一、四大矿山财报产销解析

1、巴西淡水河谷：矿区运营逐渐恢复，粉矿产销同比增加

得益于北部地区良好的天气，新矿区投产以及南部矿区的复产，淡水河谷2021年三季度淡水河谷生产8940万吨，同比增加0.84%，销量7588万吨，同比增加2.2%。

为了提高利润率，由于高硅矿溢价的下滑，淡水河谷决定四季度缩减高硅巴西矿约400万吨，或将使得淡水河谷全年产量低于3.25亿吨、此外，若高硅矿溢价持续走弱，淡水河谷还将于2022年缩减高硅矿1200-1500万吨的产量，同时缩减第三方采购规模。

北部系统包含Serra Norte，Serra Leste和S11D mines三个矿区。由于受到Serra Leste许可证延迟以及破碎机安装的影响，北部矿区产量同比有所缩减。此外，淡水河谷预计将在四季度及2022年安装三个破碎机以提升S11D矿区产能。

东南部系统包含Itabira，Minas Centrais和Mariana等矿区，由于Itabira 和Mariana综合矿区生产效率的提高以及Brucutu矿区原料利用率的提升，叠加无人驾驶的推广，东南部矿区产量同比增加较为明显。

南部系统主要包含Paraopeba和Vargem Grande。Vargem Grande和Fabrica运营的改善同样也提振了南部矿区的产量。此外，淡水河谷正在恢复靠近Vargem Grande大坝的长距离传送带，将恢复该矿区约600万吨的产量。

2、澳大利亚：力拓运营不及预期，FMG运营表现强劲

受到降雨、疫情、劳动力紧张、矿区维护以及遗迹问题等因素的影响，力拓三季度运营不及预期，产量同比下滑3.6%，运量仅同比增加约1.5%。力拓宣称2021年预计皮尔巴拉地区只能完成年度目标3.2-3.25亿吨，低于年初预期约1250万吨，而IOC产量预期下调约125万吨。新矿区Gudai-Darri竣工时间晚于预期，第一批铁矿石发运时间推迟到明年一季度，同时导致了SP10矿产量增加，且将维持到四季度。

力拓SP10粉块运量继续大增，同比分别增加173%和487%，占总发运比例明显提升，而PB粉和罗布河粉发运则有明显缩减。

同样受到天气干扰、劳动力短期以及部分矿区维修的影响，必和必拓三季度产量下滑4.8%，销量同比下滑3.4%。但必和必拓产量受影响幅度明显小于力拓，且其维持2022财年目标2.78-2.88亿吨不变。

此外，新矿区South Flank项目已于5月投产，产量正快速提升，预计将花3年时间达到8000万吨的年产量，届时也将会使得必和必拓矿区总品位由61%提升至62%，块矿比例也将由25%提升至30%-33%。

FMG尽管同样也受到了降雨和新冠疫情的影响，但矿山运营依旧极其强劲，三季度共加工铁矿4840万吨，同比增加5.2%，创历史同期新高，发运量4560万吨，同比增加2.9%，且维持财年目标1.8-1.85亿吨不变。

从分品种产量来看，超特粉和混合粉产运量同比明显增加，而西皮尔巴拉粉则明显下滑。

澳洲三大矿山目前均有新项目在持续推进，除FMG铁桥项目外均为替代项目。但四大矿山现有产能中仍有提升产量的空间，无论是必和必拓还是FMG均有采取行动提升其港口吞吐量为将来做准备。

二、四大矿山发往中国比例

淡水河谷三季度中国销量占其海外销量比例约69.4%，同比下滑约4.1%。 当前海外铁水产量已恢复至疫情前水平，且后续仍有望维持，从而分流部分铁矿供应。

澳洲方面，力拓三季度发往中国比例为79.1%，同比增加1.1%，而必和必拓三季度发往中国比例为83.7%，同比下滑2.8%。由于海外铁水产量已明显恢复，澳洲发中国比例整体下滑。

三、四季度四大矿山发运预估

根据财报，我们对四大矿山2021年四季度铁矿供应做出了预估。

淡水河谷今年生产运营已得到修复，尽管近期下调高硅矿产量预期约400万吨，但四季度仍可供应铁矿约9100万吨，同比增加660万吨。同时由于发往中国比例预计同比下滑，其发至中国预计同比仅265万吨。

澳洲三大矿山四季度发运预计互有增减，其中力拓由于下调年度目标，四季度发运同比下滑，必和必拓和FMG虽然上调新财年目标，但在去年高基数效应下预计同比增量不大。澳洲三大矿山预计四季度发运同比下滑约170万吨，发运中国同比下滑约375万吨。

综上，四大矿山四季度发运同比预计增加约500万吨，发往中国同比下降约110万吨。

四、供需推演：港口库存持续累库，总量矛盾驱动转弱

当前钢厂限产仍较为严格，叠加明年一季度“2+26”城市30%的错峰限产政策落地，铁矿需求受到明显压制，港口库存仍持续累库，表内库存已接近1.5亿吨，且预计后续仍将持续累库，铁矿供需已脱离紧缺格局。

五、总结：供需趋于宽松，价格长期承压

淡水河谷今年生产运营已得到修复，尽管近期下调高硅矿产量预期约400万吨，但四季度仍可供应铁矿约9100万吨，同比增加660万吨。澳洲三大矿山四季度发运互有增减，其中力拓由于下调年度目标，四季度发运同比难有明显增量，必和必拓和FMG虽然上调新财年目标，但在去年高基数效应下预计同比增量不大。四大矿山四季度发运同比预计增加约500万吨，发往中国同比下降约110万吨。

当前钢厂限产仍较为严格，且明年一季度“2+26”城市30%的错峰限产政策落地，铁矿需求受到明显压制，港口库存仍持续累库，表内库存已接近1.5亿吨，且预计后续仍将持续累库，铁矿供需已脱离紧缺格局。

长远来看，随着“碳达峰，碳中和”政策实施，淡水河谷等矿山供应的增加，以及终端需求的回落，铁矿价格上方的压力也将越来越大。