一、价格走势

中美棉价在市场一片犹疑与期待中，双双站上新高。美棉主力12月合约最近于8月17日最高点至96.71美分，这是7年来新高。同时和今年2月底高点95.6及2018年6月初高点94.82接近，基本是除2010/11超涨行情外的高位区。郑棉近期高点则是8月18日所至的18505元/吨。较此前2月底高点17080高出8.34%，而较2018年高点19250低3.87%。

二、近期行情简析

棉价此轮比较顺畅的上涨可以追溯到6月下旬。期间最明确的利好就是国内需求呈现了淡季不淡的特征，直观表现则是下游纺纱环节利润高位维持以及纱厂的低产成品（布）库存。 期间国内经历了抛储、发配额等事件，虽然这会导致国内短期供应增加，但由于是预期中的，且属于“库存”转移，因此被解读为“利空落地转利多”，均无碍价格的持续上行。新年度预期上，经历了种植期国内预期减产（面积和种植初期不良天气影响）和美棉预期减产（主要是种植面积预期下调和德州种植初期遭遇严重干旱）后，国内外种植区在6-8月份整体表现良好，棉花长势也不错，尤其美棉的优良率比值达到历史最高水平。但是USDA在7、8月的供需报告里，对产量先微调增再调减，而对消费则是一直调增状态，因此维持了供需结构上看，库存持续被调减的利多趋势。另一关键指标是美棉的销售情况。由于中国对新年度棉花采购的缺席，美棉新棉的销售进度一直比较差，但同时对中国早晚会买的预期在，且其他用棉区陆续有不少采购，支撑了美棉略弱于郑棉，但依然是顺畅上涨的走势。且由于ONCALL买的够多，逐渐把12月的ONCALL量买到了历史最高值，因此美棉在近期USDA报告利多，同时开始出现飓风影响后，出现了更加明显的上涨。

三、棉花基本面分析

1、产业利好的直观表现：纺纱利润高及开机率高

棉花的直接下游是纱厂，因此纱厂的高利润及高开机成为棉花产业利好的直接体现。纱厂维持高利润和高开机率已经很长时间，而今年以来的棉价上涨，产业因素上也大都有纱价上涨及纱厂利润高企的推动。而目前已涨至万八的棉价，其对应的32支纱的利润依然有2000元/吨。

未来可以参照该两个指标来衡量棉花端价格是否还有支撑及支撑在哪里，当然了，一旦纱价开始走弱，或者开机下滑，会同时弱化支撑。

2、整体库存已转中性。

去年9月份是全产业库存的低位，后来纱厂和布厂的原料库存逐级补了起来，只有纱厂和布厂的产成品库存在低位，但是再考虑棉纱贸易环节的库存也大增，整体国内库存偏中性。

3、产业逐渐传来的利空：终端数据转弱、坯布环节利润无法传导、订单转差、外单前置后对旺季可能不旺的担忧……

今年6、7月呈现了淡季不淡的特征，整体下游的订单给予了良好的支撑。而且今年棉纱贸易环节有供应链金融的介入，导致棉纱的贸易环节蓄水池放大，也增加了棉纱的投机需求量。

但进入8月以来，棉纱贸易环节渐近饱和，而下游淡季特征也转为明显。面临节节走高的棉、纱价，从织布到服装环节也出现承接不畅的情形，再加上坯布产能扩张后面临过剩格局，于是坯布环节直接出现亏损。而且坯布环节的现金流变紧张，主要是账期未变或者因疫情扰动变长的情况下，且货品单价上涨，导致应收账款明显扩大，同时又面临上涨的原材料。最近，包括兰溪等地，已出现了坯布停机的情况。外单方面，市场也普遍反映由于海运不畅，圣诞订单已提前，目前已在发运中了，因此会打破此前的淡旺季节奏。

此外，终端数据有滞后性，7月份看6月份的国内零售、5月份的美国纺服进口数据等还是利好的。但8月份再看新一期终端数据，已经开始出现增速回落的情况。

但需要注意的是：布端和纱相比，在产业链的后端，对棉价的影响不好像纱环节这么直接。而且布端利润传导不畅也是和服装订单周期较长，进而较难应对短期较大幅度的原材料涨价有关。3月份时，布端利润传导不畅、棉纱贸易环节库存多等问题同样存在，但是经过一段时间后该压力被化解了，棉价也继续上涨。那么这次的下游变差也还是有被时间及未来的旺季给化解的可能的，如果旺季还能有的话。

终端数据环比看，增速有所下滑，但是由于依然有增长，因此不代表绝对量上不再有支撑了。比如美国6月纺服进口数据的增速出现下滑，但是依然维持较高增速，且绝对量与2019年比，增长也有49.21%，而上个月虽然同比增速更高，但其实和2019年比，增长是22.66%。而就国内服装鞋帽、针、纺织类零售额看，7月数值季节性下降，同比增6.26%，较2019年增1.17%。而6月数值同比增加10.83%，较2019年增加3.04%。

关与外单，因有品牌商表示，当前已接到明年春夏订单，因此外单是前置而非透支。但是相较数量更大的圣诞订单，确实外单有所转弱，这个也需要进一步观察。

4、USDA供需报告：利好趋势延续，但空间逐渐受限。

USDA供需报告显示，全球棉花库销比持续下降，给棉价带来现实的上行驱动。

此外，8月的供需报告对美国棉花的产量进行了超市场预期的调减，主要是调低了单产并调高了弃收率，这也是促使美棉涨至新高的原因。

但是美棉的减产调整和每周检测到的处于历史高位的棉花生长优良率是不契合的。后期还需重点关注天气状况，因为美国已经进入飓风季，最近就有飓风FRED登录，给主要产棉区带去降雨，而这对本已降雨过多的产棉区有不利影响。一旦天气正常，美棉产量将大概率会调增，对美棉价格带来利空影响。

