第一部分 综述

三季度棉花价格震荡走强，抢收预期持续发酵推动棉花价格走高，此外棉花商业库存大降，储备棉成交均价持续走高都支撑棉花价格走高。9月上中旬棉花价格震荡走势，但是最近新花开始少量收购，籽棉收购价格高企从成本端驱动棉花价格走高，此外中美关系可能缓和的预期也利多棉花，短期内以上两个利多因素主导市场，因此棉花价格在9月下旬开始出现较大幅度的上涨，郑棉2201合约价格从最低位17000元/吨附近最高上涨至18675元/吨。美棉方面，一方面9月份的USDA报告将美棉增产预期一步调整到位，后期继续上调产量的可能性大幅下降，反而是近期的飓风天气炒作频繁，另一方面中国近期签约美棉量大增加，也使得美棉签约进度逐渐加快，美棉也走了一波强势上涨，9月份美棉主力从最低为89美分/磅附近最高冲击到99.86美分/磅的高位，这一价格已经是近10年的高价。

国内市场，9月份国内的供应尚可但是需求端开始转差。供应端商业库存量虽然低于前两年同期，但是有进口棉和国储棉做补充且新棉即将上市，供应端问题不大。消费端，国内消费最近两个月数据大幅转差，而出口订单也因为疫情前置，未来一段时间国内的消费端压力较大。从棉花基本棉情况来看，基本棉略偏空。但是目前主导市场走势的因素一个是抢收因素，一个在中美关系可能会缓和而引起美棉大涨带来的郑棉上涨。但是仔细分析这两个驱动因素，中美关系缓和仅是我们从孟回国的表象分析出来的，而实际上中美关系最终走势如何还存在许多不确定性，另一个抢收的驱动因素只能在短期内也就是收购前和收购初期驱动棉花价格走高，棉花价格走势最终还是会回归到供需层面，价格支撑因素仅在收购期起作用。因此我们对于10月份的价格走势预期是前期仍比较强，随着抢收情绪渐浓，后期价格冲到多高主要取决于市场情绪和资金层面的推动，但是四季度中后期棉花走势面临一定的压力。一方面是宏观层面的压力，另一方面是需求转差，国内需求数据不佳叠加出口订单前置，而且近期印染行业双控政策加码对消费也有一定的影响，因此棉花价格近强远弱。

第二部分 综合分析

一、国际市场

全球：根据9月份USDA的全球棉花供需平衡表数据显示，9月份的全球棉花供需报告中美国2021/22年度棉花生产大增27.1万吨至403万吨，该产量是美棉产量的中高位。全球棉花产量增加16.2万吨至2603.7万吨，全球棉花消费量也调增17.6万吨至2702.7万吨。全球棉花期末库存下调11.8万吨至1887.3万吨，全球棉花库存消费比下降至69.83%。

表1：美国农业部（USDA）2021年9月份全球棉花产销预测（万吨）

数据来源：银河期货、USDA

美国：9月份USDA大幅上调美棉产量，将美棉产量调增27万吨至403万吨，比去年增加了85万吨，这一产量处于历史同期的相对高位。USDA的种植报告显示，今年美棉优良率情况很好，单产应该比较高，而本次美棉产量调增一次性到位，后期继续调增的空间不大，可以算是利空已经兑现。销售端，由于近期中国签约美棉量增加美棉的签约进度也逐渐改善。此外孟晚舟回国事件市场有分析可能预示着中美关系即将改善，一旦中美关系改善对美棉将是较大的利好。从这个角度来看美棉基本面还比较强，但是考虑当前美棉已经涨至了近十年的新高位置，面临的下跌风险非常大，从安全边际的角度来看安全边际比较低了。

根据USDA最新报告，美国农业部9月20日发布的美国棉花生产报告显示，截至9月19日美国棉花吐絮进度为48%，比去年同期低8个百分点，比过去五年平均值低5个百分点；美棉收获率为9%，同比减少1个百分点，比过去5年均值低2个百分点。美国棉花生长状况达到良好以上的占64%，较去年同期高19个百分点，差苗比例为8%，比去年同期低19个百分点。综合来看今年的棉花苗情非常不错。

