复盘：震荡行情主导，外盘影响逐渐加深 

2021年上半年玉米期货行情回顾

今年上半年，玉米期价主要走出三段行情，整体价格处于高位盘整状态。

第一阶段（年初-3月31日）：玉米期价震荡下行，指数由最高2869元/吨下跌至最低2558元/吨，跌幅约10.8%。春节之后，产区天气回暖，潮粮存放难度加大，地趴粮集中上量使得短期供应增加，玉米现货价格快速下跌，期货价格随之一并回落。

第二阶段（4月1日-5月12日）：玉米期价持续上行，指数由最低2552元/吨上涨至最高2887元/吨，涨幅达13.1%。产区基层农户的玉米基本售尽，持粮主体转换至贸易商及下游用粮企业，但由于贸易商囤粮成本较高，惜售挺价情绪强烈，玉米现货价格相对坚挺。同时，美玉米期价受巴西干旱影响产量的炒作大幅上涨，持续拉动国内玉米期货价格。

第三阶段（5月13日至今）：玉米期价再度震荡下行，指数由最高2870元/吨下跌至2556元/吨，跌幅约10.9%。有关部门持续关注粮食安全议题，并且点名应对玉米等大宗商品价格异动，限制囤粮主体资金使用期限，同时华北新麦上市，替代谷物使用优势持续显现，玉米强势的现货价出现松动。此外，美农月度供需报告大幅上调新作期末库存、美国天气转好、政府放宽燃料乙醇掺混标准等因素使得美玉米期价大幅回落，叠加国内玉米现货价逐渐走弱，期货价格再度下跌。

数据来源：文华财经，Wind，天风期货研究所

2021年上半年淀粉期货行情回顾

通常情况下，淀粉期价随玉米期价同涨同跌，但上半年相较于玉米期价，淀粉期价相对强势，整体可分为两段行情。

第一阶段（年初-5月12日）：淀粉期价在[3100,3350]区间范围内震荡盘整。自年初起由于原料玉米现货价格持续处于高位，春节后下游接货意愿不佳，淀粉加工利润快速回落，淀粉企业维持低开机率，持续挺价，使得淀粉价格略强于玉米价格。

第二阶段（5月13日至今）：淀粉期价随玉米期价震荡下行，指数由最高3362元/吨下跌至最低2923元/吨，跌幅约13.1%。淀粉终端需求持续疲软，开机持续走低但淀粉库存不断垒库，加工企业出货压力加大，且原料玉米价格不断走弱，淀粉现货价格同期货价格双双下跌。

数据来源：文华财经，Wind，天风期货研究所

平衡：新一年度供需维持紧平衡状态

新一年度供需维持紧平衡状态

对于20/21年度的玉米供需，我们认为已逐步转向宽松，主要因为大量的替代谷物原料进入下游饲料企业，使得饲料需求大幅下滑所致。对于21/22年度，有以下几点需要重点说明：

总产量：考虑播种面积和单产两方面因素。播种面积上，结合调研情况，我们预估新作玉米的播种面积主要增量在黑、吉、辽、蒙等主产区，较前一年度上升约160万公顷，总播种面积可达4040万公顷，为五年来最高值。单产上，由于目前产区天气情况良好，预计新作玉米单产水平较去年也有所增加，预计范围在5.6-5.8吨/公顷。

进口量：当前我国已购买21/22年度美玉米1074万吨，根据新一年度产需差推算，预计进口量将略低于20/21年度，但总量并不会过少，范围约为2000-2500万吨。

饲料需求：生猪产能快速恢复，而养殖利润低迷，当前玉米的性价比较低。但是，当新粮上市后，玉米价格高位回落，使用优势逐渐回升，我们预估，全年饲料需求较前一年度上升10%至1.81亿吨。

期末库存：综合以上推算，暂不考虑谷物替代情况，我们认为21/22年度玉米期末库存约为1702-3010万吨，库消比约6.18%-10.92%，全年处于紧平衡状态。然而，同今年一样，仍需考虑政策变动对市场的调控风险，如进口玉米抛储、陈化水稻、小麦的投放等等。

