美国农业部（USDA）周二晚公布的11月供需报告数据显示：美国2021/22年度大豆单产预估出现下调，大豆库存落在3.4亿蒲式耳，明显低于此前市场预期。因此，CBOT大豆受在报告公布前利空氛围下出现连续大跌，最终报告数据却不及此前预期，造成阶段性利空出尽，利空不及预期成利好的局面。报告数据公布后，美豆期价出现冲高，同时也带领国内连粕、现货价格双双上涨！那么对于后期的国内豆粕市场价格，这份报告影响还能助推豆粕走多远呢？笔者认为：不及预期的利空报告仅仅打乱了价格运行的节奏，价格的上涨更多是对前期超跌的一种修正；但并没有让豆粕价格彻底就此转向。

首先简单回顾下报告公布前后市场对本月USDA美豆重要数据指标的预估，以及USDA公布的数据与市场预期的偏差。从下图可清楚的看到：USDA公布的无论是美豆单产、产量，还是最后的库存数据；均低于市场的平均预期数值。考虑到报告前市场对CTOB大豆期价的利空数据交易程度，在报告公布后美豆期价出现快速反弹，其实完全是可以理解的。

再但看USDA给出的美豆平衡表，受美豆单产下调至51.2蒲/英亩，美豆产量预估环比上月减少了0.23亿蒲；但因美豆出口下调了0.4亿蒲，最终美豆库存仍然回升0.2亿蒲至3.4亿蒲。单产的下调是远远超出市场预期的，因报告公布前市场按照51.9蒲/英亩程度在交易；但美豆出口下调符合市场预期，因前期

美豆出口落后，叠加将受到后续南美大豆出口抢占市场的不利环境。

至于下调0.4亿蒲是否到位？我们再来看看最近美豆出口的数据，截止10月28日，美豆出口累计4.14亿蒲，去年同期出口6.15亿蒲，即9-10月份美豆出口已然较去年同期落后约2亿蒲；但本月报告中出口20.5亿蒲相比去年的22.65亿蒲仅下调2.15亿蒲。在今年南美旧作库存维持较高，叠加种植进度偏快，新作丰产预期也较高的局面，美豆后续的10个月里同比出口只减少0.15亿蒲，这一概率至少目前来看相对较低。相反，如果后期美豆在缺乏中国政策性的采购大单，美豆出口数据后期大概率失利，美豆出口有再次下调1-1.5亿的空间。

而压榨方面，目前美国国内大豆压榨利润依旧可观，压榨需求较为旺盛。USDA 数据显示，截至 2021 年 11 月 4 日的一周，美国大豆压榨利润为3.76美元/蒲，一周前3.76 美元/蒲，去年同期为 2.32 美元/蒲。并且美国国内可再生柴油产能建设有利于未来美豆油的需求，所以USDA给出的21.9亿蒲的压榨数据有其合理性。

总的来说，在美豆产量不及预期的调整框架下，令美豆库存在未来1-2月内快速累积的基础不牢靠，以及种植成本的支撑作用下；美豆出口虽仍旧面临压力，方向性依旧是库存累积，对应着价格重心将进一步下移。但综合来考虑，美豆的反弹空间自然不该看的太高，但下方也提供了一定的支撑，我们对美豆期价的预期暂先看到1100美分/蒲附近。

国内方向，既然美豆期价的反弹空间不看多高，且认为价格重心仍有往下移一个台阶的预期。那么对于国内连粕期价单边同样认为进一步的反弹空间有限，保守来看M01反弹至3175点附近；乐观则至3330点附近；下方空间空间，在豆油未出现系统性风险之前，则认为M01期价仍有较大概率落至3000点这一关口。总体思路即3000-3330点区间内高抛低吸，遇急跌适当参与反弹或观望；价格反弹运行至上轨则抛空。从目前的基本面的来说，逢高跑空占据方向性优势。

现货市场方面，因9-10月进口大豆合计数量仅为1198.5万吨，处于近年来最低水平，例如2017-2020年同期进口大豆数量分别为1397万吨、1393万吨、1438万吨和1848万吨。因此在9-10月份，国内豆粕现货市场上出现了年内及历史同期的高价基差，现货一口价整体处于历史高位水平的局面。但随着进入11月份以来，市场预期11-1月份进口大豆将回升至高位水平，豆粕单边价格跌势明显重于盘面期价，基差也在不断缩水中。据Mysteel农产品团队初步统计，11-1月国内油厂商业大豆到港预计分别为809万吨、850万吨和810万吨；如果考虑储备大豆的到港，预计11-12月份国内进口大豆到港量能达到1800-1900万吨左右。如此庞大的进口大豆到港预期量，叠加国内目前仍处于较高的豆粕基差，后期豆粕基差价格将难言乐观。相比期价，豆粕现货价格与之相比下跌空间大于上涨空间。

综上所述：在11月USDA供需报告公布后，叠加当前国际国内的大豆、豆粕基本面来综合来看。豆粕单边短期看反弹，但反弹高度不宜盲目乐观；反弹后仍有大概率再次出现波段下跌。考虑到豆粕期价下跌早于现货，且目前贴水于现货价格，下方空间就变得相对小了，可能更大的跌幅来自于反弹的高度。

基于此，建议豆粕产业链上中下游各环节参与方，从各自的角度出发，正视风险的前提考虑利润最大化。于上游工厂而言，在目前豆油一口价处于历史高位，豆粕价格尚可的现状下，在给出进口利润的时候自然积极销售豆粕、豆油头寸、保证未来的开机率，稳定市场。于贸易商而言，在未来豆粕供应宽松的预期下，未来3个月的豆粕基差采购安全边际不足，相对稳健的或是遇豆粕急跌后获利回补，反弹时期随用随采；待供增需减矛盾一突出时再转向现货随卖随补，滚动操作。于饲料企业而言，在保证原料供应的前提下寻求尽可能低的采购成本，在油厂豆粕库存尚未明显起来，油厂也未出现零星胀库的现象之前，或该维持合理安全物理库存，因疫情、物流、天气、环保等不可控因素仍有反复出现可能。此外，如遇上游厂家豆粕价格连续涨价，需谨慎追高，甚至可考虑逢高移库结价抛空和近月基差点价对冲，实现相对低价的原料成本。