图1：生长状况好+生长状况非常好占比

数据来源：银河期货、wind

图2：生长状况不好+生长状况非常不好占比

数据来源：银河期货、wind

根据USDA最新报告，截至9月16日一周美国2021/22年度陆地棉累计签约量为150.88万吨，签约进度为45%，5年均值为52%，截至当周累计装运量为30.65万吨，装运进度为9%，5年均值为10%。近期中国签约美棉量开始增加，美棉签约进度加快。

表2：新年度美棉签约出口情况

数据来源：银河期货、USDA

图3：美棉签约量统计（万吨）

数据来源：银河期货、wind

图4：中国签约美棉量统计（万吨）

数据来源：银河期货、wind

印度：本年度棉花作物受旱情影响推迟播种，加之后期地区降雨不均等原因，棉花的种植面积出现下滑。截至9月中旬印度棉花播种已经完成，根据相关报告显示：截至9月16日，印度棉花种植总面积为1196.6万公顷，达到正常面积的96.8%，与去年同期的播种面积相比减少5.8%，其中马邦播种面积达394.1万公顷，达到正常面积的93.5%，古吉拉特邦播种面积为225.1万公顷，达到正常面积的86.3%，特伦甘纳邦播种面积为206.9万公顷，达到了正常面积的114.4%。而据印度农业部最新预测数据显示，尽管目前新年度植棉面积较上一年度减少7%，2021/22年度印度棉花总产预计可达616万吨。

宏观方面政府大放水，对其国内的大宗商品都有影响。棉花基本面方面，印度新年度种植面积下降，产量也可能出现小幅下降，而且消费端随着印度疫情好转订单在逐渐回流，消费在恢复，印度国内棉花基本棉略强，同时也受到国际棉花价格大涨的影响，印度国内棉花价格大幅走高，也创了近10年的新高。

表3：印度棉花供需平衡表（万吨）2021.9

数据来源：USDA、银河期货

图5：印度棉花现货S-6价格走势

数据来源：银河期货、wind

图6：印度棉花现货S-6价格季节性走势

数据来源：银河期货、wind

二、国内市场：供应端偏强，需求端偏弱

概述：三季度是棉花消化商业库存阶段，而从7月份轮出的国储棉则补充国内棉花市场的供应和结构性的短缺，此外还有进口棉补充供应市场，因此整体而言三季度我国棉花供应相对充足，截至到8月底仍有192万吨的商业库存+大量进口棉+储备棉，按照储备棉成交20万吨，棉花进口量10万吨计算，预计在10月份新花大量上市前有两百多万吨的棉花供应量，棉花供应相对充足。消费端，7、8月国内消费数据大幅下调，未来9、10月份都是棉花消费的旺季，市场更是在为“双11”的订单做准备，预计未来国内消费环比将逐步好转，但是和2019年相比内销数据就存在较大的不确定性。外销数据整个三季度都表现不错，但是圣诞节前置等因素或将导致旺季不旺。此外双控政策加码也可能会对后期消费端产生影响。目前来看棉花供应端相对充足，但是消费相对偏悲观。

表4：中国棉花供需预测（2021年9月）单位：万吨

数据来源：银河期货、wind资讯

1、商业库存大幅下降

商业库存：当前处于消化商业库存阶段，棉花的商业库存继续大幅下降。根据中国棉花信息网数据，据中国棉花信息网数据，8月底我国商业库存量为192.47万吨，环比减少57.83万吨，同比减少52.53万吨。其中新疆库棉花74.5万吨，环比减少42.71万吨，同比减少26.27万吨；内地库棉花65.97万吨，环比减少11.12万吨，同比减少50.26万吨，保税区棉花52万吨。

2021年8月，出疆棉总计发运23.39万吨，环比减少2.72万吨，减幅10.4%。其中，通过公路发运10.69万吨，环比减少4.98万吨，同比增加5.78万吨，新疆专业仓储出疆棉通过铁路发运量总计12.7万吨，环比增加2.26万吨，同比减少1.13万吨。从运输价格来看，8月份出疆棉公路运价环比有所上涨；铁路方面，月内运价仍执行7月6日调整浮动标准，暂未变动。

8月份商业库存继续大幅下降，目前的棉花商业库存已经大幅低于去年和前年同期，因此市场可能的感受是新疆棉花供应比前两年略紧。在今年棉花大量进口的前提下，棉花商业库存仍大幅下降，也能侧面反映出棉花的需求是非常不错的。