旧作价格仍处博弈，新作增产概率极高 

囤粮成本高企，二季度玉米收购价维持震荡

整个二季度玉米的企业收购价格同样走出震荡行情，但整体处于高位，东北地区平均收购价集中于2700-2800元/吨，山东地区平均收购价集中于2800-2950元/吨。

当前持粮主体为贸易商及下游用粮企业，而贸易商的囤粮成本便成为主导当前现货市场价格的主要因素。据了解，现在产区贸易商的持粮成本约为2700元/吨以上，该价格对玉米现货价产生一定支撑。当然，不排除贸易商亏损出货的情况，现下资金使用期限临近，后期或有玉米集中出货对价格形成压力的风险。

数据来源：Wind，天风期货研究所

相对高位的原料库存持续消化，现货价或将承压

二季度，深加工企业原料库存整体为缓慢下行的过程，但较往年处于相对高位。

下游企业前期备货较多，当前主要处于库存消化的进程。

企业原料采购受贸易商出货节奏影响，双方对价格的博弈决定了玉米库存的变化。

然而，当前玉米现货价格相对较高，下游企业接货意愿不佳，替代谷物优势明显，预计短期内玉米难有刚性需求，库存将持续回落，玉米现货价或将承压。

新作玉米播种面积增加约160万公顷

2020年，玉米价格涨至历史高位，使得20/21年度的种植利润同样达到往年以来的最好水平，利润驱使下，新一年度的玉米种植面积将必然增加。

结合多方调研，我们预估面积增量将主要集中于黑龙江、吉林、辽宁三省及内蒙古自治区这四个主产区，整体变化在前一年度的四省播种面积的基础上增约10%，即160万公顷，预计全年新作种植面积可达4040万公顷。

产区天气良好，新作增产概率上升

东北地区天气状况良好，这里拿黑龙江和吉林作为参照。

当前两地积温状况略低于历史均值，但仍处于正常范围内，而月度降水量远高于往年同期，且未来一段时间内东北的降水天气仍将持续。

虽然降水偏多将给小部分低洼地区的玉米带来涝渍灾害，但对整体的玉米带将形成较为明显的用水改观，若至10月前，产区未出现干旱、台风等情况较为恶劣的天气，新作玉米的增产概率将大幅提升。

预计新作种植成本将较上年增加20%左右

根据20/21年度黑龙江玉米种植成本及开秤价格，我们这里对21/22年度的新作玉米开秤价格进行估算。

据了解，东北平均地租较上年增长约20%-30%，且种子、化肥、农机成本均较前一年度有一定涨幅。我们预计，新作玉米种植成本将较上年增20%至14540元/公顷，结合东北地区的单产，折合单吨成本约1454元/吨。若以新作种植利润参考前一年度的假设为前提，30水新粮开秤价格约为1804元/吨，折干吨约为2216元/吨。

此外，7月1日，中央财政下达实际种粮农民一次性补贴资金200亿元，弥补今年以来农资成本上涨带来的增支影响。此项举措即在耕地地力保护补贴年初预算1204.85亿元的基础上，追加200亿元，一次性提高约16.6%。该项政策实施后，预计农户种植利润将在推算基础上有所增加，但不排除收购主体压价的可能。

三季度进口玉米仍有到港压力，美玉米期价波动剧烈或影响国内玉米

年度累计进口量大幅增加，美国玉米占比逐渐攀升

进口玉米持续到港，截至5月，我国20/21年度玉米累计进口量约为1635万吨，较去年同期增加1358万吨，增幅高达490%。

今年5月，进口玉米环比增加，增幅约70.8%。其中，约60%的进口玉米来源于美国，40%来源于乌克兰。相较于今年年初乌克兰玉米集中到港，当前进口玉米来源国中，美国玉米的占比不断攀升，预计未来其将持续占据进口量的主导地位。