当然了，USDA在调低产量的同时，也对出口进行了调低。那么后期产量调高的同时，出口也可能会被调高，这样库销比可以低位维持，进而维持美棉在高位的时间。我们可以看到，90多美分的美棉价格和目前17.14%的库销比也基本匹配。后期可根据美棉数据的调整进行参照。

除了供应端数据还需看天气以待最终确定，USDA对消费持续上调的空间已逐渐缩窄。因此当USDA的供需数据无法再有利多调整的时候，再考虑到全球整体库存仍偏高，价格也会就此高位回落。

5、其他产业信息：

美棉2021/22销售最新开始有好的表现，中国也有了采购。美棉销售仍是美棉价格走向的关键因素之一，后续需关注其变化。

印度棉价在经历疫情洗礼后却逐渐攀升至高位，CCI库存也已不高。但最新价格有所转弱，CCI竞拍底价也开始松动。此外，印度的种植也逐渐追上历史均值，而降雨除古邦低于历史均值外，整体降水充裕。

巴西目前进行的是20/21市场年度，产量同比下降22%（CONAB数据），收获及加工进度同比落后。但巴西的出口不错。

疫情影响，印度的纱厂开机率首先出现明显下降，但目前已回升至正常。越南则处于下降趋势中。巴基斯坦的开机率好于正常水平。

欧洲、日本等地区的服装零售一直未能恢复至疫情前水平。这预示着欧日仍有回升空间，但是结合疫情的不稳定性，再对比欧日和直接给居民发钱的美国的不同，那么也可能预示着欧日的消费难以回升至疫情前水平。

6、宏观、政策及博弈因素

去年至今年是宏观大年，宏观对棉花的影响大多时候甚至排到产业前面，对价格的方向和幅度起到引领带动作用。我们一直强调的是，宏观大年，商品的价格将具有强趋势，因此可不着急转向，因为上涨趋势或许会超预期，而未来的弱势趋势也会在空间或时间上给出参与机会，可相机参照文华指数走势作指引，目前文华指数高位调整后至关键支撑，可关注后续方向选择。

同时，宏观转向的信号确实在逐渐出现，时间也在逐步靠近。首先，最新公布的中国7月核心数据及美国7月的零售数据都显示经济的疲弱，对商品价格产生了利空影响；其次未来一段时间，预计美联储货币政策收紧预期升温、疫情持续发酵及经济增长预期放缓等多重不利因素会进一步打压金融资产包括商品的价格。即使美联储官员就退出当前量化宽松措施进行充分沟通，市场仍会面临最终压力和此前的反复；最后，终端消费引导的商品需求在环比复苏结束后将不得不面临利多出尽的事实，亦有转弱直接成为利空的可能，而涨价期累积的库存将由利多直接转利空。以上的不同走向，可能导致商品还有最后一波上涨，也可能涨势乏力转下行，其间各品种也很可能会出现一段时间的分化，那么棉花在高位震荡之余可进一步结合基本面信息进行节奏参与。但是必须重视宏观的力量及价格高位的高波动性风险，选择适合的头寸。

政策对供需及价格的宏观调控需重视。就国内而言，18600元/吨是新疆棉花目标补贴价格，因此绝对价格在此价格上下运行应该是安全的，政策调控对象主要是内外价差为主。而收抛储政策、配额发放、外棉买卖节奏等都是政策手段，会对绝对价格走势、节奏和内外价差产生一定作用。

博弈一般发生在特定时间内，由主动一方向被动一方发起进攻，通过价格涨跌完成筹码更换。博弈行情是商品市场绕不开的一个点，而棉花有展开最后一波博弈行情的可能。对于美棉而言，由于我国对21/22棉花迟迟未有行动，导致其他用棉区也是观望居多，但同时在下游产业情势良好下，采购方买了不少的ONCALLL，目前无论是12月合约的ONCALLL数量还是各合约的总ONCALLL数量均处于高位，容易引发因同一群体持卖仓过于集中后带来的被动上涨行情。郑棉面临类似问题。主要是现货偏紧背景下，老仓单流出速度很快，01大概率由新棉定价，但新棉还长在地里，面临未知的天气及价格，同时由于新疆轧花厂产能过剩等原因，新棉有高价抢收预期，那么01上高持仓的卖方也是被动的。当然了，博弈行情的引发需有基本面驱动配合，也需参照量仓变化相机判断。

四、结论

目前棉花产业面呈现多空交织局面，前期利好价格的支撑逐渐在趋弱。但是考虑到美棉上12月合约的高ONCALL量使得美棉11月和12月供应偏紧，而国内有新棉抢收预期、国内消费旺季预期等，使得棉价后期依然有偏强预期，若宏观面有支撑也不乏再创新高可能。但是宏观及需求在预期或时间上将趋势转弱，而棉价也已进入高估值，因此大概率也会跟随宏观趋势性转向，只是时间点问题或价格高度问题。未来需重点关注宏观驱动、消费驱动，也需继续关注收割前期天气变量、最终产量、国内收购价和收购形势及USDA未来对供需的调整。