图7：全国棉花商业库存走势

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

图8：新疆棉出疆量统计

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

2、棉花进口量下降

三季度棉花进口量下降明显，据海关统计数据，7月我国棉花进口7万吨，环比减少17.6%，同比减幅6.7%；8月份我国棉花进口量9万吨，环比和同比均减5万吨，减幅在35.7%。2021年我国累计进口棉花177万吨，同比增加50%。2020/21年度（2020.9-2021.8）累计进口棉花274万吨，同比增加72.3%。

图9：中国进口棉花情况

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

图10：1%征税下内外市场棉花价差

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

3、储备棉轮出即将结束，国储库存下降明显

2021年7月份储备棉轮出以来储备棉成交率均维持在100%，成交均价大趋势上也维持着震荡上涨的格局。7月5日至9月24日累计成交总量60万吨，成交率100%。储备棉中新疆棉的成交均价从16500元/吨附近最高上涨至18200元/吨，随着是8月24日开始仅允许纺织企业竞拍国储棉且仅限于本企业自用以及储备棉上市量大幅增加后，储备棉的成交均价略有下跌。目前离储备棉轮出结束还剩下4个交易日，最终储备棉的成交量可能会到64-65万吨。本次储备棉轮出结束后国储库中还剩下2012年度和2013年度棉花预计也就100万吨左右。国储棉库存从1100多万吨下降到现在的100万吨左右，国储棉去库存非常明显。中长期来看对棉花的价格是利多影响。

图11：储备棉成交均价走势

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

图12：新疆棉成交均价-9月合约收盘价

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

4、需求仍不错，纱布库存持续低位

三季度棉花市场需求较好，外贸订单前置以及棉纱贸易商积极采购棉纱，使得纺织企业纱线销售情况不错，企业仍处于产品低库存且纺织企业的利润持续位于高位。根据中国棉花信息网数据，截至8月底纺织企业在库棉花工业库存量为95.55吨，较上月底增加4.1万吨，同比增加了34.99万吨。根据中国棉花信息网数据，截至8月底，纺织企业纱线库存天数为13.56天，环比增加3.74天，同期坯布库存天数为20.15天，环比增加2.26天。利润方面，由于棉纱销售较好，三季度纺织企业利润都维持在每吨千元以上。

四季度在传统旺季之后会迎来行业淡季，从目前的情况来看，下游就已经有转差的趋势，所以以后内销可能还可以靠双“11”带动起来一些，但是外需预计转差现象更加明显，而近期的双控政策可能会加剧下游消费弱势情况，特别是印染行业限电明显，会使得前端的纱线和坯布的库存逐渐累积起来。

图13：棉花工业库存走势（万吨）

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

图14：纯棉纱C32S现货利润

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

图15：纱线库存周期走势（天）

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

图16：坯布库存周期走势（天）

数据来源：银河期货、中国棉花信息网

5、内需明显转差，外需前景堪忧

内销：8月份国内经济数据继续转差，零售数据下降明显，消费端未来面临较大压力。国家统计局数据：8月份我国限额以上服装鞋帽、针纺织品类零售额900亿元，环比下降4.72%，同比减少6.95%。截至8月服装鞋帽、针纺织累计零售额8565亿元，同比增加23.48%，较2019年同期增加1.64%。相比今年上半年国内纺织品服装内需数据的大幅好转，7月份的服装鞋帽、针纺织品类零售数据降幅开始转差，8月份零售数据降幅特别明显，比近些年同期的零售数据都要低，国内的消费短时间仍面临较大的压力。

出口：越南、孟加拉国以及印尼等东南亚国家疫情再次爆发导致部分东南亚的纺织品服装订单都回流到了中国，2021年我国的纺织品服装出口数据表现亮眼。据海关最新数据统计：8月我国纺织服装出口301.23亿美元，同比下降2.6%，其中纺织品出口125.24亿美元，同比下降14.9%，服装出口175.99亿美元，同比增长8.6%。2021年1-8月，纺织服装累计出口1987.58亿美元，同比增长6.1%，其中纺织品出口928.21亿美元，同比下降11.4%，服装出口1059.37亿美元，同比增长28.2%。

