的行动。

短期来看，上周外盘权益市场风险偏好抬升、央行变革存款利率上限制定规则来引导长期无风险利率下行且公开市场市场操作放量呵护跨季资金面， A股市场呈现出放量反弹格局，市场情绪较乐观，北上资金积极流入，我们认为关键指数仍有惯性上冲动能，短线以逢低试多操作为主。中长期来看，上市公司盈利基本面伴随国内经济以及工业企业利润增速边际下行将出现预期回落，全球疫情风险明显缓释，高通胀使得部分资源国率先开启加息通道，美联储下半年Taper预期持续增强，全球流动性最为宽松的时期已经过去，美债利率仍有上行空间，进而压制股市高估值状态。此外，中美关系目前客观来看并没有明显好转迹象，这对股市风险偏好形成一定压制，年内A股市场并不具备大幅上行基础，阶段性尤其是三季度存在高估值的边际收敛压力。关键性节点在于美联储是否在8月全球央行年会上释放Taper信号。然而投资者无须过度悲观，A股市场韧性同样明显。以上证综指为例，我们认为年内其在3200点一线具有强支撑。（作者单位：大陆期货）