一、上游暴利会增加下年度面积

市场对于新花抢收的利多此前已经有充分预期，7月份就开始提前交易过一次，临近开秤前的市场调研显示，主流预期新花开秤价会落在17500-18500元/吨区间。这比去年15000-15500元/吨的新花成本已经高了两三千元每吨，认为基本上能反映轧花产能过剩、疆棉减产和种植成本上升情况。但是，实际开秤价仍然大幅高于市场预期，随后抢收的疯狂程度更是令人震惊，已经大大超越了此前两年抢收的情况。根据棉花信息网数据及笔者对新疆收购人员的了解，8日，北疆机采籽棉均价在11.1元/公斤左右，折皮棉成本约25700元/吨，开秤以来的均价约在23000元/吨。8日，南疆手摘均价约11.7元/公斤左右，折皮棉成本约25600元/吨，开秤以来的均价约在23500元/吨。这与期货盘面形成严重倒挂，成本支撑拉涨郑棉期货。

正常情况下疆棉种植成本折皮棉在14000-15000元/吨，国内疆棉今年种植成本虽有增加，23000元/吨仍然是暴利，但受制于环境、水资源限制，新疆面积增长潜力有限。不过，国际棉花成本区间是60-69美分/磅，现在美棉价格最高拉到约115美分/磅，绝对属于种植暴利。如果高价持续，一定会引发下年度面积大增，增产会把供需关系转为过剩，远期价格会大跌。

二、中游抢收遭遇政策弹压

国内的政策一脉相承，首先是保证棉农利益，所以有18600元/吨的目标价格政策，多的时候一年补贴大概在300亿，去年少的时候也有150亿；其次，是保护下游纺织企业的竞争力，所以一旦棉价过高或内外价差大于1500元/吨就容易出抛储、增发滑准税进口配额政策。目前，轧花厂囚徒困境引发的非理性抢收，对轧花厂、放款银行都形成了堰塞湖风险，引发了强烈的政策弹压。延期抛储两个月大概能增加60万吨供应，集中投放进口棉数量不明确，结合保税区库存猜想可能在50万吨以内。供应可以说是宽松的，同时下游目前原料库存约39天，也在历史同期高位。9-10日，部分轧花厂开始停收观望，收购价难得降低0.3-0.5元/公斤，初期棉农惜售抵制正常，看后续能否恢复理性。

三、下游无法消费高价棉

图1 纺织后道库存情况

数据来源：TTEB、中粮期货研究院整理

消费端的利空仍然在加强，目前订单缺乏、旺季不旺，双控限电加剧了下游开机的下滑，即便如此产成品的库存还在快速积累，笔者预计未来几个月纺服消费都不会太好。从TTEB周度高频数据来看：10月8日当周，棉纱厂开机负荷56%，低位徘徊；纱厂成品库存为21.5天，大幅增加。棉布开机为46%，低位徘徊；织厂全棉坯布成品库存31.6天，大幅增加至历史同期最高。

国庆节后，32S棉纱价格被动跟涨棉花上涨2000元/吨，涨幅远小于棉花，导致纺纱利润暴跌。如果按9日棉花现货价21690元/吨计算，即期纺纱利润被打到亏损222元/吨；如果按新花成本均价23000元/吨计算，即期纺纱利润被打到亏损1640元/吨。目前来看，下游没有能力消化如此高价的棉花。