未来三个月内，仍有约600万吨美玉米的到港压力

根据USDA最新报告，截至目前，我国已累计购买2020/21年度美玉米2438万吨，约为去年同期的18.3倍；购买2021/22年度美玉米1074万吨，约为去年同期的13倍。其中，当前我国所购买的旧作美玉米中，仍有约607万吨未装船发运，而该年度仅剩3个月，在不退运的情况下，每个月仍有约200万吨的美玉米进口到港，将对南方港口的玉米价格形成较大压力。

此外，进口利润为购买国外玉米的最大驱动力，受美玉米持续上涨的影响，二季度进口利润持续下滑，目前几乎无利润甚至产生亏损，使得近一个半月以来，我国停止购买新一年度美玉米。预计当美玉米价格回落后，利润转好，进口窗口再度打开，新作进口量可达2000-2500万吨。

我国大量放开美玉米的进口，同样也是今年内外盘玉米走势联动性大幅增强的主要原因。

优良率水平不佳，种植面积低于预期，美玉米期价波动剧烈

由于内外盘相关性持续加强，我们同样需要关注美玉米的基本面情况对其价格的影响。

根据美农最新报告预期，当前美玉米优良率约为64%，远低于六年以来的平均水平，主要因为前期美国主产区的干旱天气影响所致。此外，根据6月30日USDA发布的最新玉米种植面积报告显示，玉米播种面积约为92.69百万英亩，偏低于市场普遍预估的均值，同时当季库存约为41.12亿蒲，同样低于市场预估的41.44亿蒲。然而，拜登政府放宽燃料乙醇掺混标准，使得市场预估美玉米需求或将大幅下滑。在这些因素共同作用下，二季度美玉米期价在走出为期一个月的上涨行情后，步入宽幅震荡走势。

预计新作美玉米供需紧张状况较旧作有所缓解

美国农业部的最新年度平衡表显示，旧作美玉米不断上调出口量，使得期末库存下调至2811.8万吨，库消比由此达到7.37%，为近年来最低位。同时，美农对21/22年度新作美玉米的总产量较前一年度上调2051.2万吨，国内消费上调368.3万吨，出口下调1016万吨，使得新作玉米的期末库存上升635万吨至3446.8万吨，相应库消比约为9.19%。

根据这一预期，预计新作美玉米的供需紧张状况较20/21年度有所缓解，但仍未转向宽松趋势，对全年美玉米的期货价格仍然有所支撑。

养殖利润萎靡不振，替代原料挤占消费

生猪养殖深度亏损，玉米性价比相对较低

自年初以来，生猪价格一路下行，最高降幅达64.7%至12-14元/公斤。受价格快速下跌的影响，生猪养殖利润也呈断崖式下跌，自繁自养模式从年初高位2421元/头降至最低-526元/头，产生了前所未有的深度亏损。

在此情形下，即使生猪产能快速回升，目前已恢复至非瘟前的水平，但是由于养殖利润的低迷，成本相对较高的玉米作为饲料原料不是养殖户的最优选择。从猪粮比可以看出，数值从年初的13.75降至目前的5.05，原料成本占比持续攀升，为了缓解养殖亏损的局面，养殖户更倾向于选择其他谷物替代玉米作为饲料原料。

然而，我们考量明年猪价将有所反弹，且当今年新作玉米上市后价格有所回落，养殖利润空间或将打开，对玉米的饲料需求仍有一定支撑。

禽类养殖利润同样保持低迷

上半年蛋鸡养殖利润基本维持在盈亏平衡线附近，低迷的利润水平使得养殖户补栏积极性不高，蛋鸡存栏恢复进度受阻，整体存栏处于六年来最低水平。同时，肉鸡养殖利润除春节前后消费较好以外，3月以来震荡下行，当前处于小幅亏损状态。

禽类养殖利润不佳，同生猪类似，玉米作为饲料原料并无优势，因此短期内仍然未见明显饲料需求支撑玉米下游消费。然而，禽类仍处于产能恢复通道，长期来看，若玉米价格优势回归，禽料需求仍对其有一定提振。

