被延缓的回落，冲上天的9-1

8月23-27日当周，美豆和豆粕在周初小幅走升后维持了高位震荡的局面。

其实在上周Pro Farmer给出了51.2单产数据之后，美豆面临了极大的回落压力。如上周周报所提及，Pro Farmer作物巡查是市场上第一个在全国范围内进行的实地调查，其给出的单产数据比起通过模型预测的USDA和各家机构的结果，在单产的绝对数值水平上具有更高的参考意义。

而以51.2的结果去看，即便美豆旧季需求不发生进一步下调，新季美豆库存也将增至2亿蒲上方。



在库存重建和新季美豆上市的大背景下，美豆面临的回落压力可想而知。但本周豆油的波动延缓了美豆回落的脚步。

上周末路透报道了EPA将向白宫建议将2021年的生物燃料法定义务掺混量降至低于2020年的水平的消息，这其实与近月生柴炒作哑火的大背景相一致。在今年植物油价格绝对高位的情况下，生物柴油政策的强制扩张只会带来财政紧张和物价上升两种结果，这显然不是当下疫情持续背景下各国政府希望看到的。

但本周路透的消息遭到辟谣，生柴政策存在继续加码的可能。与此同时，原油自周初开始暴涨10%，这极大的推动了美豆油在周中的上冲，美豆也因此水涨船高。

豆油带动下美豆的走高，再一次延缓了其回落的步伐，1300美分的下破因此延后。而同样迎来延后的，还有国内豆粕的胀库压力。

5-6月每月1000万吨大豆到港遇上国内饲料需求的持续低迷，油厂前期豆粕库存面临了极大的压力， 但经历了本次疫情复发导致的中下游补库后，现有库存压力悄然缓解。

同时，油厂大幅推迟了近月船期，7-8月到港大幅减少。但伴随到港减少一同到来的，是大豆采购缺口逐渐成为现实。

目前预计8-9月每月到港只有600-700万吨，与往年同期800-900万吨的到港量形成鲜明对比。而当前近月大豆榨利窗口远不足以打开，缺口问题恐随着时间推移越发明显。

采购缺口的问题也让豆粕09合约走势反常。临近交割月份，09合约并未较现货价格收敛，反而维持了40-50的升水。

这种异常也使得9-1价差近两周迎来了一波走扩，价差从两周前30-40的水平快速蹿升至120-130的高位。

走扩背后最主要的逻辑便是采购缺口会随着时间逐渐发力。当前近100万吨的库存仍对粕价较大压力，但当时间走到09合约交割接货的9月中下旬时，库存压力会大大降低，市场主要矛盾将转化为大豆不足的动力。因此即便当前期货升水现货幅度较大，以此价格入场交割最终未必不能赚钱。

同样推升豆粕9-1的还有菜粕9-1的走扩。

其实在豆粕9-1走扩之前，菜粕9-1已经快速上涨至200点。菜粕走升的主要源头是今年突出的供需矛盾。

供给端上，今年菜油消费的不佳，使得进口菜籽压榨的利润和动力不足，菜籽进口和压榨大大下降。而需求端今年是水产养殖利润的大年，南方养殖企业积极扩养，饲料投入也有所增加，这使得今年7月份的水产饲料已经超越了去年8月峰值。

供给减少和需求大涨导致的是菜粕库存降至低位，而进口粕交割的窗口也未放开，国产粕交割量出现不足。这推动了菜粕9-1在8月中以来的快速走扩的同时，也间接带动了豆粕9-1的扩张步伐。

总的来说，美豆油的反弹延缓了本周美豆回落的步伐，而本周豆粕9-1的行情则来源于采购的缺口和菜粕9-1的带动。

平衡表总要改写，压力终会兑现

展望后市，美豆被延后的压力总会随着时间逐步兑现。

当前最致命且最确定的就是旧季美豆需求仍需调减。离20/21市场年度结束只剩一周的时间，离旧季美豆需求数据的补全也所剩无几，而实际需求距离USDA八月报告的数据仍有不小差距。

