国内基本面：

国内方面，从供应端来看进入三季度国内生产结束，而到了四季度开榨初期因甜菜糖减产可能导致阶段性供应偏紧。并且目前内外价差大幅收窄甚至出现倒挂，下半年进口量将较去年同期有明显下滑。从消费端来看，上半年现货销售进度较常年偏慢，但是在进入5月以后消费旺季到来，需求有所提振。供应减消费增，下半年国内是处于去库存状态，但由于前期大量进口导致高库存，总体供应仍然不缺。

国际基本面：

国外方面，由于泰国、俄罗斯、欧盟以及巴西等主产国减产，从供需平衡表来看当前国际糖市供应偏紧甚至可能出现紧缺，乐观预估全球供应短缺22万吨，悲观预估全球供应短缺402万吨，供应紧缺程度将视巴西减产幅度大小，这也是下半年国际糖市最大的变量。

展望： 

国内高库存仍需要时间来消化，今年上半年以来糖价上涨的驱动更多来自于外盘，而国内自身向上驱动是不足的。下半年国内去库存将会为未来牛市的到来夯实基础，但在高库存问题得到解决以前，糖价向上有库存压力，向下有进口成本作为支撑，因此下半年糖价维持区间震荡的可能性较大。预期下半年郑糖01合约价格波动区间为5400-6000元/吨。对于糖厂而言，当价格上涨至5800-6000元/吨区间可以逐步为下榨季新糖销售提前做卖出套保。而对于终端企业而言，当价格跌至5400-5500元/吨区间，可以逐步为明年采购提前做好买入套保。

1、白糖市场行情回顾

回顾2021年1月-2021年6月国内白糖市场，整体呈现区间震荡，价格重心缓慢上移的走势。首先是2020年1月至4月，在去年四季度糖价探底后，价格重心上移至5300元/吨，而后以价格重心上下200点作为区间震荡。从基本面来看，在经历过2020年四季度天量进口以及国内榨季生产高峰期的双重冲击后，糖价成功探底，随后从2021年1月开始至4月，一方面国内陆续收榨，产能下滑。而另一方面进口许可证发放受限，限制了进口。动态供应量逐渐下滑使得价格重心上移。到了2021年5月以后，郑糖主力合约价格重心再次上移至5500元/吨附近，并一度冲高突破5800点关口。此时国内榨季生产基本结束，进口量环比大幅下降至历史偏低水平，进入消费旺季后需求有所提振，供应缩需求增，国内进入去库存阶段。外国方面巴西减产预期增强，原糖价格一度涨到至18美分之上，从进口成本角度推动国内糖价上涨。

外盘方面，2021年1月至3月因主要食糖出口国泰国大幅减产以及巴西尚未开榨，国际贸易流供应短缺，使得原糖主力合约从15美分/磅持续上涨至17.5美分/磅。到了4月至6月，因巴西新榨季生产开始，原糖价格小幅回落至14.5美分/磅，但随后巴西因干旱天气导致糖减产，市场预期供应进一步紧缺，糖价一度上涨突破了18美分/磅，随后围绕着17美分高位震荡。

2、下半年供应量环比下滑

踏入6月份后国内榨季生产正式结束，并且预计10月份开始的2021/22榨季国内可能因甜菜大量改种玉米从而导致内蒙古以及新疆合计减产60万吨。进口方面许可证发放恢复正常，但是内外价差较此前大幅收窄甚至出现倒挂，进口量环比明显下滑至历史偏低水平。总体而言预计今年下半年食糖供应量环比上半年下滑。