大量替代现象拖累玉米饲料消费

这里我们根据饲料协会公布的月度饲料产量数据，结合玉米价格与实际出货节奏，给出相应的替代谷物使用权重，计算在饲料企业中，玉米替代前后的用量变化情况。

我们认为，从去年新粮上市后，饲料企业替代情况逐渐显现，今年开始，替代使用范围逐步扩大。根据测算，若未使用替代谷物，今年1至5月累计玉米用量应较去年同期上升约26%，而饲企使用替代谷物后，今年1至5月累计玉米用量由理论的7040万吨下降至4787万吨，替代量为2250万吨，玉米使用量同比下降约14%。

饲企大量使用替代后，玉米消费大幅下滑，然而，伴随今年新作玉米上市后，我们预计玉米价格将有所回落，大量替代现象将不可持续。

深加工企业利润持续走弱，开机保持历史同期最低水平

二季度淀粉企业加工利润相对萎靡

数据来源：Wind，天风期货研究所

高昂的成本下开机率持续走低，淀粉库存处于高位

不同于一季度初期的热烈，二季度的淀粉加工利润整体呈震荡偏弱走势，近日有所回升的主要原因是副产品价格走高的拉动作用。然而，淀粉终端需求始终不见明显好转，下游企业接货意愿不佳，淀粉企业开机率持续走低，处于历史同期最低水平，而淀粉库存同时达到往年最高水平。

当前高成本、高库存、低需求的淀粉企业，正面临着夏季的传统消费淡季，短期内未见明显驱动因素提振下游消费。我们预期，直至9月后，临近节前备货，即玉米淀粉的传统旺季，其消费将有所好转，且四季度需求大概率好于三季度，届时或将支撑玉米的下游工业消费。

数据来源：我的农产品网，天风期货研究所

酒精加工利润走弱，消费未见明显增量

同样地，二季度酒精企业加工利润相对弱于一季度，高昂的原料成本使得部分企业亏损程度加深。在此情况下，酒精企业开机率持续走低，当前已处于五年来同期最低水平，对玉米的需求量相对往年也大幅下降。

对于三季度，夏季也是酒精企业的传统消费淡季，企业将进入季节性检修阶段，预计短期内开机率并不会出现明显上升。全年来看，受到加工利润低迷的制约，整体酒精对玉米的消费拉动并无明显亮点。

数据来源：我的农产品网，Wind，天风期货研究所

进口谷物及国内抛储

使得可替代空间十分充裕 

替代空间打开，进口谷物大幅上升

当前玉米价格仍处于高位，对于下游用粮企业来说，玉米与其他谷物的价差仍居窄幅区间内，替代谷物的优势不减。

二季度以来，我国各类谷物当月进口量依然较往年同期偏高，即使政策因素使我国停止从澳大利亚进口大麦，但法国、丹麦的进口增量可以补足这一缺口。

截至5月，我国20/21年度合计进口大麦、高粱、稻谷共1659万吨，较去年同期增加1021万吨。我们合理推测，进口增量中的大部分均为下游替代需求的释放。我们预计，受高价玉米影响，当前替代需求仍未释放完毕，谷物进口需求仍存，但增速或有放缓。

数据来源：海关总署，天风期货研究所

小麦及稻谷拍卖成交较去年同期增近3800万吨

不止是进口谷物，国内的储备小麦及稻谷拍卖市场也同样火热。截至目前，21/21年度一次性储备小麦拍卖成交量近4300万吨，创下了有史以来的最高纪录。我们将当前拍卖谷物的累计成交量与去年同期作对比，可以发现，小麦拍卖较前一年度增加约3600万吨，稻谷增加175万吨，共累计增加约3780万吨。结合前文所述进口谷物约1000万吨的增量，合计替代谷物的可使用量近4800吨，对于用粮企业来说，十分充裕。

结合替代谷物实际添加比例，以及渠道及下游备库情况，我们预计20/21年度玉米饲料消费较前一年度下降约1800万吨，即被其他谷物替代的部分。

数据来源：Wind，天风期货研究所