虽然前八个月我国纺织品服装出口情况好，但是今年由于疫情导致欧美圣诞节订单提前下单，因此今年纺织行业的传统旺季可能会出现旺季不旺的现象。此外，出口订单好转的很大一部分原因是由于欧美大放水导致的，一旦欧美货币有收紧预期，出口订单也可能会下降。此外东南亚国家之前由于疫情而封国锁国，但是也引起了国内的居民的收入下降，存在非常大的隐患，两相其害取其轻，因此部分国家开始放弃严格的防控措施，之前回流到中国的订单可能会因此而减少。综合上述，我国纺织品服装出口最好的时候已经过去了，未来可能面临较大的订单下滑的风险。

图17：限额以上服装鞋帽、针纺织品类零售额

数据来源：银河期货、国家统计局

图18：限额以上服装鞋帽、针纺织品类累计零售额

数据来源：银河期货、国家统计局

图19：我国服装出口额走势

数据来源：银河期货、海关总署

图20：我国纺织品出口额走势

数据来源：银河期货、海关总署

6、仓单

仓单方面，截至9月22日，郑商所期货仓单已生成5740张，有效预报仓单量518张，合计6258张，按照每张仓单40吨计算，合计仓单棉量为25万吨，较上月同期减少19.8万吨。仓单在三季度下降非常快，在季节性下降之后四季度仓单量将逐渐增加。但是考虑今年轧花厂收购价格比较高，市场可能没有很好的套保机会，仓单生成的速度和进度可能会相对的退后。

图21：仓单数据（仓单+有效预报）季节性变化情况

数据来源：银河期货、wind

第三部分 交易逻辑

宏观方面，最近两个月中国公布的各项经济数据有转差趋势，而中国又是全球制造业消费的引擎，如果中国的数据转差，预示着全球的大宗消费都可能转差。美联储虽然短期内仍不愿意货币收紧，仍希望宽松的货币政策来刺激经济的增长，但是缩表总会到来，只不过是时间问题，从宏观层面来看长期来看对棉花市场的影响是相对比较偏空的。

国外市场，美国方面9月份USDA一次性将美棉产量大幅调增，虽然目前美棉优良率情况非常好，后期利空影响有限。消费方面，虽然美棉总的签约进度一般，但是近期美陆地棉签约销售情况已有好转，主要是由于中国签约情况好转，近期市场分析孟回国背后可能预示着中美关系的好转，这对于美棉将会是利多影响。印度新年度棉花播种面积低于去年同期，印度国内的棉花库存下降，未来消费将逐渐增加，短期内处于棉花紧供应状态，但是当前印度棉花价格已经处于历史性高位，后期风险比较大。

国内市场，9月份国内的供应尚可但是需求端开始转差。供应端商业库存量虽然低于前两年同期，但是有进口棉和国储棉做补充且新棉即将上市，供应端问题不大。消费端，国内消费最近两个月数据大幅转差，而出口订单也因为疫情前置，未来一段时间国内的消费端压力较大。从棉花基本棉情况来看，基本棉略偏空。但是目前主导市场走势的因素一个是抢收因素，一个在中美关系可能会缓和而引起美棉大涨带来的郑棉上涨。但是仔细分析这两个驱动因素，中美关系缓和仅是我们从孟回国的表象分析出来的，而实际上中美关系最终走势如何还存在许多不确定性，另一个抢收的驱动因素只能在短期内也就是收购前和收购初期驱动棉花价格走高，棉花价格走势最终还是会回归到供需层面，价格支撑因素仅在收购期起作用。因此我们对于10月份的价格走势预期是前期仍比较强，随着抢收情绪渐浓，后期价格冲到多高主要取决于市场情绪和资金层面的推动，但是四季度中后期棉花走势面临一定的压力。一方面是宏观层面的压力，另一方面是需求转差，国内需求数据不佳叠加出口订单前置，而且近期印染行业双控政策加码对消费也有一定的影响，因此棉花价格近强远弱。

策略：

单边策略：棉花基本面供应相对充足，商业库存、进口棉和储备棉，此外新棉即将上市，供应端不存在问题。需求端国内需求差，外单前置，需求端偏弱。然而近期新花抢收预期非常大，收购价格短期内大幅上涨并且有继续上涨的趋势。另外近期孟晚舟回国事件也对棉花起到了推动作用，市场分析孟的回国背后可能预示着中美关系的改善。抢收叠加中美关系缓和的可能性推动棉花价格大涨，美棉连续大涨，短期内棉花价格偏强势，但是也需要注意目前价格已经较高，后期更多看资金和情绪影响，安全边际低，追涨风险较大。

套利策略：强现实弱预期，可考虑5-9正套。

期权策略：观望。