2.1 2020/21榨季国内产量小幅增加，但预计2021/22榨季将会出现减产

进入6月后国内榨季生产结束，直到10月前国产糖供应将会越来越少。2020/21榨季因广西产区增产，其余产区产量持平，我国食糖产量小幅增产28万吨，或2.68%至1070万吨。但是到了10月2021/22新榨季开始后，由于玉米价格大涨，今年内蒙古和新疆有大量甜菜改种玉米，将会导致国内食糖减产。当前市场预期2021/22榨季内蒙古及新疆将合计减产食糖60万吨，假设其余产区产量持平，即2021/22榨季国内食糖产量将减产60万吨，或5.6%至1010万吨。另一方面在10月至11月中旬，国内仅内蒙古和新疆开始榨季生产，减产将会导致阶段性供应紧缺。

2.2 内外价差收窄，进口量环比下滑

2020年7月1日，关税配额外食糖由原本的进口许可管理改为实行进口报告管理，取消了配额外食糖进口的上限限制。另一方面去年5月22日食糖贸易救济措施到期失效，配额外进口关税从85%下降至50%。进口总量不再受到限制并且进口成本大幅下滑，引起国内加工糖集团在2020年下半年大规模采购原糖加工，据海关总署数据显示2020年7月至12月我国累计进口食糖403万吨，同比增加73.69%，创历史新高。但天量进口是基于巨大的内外价差之上，从2020年10月开始，内外价差从最高1000元/吨以上持续收窄，目前甚至倒挂，下半年进口量将会环比下滑，回到历史正常或偏低水平。

2.3 假糖浆（糖水混合物）进口受到管控

2019年以前我国进口糖浆进口量不超过2.5万吨，但是从2019年四季度开始单月进口量提高至2-4万吨。到了2020年糖浆进口量实现飞跃，全年累计进口达107.86万吨，同比增加522%，按67%糖分折算，相当于新增72万吨食糖供应，引起行业重视。但是进入2021年以后糖浆进口量开始下滑，据海关总署数据显示2021年1月至5月我国累计进口糖浆16.98万吨，同比减少23.58万吨或58.41%。糖浆进口量下滑一方面是今年海关开始对假糖浆（糖水混合物）进行管控，另一方面是糖浆消费渠道有限，保质期短食品厂无法大量使用，而加工糖集团受糖协政策限制不允许进口，仅余冰糖厂能较好地消化糖浆。但随着国际糖价快速上涨，糖浆进口成本也快速上涨。

2.4 走私下降至地量

在2016年-2018年我国走私糖泛滥，年度食糖走私量超200万吨，泰国向缅甸和台湾出口的精制糖通过边境贸易最终以走私糖形式转运到我国。但是在2019年国家打黑除恶行动取得明显成效，使得食糖走私大幅减少。另外在2020年走私源头泰国大幅减产以及疫情发生后加强边境及海关管控，走私量进一步下滑。预计2021年走私量将延续下降至20万吨左右。

3、下半年消费将好于上半年

2020年受疫情影响食糖消费小幅下滑，到了2021年后国内对新冠疫情控制取得巨大成功，居民出行消费恢复往常，使得食糖消费有望恢复至疫情前水平。

3.1 2021年国内消费量有望恢复至疫情前水平

受疫情影响我国在2020年3-5月实行严格管控，下游食品厂多数停工，居民出现消费减少，对食糖造成了短期冲击。但随后5月份国内全面复工，食糖消费恢复常态。到了2021年国内对新冠疫情控制取得巨大成功，仅零星地区受到管控，居民出行消费恢复往常，使得食糖消费有望恢复至疫情前水平，预计2021年国内食糖消费为1480万吨，较去年小幅增加40万吨或2.77%。

3.2 上半年现货销售进度偏慢，下半年需求有所提振

2020年下半年我国食糖进口量创历史新高，导致今年上半年国内库存高企，糖价难有起色，在“买涨不买跌”的心态下，中下游企业备货意愿低，上半年现货销售进度较常年偏慢。但是在进入5月以后，消费旺季到来，需求明显有所提振，另一方面糖价重心上移也刺激中下游加大采购力度。