虽然八月报告调降了美豆压榨和出口数据，但调降的数量仍然不及预期。

随着7月NOPA1.55亿蒲压榨数据的出炉，8月份美豆压榨需要完成1.85亿蒲才能完成USDA八月报告的事实也已经明确。

从今年压榨数量的趋势看，八月压榨难以超过1.8亿蒲的基准，即压榨端美豆平衡表仍存在0.05亿蒲的下调空间。

而八月报告中变化不大的美豆出口的缺口更是明显。

当前美豆实际出口已经完成了5996万吨，据八月报告中6150万吨的目标还差150万吨有余。按照当前平均每周25万吨的装运速度计算，最终100万吨的出口缺口已经可以预见。即出口一端平衡表仍有0.38亿蒲的调降空间。

以需求端完全调整的旧季平衡表，加上较Pro Farmer调查结果小幅调减的单产计算，新季的美豆期末库存有望上升至2.3亿蒲。

达成这2.3亿蒲一目标并非没有可能。

首先单产很有可能完成51的目标。从51.2的实地调查结果出发，在种植临近终点的日子里，本周和下周的降水是个利好。

在过去的一周里，北部久旱的产区终逢甘露，降水光顾了旱情最严重、优良率最低的南北达科塔和明尼苏达州。

而从未来的预测看，东部大量降水有助于稳固产量，而北部降水将继续为单产回升提供助力，USDA继续调低单产的空间已然不大。

其次，新季需求的缩减也让2.3亿蒲并非幻想。

按照以往规律，每次美豆平衡表供给端出现增长时需求端会跟随调增，期末库存的增长不会过快。但明年美豆的压榨和出口需求增长的余地并不大。

压榨端，八月报告预计21/22压榨量将较今年上涨0.7亿蒲，可能的来源是美豆油掺混义务的上调。但当前EPA态度未决，2022掺混义务存在下调可能。更重要的是，限制美豆压榨的仍是美豆粕，在养殖平稳的情况下，豆粕需求增长有限，压榨因此继续随供给增加可能性不高。

出口端，八月报告给出了20.75亿蒲的出口预估，较20/21年度减少1.5亿蒲。大幅减少的出口基于两大背景：一是国内豆粕需求下降，二是南美仍存在待售库存。

在国到港压力和需求疲软的掣肘下，巴西对华大豆出口速度自6月开始大大放缓。而今年正是南美大豆丰收的年份，出口的放缓使得待售库存仍然不低，在大豆市场上依旧与美豆形成竞争。

其实南美出口速度的下降归根结底还是中国豆粕需求出了问题。

今年生猪养殖利润不佳导致的体重下降、饲料配方调整带来的影响已经无须赘述，再往后看，形势依旧不容乐观。以往我们倾向于认为猪肉价格的下降必将带来需求的回升，因此认为生猪养殖恢复到17年巅峰水平是符合市场需求的。

但今年一个比较明显的特点是随着猪肉价格屡破新低，猪肉消费并未随之快速增长。与之相反，生猪养殖的恢复并没带来肉鸡养殖的快速去化，反而肉鸡养殖利润仍旧尚可。

这其实反应了在非瘟的驯化之下，人们的饮食结构已经悄然发生了转变。猪肉消费在整体蛋白消费中的比例下降可能很难短时间内通过价格去扭转，对生猪的需求因此也面临瓶颈。

这一问题对大豆豆粕市场将影响深远。豆粕的大部分需求由生猪所贡献，如果生猪需求保持不振，豆粕需求亦将难言起色。需求增长有限遇上南美继续种植扩张，全球大豆市场的格局或许将很快从紧张走向宽松。

唯一可能为这一长期趋势带来些许变数的是今年拉尼娜的继续演绎，但在平衡表迫切需要改写的压力面前，走弱的基调难以改变。

综述

本周美豆油的反复横跳为美豆市场续了一口气，但临近20/21市场年度结束，美豆平衡表改写的幅度和需求越来越明确，旧季库存进一步增长已成为不争的事实。

新季种植季末尾的风调雨顺让USDA难以继续下调单产数据，而当下的价格难以匹配51左右的单产水平，随着收割的临近，新季单产上调的预期也将逐渐兑现。

和南北美产量双增相背离的是国内豆粕长期需求的不乐观，生猪需求的萎靡似乎预示着养殖数量的天花板已经临近，供需增速差将彻底扭转大豆市场紧张的态势。

国内豆粕采购缺口贡献了一波豆粕9-1的行情，短期围绕缺口的上下游对峙和抛储节奏都将极大影响豆粕的走势。

总的来说，随着旧季需求和新季单产从预期走向现实，平衡表总要被改写，而大豆市场压力终要迎来兑现。把握大势，逢高做空仍旧是值得推荐的选择。