自成材价格五月份的大跌以来，成材价格经历了6月整1个月的横盘调整后于7月1日当天重新随基本面的筑底回升和限产预期的现实兑现而进入上行通道，并在7月底国常会“纠正“运动式减碳””的表态后结束了当前的向上趋势。如果回顾今年上半年的钢材行情，可以发现价格的走势总是在现实以及预期之间反复摆动，上涨及下跌最为流畅的情况均为期现共振的时候（图1红框），而当预期和现实发生矛盾的时候，市场的无序波动变会明显增加（图1绿框）。

相比于上涨确定性较高的7月，8月份成材重新面临类似今年1月、3月和6月的强预期弱现实的博弈格局，这一部分源于疫情的突然扩散导致基本面恶化，一部分源于减产预期在压制铁矿石的政策意图下进一步强化，这也导致8月中上旬成材价格波动的不确定性加剧。

图1：2021年至今螺纹价格走势

数据来源：WIND，永安期货北京研究院

当前成材绝对价格高位，利润较高，基差微升水，在强预期的带领下整体估值偏高。旺季预期带来的升水结构虽然偏高估，但是相对合理，而高利润是政策导向的，也较难依靠市场机制（产量增加）有效回归，因此高位的绝对价格可能是目前评判成材估值相对更优的角度。杭州螺纹现货价格目前处在5000-5500元/吨的区间高位震荡，虽然经历了5月近千点的大跌，但和往年相比，绝对价格依旧处于历史高位。现货的高企这一方面是前期盘面基差大幅升水导致期现商大量进场正套而给现货带来较强的支撑，一方面是全国性减产在高利润下依旧有效落地给市场带来未来出现供需缺口的乐观预期带动钢厂及贸易商信心较足。

图2：成材估值整体偏高

数据来源：Mysteel，永安期货北京研究

核心逻辑

当下成材的矛盾点十分鲜明，一方面来源于限产预期的真实兑现带来的全年供需缺口逻辑和旺季预期，一方面来源于疫情下现实需求的疲软带来的需求压制和原料下挫带来的成本下移。我们认为八月的行情多空博弈将较为激烈，中上旬流畅行情出现的概率可能不高，如果疫情短期无法得到较好的改善，成材价格短期可能面临波动较大的震荡行期，理由如下：

一、限产预期相对饱满，在疫情和减产节奏不明确下，后续面临现实兑现压力。

自六月以来，发改委、工信部、环境部和统计局联合部署的2021年粗钢产量压减政策先后在安徽、甘肃、山东、江苏等地落实，其中要求各省2021年粗钢产量不得超过2020年产量。由于2021年1-6月我国粗钢产量高达5.6亿吨，较去年同期多出了6400万吨，这也就意味着下半年全国需要同步减产6400万吨，接近12%的同比减量，而只要需求的减量有限，那么成材下半年将会面临较大的供需缺口。这导致市场大幅交易限产预期，并推升成材绝对价格和利润至高位。

图3：全国1-6月粗钢产量情况

数据来源：Mysteel，Wind，永安期货北京研究院

从数据来看，高利润下钢材产量较6月出现了快速的下降，高炉开工率、铁水产量也出现了相应的下滑，减产预期正逐步获得现实的兑现。由于目前基本所有重点生产粗钢的省份均已落实平产政策并开展减产工作，市场也逐步从最开始的质疑减产到当下的相信减产，供给侧的预期已经交易地较为充分，如果没有进一步严厉的政策出台，基本限产预期已经充分交易在价格中，并较难出现进一步强化的可能。

图4：钢材产量、高炉开工率等指标环比下降，减产预期正逐步兑现

数据来源：Mysteel，永安期货北京研究院

减产政策是以抑制铁矿石价格虚高为目的，叠加出口退税政策及再生钢铁进口政策等配合实施，并由国家统一部署的全局性的战略，完成全年全国粗钢平产的决心毋庸置疑。但也需要看到，当下的粗钢平产政策的执行与3月中旬唐山限产的执行力度对产量的影响是有较大区别的，唐山限产带来产量减少的效果是立竿见影的，但目前大部分钢厂均未收到明确的减产节奏要求，以及压减政策也与先前落地的部分政策存在不连续性，如环保部曾提出绩效评价达到A级的钢铁企业可以自主减排，不限产量，但如果要“确保全年粗钢产量同比下降”，这便意味着A级绩效企业产量同样不能超过去年。因此如果后续没有出台相应的减产计划或要求，只要能够满足自身全年平产的标准，钢厂可以自由的进行排产计划，而在高生产利润的当下，钢厂将当前高位的日均产量快速降至低位后，进一步的产量下降可能是循序渐进的，不排除部分钢厂选择四季度淡季时再进行大规模减产，反应较为充分的限产预期仍面临执行节奏和力度的考验。