4、当前绝对库存量同比处于历史高位，下半年逐步去库存

2020年下半年我国食糖进口量同大增，叠加国内产量小幅增加

4.1 当前绝对库存量同比处于历史高位

2020年下半年我国食糖进口量同大增创历史新高，需求时间来消化，叠加国内产量小幅增加，当前国内绝对库存量较往年同期偏高。据中国糖业协会数据显示，截至2021年5月底全国工业库存量为477万吨，同比增加78万吨，或19.54%。进口方面据海关总署数据显示，2020/21榨季截至5月底我国累计进口食糖410万吨，同比增加229万吨，或126%。

4.2 下半年逐步去库存

踏入6月份后国内榨季生产正式结束，并且预计10月份开始的2021/22榨季国内可能因甜菜大量改种玉米从而导致内蒙古以及新疆合计减产60万吨。进口方面许可证发放恢复正常，但是内外价差较此前大幅收窄甚至出现倒挂，进口量环比明显下滑至历史偏低水平。总体而言预计今年下半年食糖供应量环比上半年下滑。需求方面进入5月以后，消费旺季到来，需求明显有所提振，另一方面糖价重心上移也刺激中下游加大采购力度。下半年供应减需求增，国内开始加快去库存的节奏。

5、供需及价格关系

从供需情况来看20/21榨季国内供应过剩，但预计在2021年10月开始的21/22榨季将会出现60万吨缺口。虽然20/21榨季国内供应过剩，但价格重心逐步上移，主要得益于成本成本的提高。展望下半年，国内供应仍然过剩，糖价走势将以进口成本作为锚点。另一方面从2021年1月开始期现基差从原本的正基差转为负基差，从历史基差数据来看目前国内白糖已经有牛市的征兆。

5.1 20/21榨季国内供应过剩，但预计21/22榨季将会出现缺口

从2020/21榨季供求平衡来看，由于进口量大增以及国内小幅增产，将导致过剩116万吨。但是到了2021年10月开始的2021/22榨季，随着国内减产以及内外价差重新取得平衡后进口量将会下滑，预计下榨季国内将会有60万吨缺口。展望下半年是为未来牛市打基础的阶段。

5.2 进口成本成为国内糖价的锚点

在2020年以前，受进口政策管控内外价差长期处于高位，进口利润丰厚达上千元/吨以上。过高的进口利润一直是国内白糖走出牛市的障碍。但随着2020年下半年进口政策管控放宽，并且原糖持续上涨，内外价差从高利润转为倒挂，进口成本从原本的利空转为支撑。虽然20/21榨季国内供应过剩，但价格重心逐步上移，主要得益于成本成本的提高。展望下半年，国内供应仍然过剩，糖价走势将以进口成本作为锚点。

5.3 当前期现基差有牛市征兆

回顾2017年12月至2020年12月三年熊市中，期现基差大部分时间正值，平均值是在210元/吨。而在2014年2月至2017年12月三年牛市中，期现基差大部分时间为负值，平均值是在-90元/吨。从2021年1月开始期现基差从原本的正基差转为负基差，从历史基差数据来看目前国内白糖已经有牛市的征兆。

6、国际糖市供应偏紧，原糖上涨至近四年高位

由于全球第二大出口国泰国、全球第一大出口巴西等主产国减产，从供需平衡表来看当前国际糖市供应偏紧，乐观预估全球短缺22万吨，悲观预估短缺402万吨。这使得原糖价格上涨创近四年高位，巴西减产幅度是下半年国际糖市最大的变量。

6.1 泰国减产导致贸易流供应偏紧

泰国原本是全球第三大食糖主产国兼第二大出口国。在2018/19榨季其产量达到1458万吨。但是在近两个榨季由于甘蔗种植面积减少以及干旱天气导致大幅减产。2020/21榨季泰国产量仅为757万吨，较前年产量下滑将近50%。原本第二大出口国产量减半直接导致国际贸易流供应偏紧。不过在下榨季甘蔗收购价上涨后，泰国种植面积有所恢复，预计糖产量将回到1100万吨。

