一、3季度钢焦产能增加幅度大致持平

从产能角度来看，3季度高炉净新增产能年内最大，对焦化产能的投产实现了中和，理论上焦炭供需格局较2季度基本维持。根据Mysteel统计（如表1），3季度高炉净新增产能2279.7万吨，折合焦炭需求量1140万吨，焦炭净新增产能1030万吨，整体焦炭产能较2季度净减少110万吨，幅度比较有限，基本认定为二者持平。年底高炉产能集中大量淘汰，焦炭供需边际出现大幅宽松。

近期焦炭供给端出现较大扰动。6月11日，山东省工业和信息化厅、山东发展改革委、山东生态环境厅联合发布关于印发《2021年全省焦化产能和产量压减工作方案》的通知，通知要求：到2021年底，全省焦化产能由4600万吨压减到3300万吨左右，焦钢比降至0.4左右，产量控制在3200万吨。

本次山东焦炭政策是去年的延续，去年山东焦炭去产量达成目标。2020年5月山东省供应和信息化厅、山东发展和改革委员会、省环境厅联合发文《关于实行焦化项目清单管理和“以煤定产”工作的通知》，要求焦企以煤定产，设定年度焦炭产量不超过3200万吨的目标。根据统计局数据，山东省2020年焦炭产量3162.6万吨，完成既定目标。

但今年政策跟去年不同是，去年的政策目标是控制产量，而今年是产量和产能双控。其中产量控制目标与去年一样，2021年1-4月山东焦炭累计产量1114.2万吨，累计同比下降132万吨，因此5-12月产量控制的压力不大，产能的大量去化对焦炭带来的更多是长期影响。

二、钢焦利润失衡以及终端淡季情况下，焦炭产量增加幅度或将大于需求

从产量角度来看，当前铁水产量处于近几年同期偏高水平，焦炭产量略偏低。根据Mysteel样本统计，1-5月全国247家钢厂累计铁水产量3.46亿吨，累计同比上升5.03%，其中5月铁水产量7517万吨，同比上升0.78%。1-5月247家钢厂与全样本焦企焦炭产量合计累计值为1.74亿吨，累计同比增加3.62%，其中5月产量3700万吨，同比下降1.18%。

从焦炭供给端来看，当前焦化产能处于净增加过程中，截至6月18日当周，全国吨焦利润平均818元，在高利润刺激下，叠加产能投放周期，焦炭产量上升是长期趋势。而反观需求端，根据我们理论测算，全国螺纹毛利-281元/吨，热卷毛利48元/吨，仅热卷尚有微利，螺纹已基本全面陷入亏损状态中，若亏损得以延续，高炉理论产能的增加或将难以带来产量的同比例增长。

另外，7-8月为钢材淡季，在高库存压力下，铁水产量承压。截至6月17日当周，五大钢材品种表需1047.96万吨，较2020年同期下降5.8%，较2019年同期下降0.4%；五大品种总库存2053.89万吨，较2020年同期增加1.9%，较2019年同期增加27%，且累库拐点较往年提前，库存已处于近几年同期最高水平。

“七一”之前，部分焦化厂受限产、以及原料煤紧缺等原因，产量有所下降，库存转为下降，但大庆之后有望缓解。截至6月18日当周，钢联统计焦炭总库存为2032.46万吨，较2020年同期下降23%，较2019年同期下降33%，总库存明显偏低且仍在降库。从库存结构角度来看，港口和钢厂库存偏低程度远远大于焦化厂，这种库存结构对价格形成利好。展望后市，煤炭在“七一”之后大概率将有一定增量，焦炭产能处于净增加过程中，中期有望看到焦炭库存拐点的出现。

三、盘面估值中性

截至6月18日，港口工厂准一焦炭现货价格2970元/吨，为一轮降价落地之后价格，新一轮提涨还未全面落地。根据钢联测算，全国炼焦平均利润818元/吨，利润率高达38%，绝对利润水平处于高位，产业链内部来看，利润水平仅次于炼焦煤，整体现货估值偏高。盘面角度来看，第一轮提涨前，9月合约贴水厂库仓单350元/吨，若提涨全面落地，盘面贴水幅度为470，整体贴水幅度偏大。因此盘面估值较为中性。

风险点：终端需求超预期转好；煤矿停产范围再次明显扩大；焦化产能压减政策再次出台并严格执行