图5：成材期限结构大幅收窄，印证供给侧预期较强；唐山限产和全国平产的执行力度有别，高产量快速下降后需关注减产持续性

数据来源：Mysteel，永安期货北京研究院

二、减产是扩张成材利润的驱动，并非绝对价格上涨的驱动，成本下移导致成材价格面临同步下移压力。

全国性粗钢平产政策是以抑制铁矿石价格为核心目的的，为的是缓解钢铁生产成本高企的问题，并解决钢铁行业受原料挤压的格局，因此减产政策是成材利润扩大的核心驱动，但它并非成材绝对价格的向上驱动力。绝对价格与利润并非完全的同向关系，绝对价格能否同步上涨重点还是取决于下游终端的价格容忍度。如果下游需求好，那么成材的利润可以通过价格的上涨获得，反之如果下游需求难以承接原料的价格，那么成材的利润可能会通过产业链利润再分配而扩大。从可以较好的反映下游需求的经济动能指标与价格的拟合关系来看，两者在大部分时间都是同向变化的，也意味着需求在一定程度上决定了价格的方向，而供给端的扰动加大了价格变化的弹性。在今年3、4月，限产预期强劲导致两者出现了较为明显的背离，这也给5月价格的大跌埋下了伏笔。目前来看，国内经济动能在3月筑顶后便逐步回落，虽然疫情和极端天气对需求的影响很大，但在疫情尚无明显好转、需求水平筑顶下行下，短期价格想要进一步上涨的难度较大。

图6：成材价格与利润并非完全同向关系；需求与价格3、4月后重新出现背离

数据来源：Mysteel，永安期货北京研究院

而从具体的实际调研来看，市场对于原料价格上涨的传导能力依旧较为有限，热卷现货价格在5700-5800元/吨的区间时，下游接单水平尚可，贸易商也愿意入场采货，但一旦价格超过6000元/吨，一些涂彩加工厂便处于盈亏平衡附近，部分企业也会开始暂缓招标等采购行为。出现以上情况的原因归根结底在于终端对于价格的容忍度较为有限，原料价格上涨并不能较好的传导至终端消费者，只能吞噬中间环节加工商的利润，从PPI与CPI之间较大的剪刀差也可以侧面印证当前各产业链利润的不合理分配。

由于当前原料端受限产政策的实际落地影响，铁矿石供需格局发生了逆转，市场对铁矿石产生累库预期，悲观情绪下矿贸商出现踩踏行为，并带动铁矿价格出现较大的跌幅。在成材利润处于高位下，成本下移也可能带动成材绝对价格的相对下移，下移的持续性需关注原料何时止跌企稳。

图7：PPI与CPI剪刀差较大，侧面印证价格传导存在问题；原料疲软下成材成本下移

数据来源：Mysteel，Wind，永安期货北京研究院

三、疫情压制需求释放，弱现实下价格短期承压。

受国内Delta病毒的突然扩散影响，局部地区如南京、扬州、西安、武汉等地先后开始全员核酸，部分工地出现停工，同时受疫情防控要求，局部现货市场也出现严谨中高风险地区客户提货等情况。不论是从每日的建材成交量还是从成材的表需，甚至从PMI上均可以看出当前疫情对于需求的释放已经产生了实实在在的影响。

图8：疫情影响下需求明显承压

数据来源：Mysteel，Wind，永安期货北京研究院

而由于Delta病毒的扩散能力远强于之前的病毒，短期迅速平抑疫情扩散的难度较大，这也意味着防疫管控的力度可能比去年更加严格，而受此影响，短期需求可能仍然处于被压制的状态，并且被压制的时间不确定性较大，一旦后续疫情没有出现明显改善，情绪及基差回归存在令现货市场短期出现进一步走弱的可能；但换个角度讲，一旦疫情好转，下游补偿性补库也会令现货带来良好的支撑。

图9：全球与国内新增确诊病例数重新增加

数据来源：Mysteel，永安期货北京研究院

综上所述，笔者认为，在预期与现实难以共振的当下，成材价格较难出现流畅性行情，而在弱现实的情况下，短期调整风险较大。但展望后市，笔者并不悲观，一方面疫情等因素确实压制了当前的需求，但去年的情景已经证明，需求并不会消失只会延后释放，叠加后续需求季节性环比回升、政策托底等因素支撑需求。但短期而言，我们认为八月中上旬成材将面临波动较大的调整行情。

风险点：

1、需求超预期回升；

2、限产政策进一步加严。