6.2 印度增产，但出口受限于高成本

因此20/21榨季印度食糖产量虽然从2720万吨增产至3150万吨，但对国际贸易流并不利空，反而是由于贸易流紧缺需要印度出口补充供应。印度20/21榨季甘蔗收购价为2850卢比/吨（对应10%含糖份），吨糖原料成本为28500卢比/吨，按汇率换算实际生产成本可能达到19美分/磅。另外印度国内制定了最低销售定价31000卢比/吨，折合约19美分/磅，因此印度若没有出口补贴很难在19美分/磅以下大量出口，印度20/21榨季出口补贴数量为600万吨，出口补贴力度为82美元/吨，即印度出口成本在14.4美分/磅。这意味着第一国际贸易量需要印度出口，原糖很难跌破14美分/磅，并且原糖在15-19美分/磅区间印度只能出口600万吨糖，价格要高于19美分/磅才能吸引其库存出口。

6.3 巴西减产幅度是国际糖市下半年最大的变量

巴西是全球第一大产糖国及出口国，新榨季生产将于2021年4月开始，由于2020年四季度开始全球进入拉尼娜气象条件，巴西中南部出现干旱天气已经影响2021年的甘蔗单产。当前巴西拔节期降雨量与14/15榨季接近，并且考虑到种植面积变化不大，预计巴西21/22榨季甘蔗产量与14/15榨季接近。

另一方面巴西甘蔗一部分是用于制糖，而另一部分用于制乙醇。甘蔗制乙醇或糖的比例主要参考糖醇比价。当前原糖价格略高于巴西乙醇价格，因此甘蔗制糖比例可能与上榨季持平或略减。当前预计受干旱影响，巴西21/22榨季产量为3800万吨，较上榨季减产400万吨，或9.5%，未来还需根据天气变化及糖醇比价对产量预估进行调整。若国际油价持续上涨以及巴西雷亚尔升值将会导致甘蔗制糖比例下调从而加大减产幅度。巴西减产幅度是国际糖市下半年最大的变量。

6.4 国际供应依然偏紧

由于泰国、巴西等主产国减产，从供需平衡表来看当前国际糖市供应偏紧，乐观预估全球短缺22万吨，悲观预估短缺402万吨。从市场表现来看，巴西及泰国现货升水持续处于历史偏高，ICE原糖5月及7月合约交割价格上涨高位，至且交割数量少，意味着市场供应同样是偏紧的。

7、结论

国内方面，从供应端来看进入三季度国内生产结束，而到了四季度开榨初期因甜菜糖减产可能导致阶段性供应偏紧。并且目前内外价差大幅收窄甚至出现倒挂，下半年进口量将较去年同期有明显下滑。从消费端来看，上半年现货销售进度较常年偏慢，但是在进入5月以后消费旺季到来，需求有所提振。供应减消费增，下半年国内是处于去库存状态，但由于前期大量进口导致高库存，总体供应仍然不缺。

国外方面，由于泰国、俄罗斯、欧盟以及巴西等主产国减产，从供需平衡表来看当前国际糖市供应偏紧甚至可能出现紧缺，乐观预估全球供应短缺22万吨，悲观预估全球供应短缺402万吨，供应紧缺程度将视巴西减产幅度大小，这也是下半年国际糖市最大的变量。

国内高库存仍需要时间来消化，今年上半年以来糖价上涨的驱动更多来自于外盘，而国内自身向上驱动是不足的。下半年国内去库存将会为未来牛市的到来夯实基础，但在高库存问题得到解决以前，糖价向上有库存压力，向下有进口成本作为支撑，因此下半年糖价维持区间震荡的可能性较大。预期下半年郑糖01合约价格波动区间为5400-6000元/吨。对于糖厂而言，当价格上涨至5800-6000元/吨区间可以逐步为下榨季新糖销售提前做卖出套保。而对于终端企业而言，当价格跌至5400-5500元/吨区间，可以逐步为明年采购提前做好买入套保。